Marketupdate

Auteur: Cor Wijtvliet

  • Minder olie voor steeds meer geld

    Nog maar onlangs verscheen de World Energy Outlook (WEO) van het Internationale Energie Agentschap. De boodschap van het Agentschap was duidelijk. De tijden van een overvloed aan energie tegen een schappelijk prijsje zijn voorgoed voorbij, schalieolie of geen schalieolie.

    Kosten 

    Het probleem waar de grote oliemaatschappijen mee kampen zijn de razendsnel stijgende kosten om steeds minder energie te kunnen winnen. Volgens de WEO is de dagelijkse productie tussen 2000 en 2012 gestegen van 75,2 miljoen vaten per dag naar 87,1 miljoen vaten per dag. Echter, ruim een derde van de productiestijging komt op naam van zogeheten onconventionele olie, zoals teerolie, LNG en schalie. De kosten om die onconventionele olie te winnen zijn gemiddeld veel hoger dan van conventionele, terwijl LNG minder energie levert dan olie. De winning van conventionele olie kost tussen $ 10 en $ 70, terwijl de kosten voor een vat onconventionele olie ligt tussen $ 50 en $ 100.

    Investeringen

    Het gevolg van het grote prijsverschil is, dat de investeringen om nieuwe olie aan te boren gigantisch omhoog zijn gegaan. In 2000 bedroegen de investeringen van de sector $ 250 miljard, maar in 2012 waren die opgelopen naar een bedrag van maar liefst $ 700 miljard. De sterkste stijging vond plaats tussen 2005 en 2012. In 2005 beliepen de investeringen ‘slechts’$ 350 miljard. Uitgedrukt in percentages betekent het, dat de kosten om 14% meer olie omhoog te halen met 180% gestegen zijn. De conclusie ligt dan ook voor de hand, dat de verhoudingen in de oliewereld volledig uit het lood geslagen zijn.

    Procentueel

    De sector heeft deze inspanning alleen maar kunnen opbrengen, omdat in dezelfde periode de prijzen nog harder gestegen zijn. Bij BP hebben ze berekend, dat een vat Brentolie in 2000 slechts $ 38 kostte tegen $ 112 in 2012. Dat is met 195% een iets grotere stijging dan die van de investeringen. Dat geldt echter weer niet voor de periode 2005 – 2012. In die periode stegen de investeringen met 90% en de prijs met 75%. Het doet bijna absurdistisch aan, maar in de afgelopen twee jaren zijn de investeringen weer met 20% gestegen, maar is de prijs voor een vat olie in 2013 gemiddeld $ 5 lager dan in 2011.

    De WEO wijst er niet ten overvloede op, dat de explosie in kosten en investeringen plaatsvond in een periode van extreem lage rente. Mocht de rente weer omhoog gaan, dan zullen de kosten voor de sector alleen maar verder stijgen.

    Conclusie

    De WEO stelt tenslotte vast, dat tot 2035 de productie van conventionele olie met 41 vaten per dag gaat afnemen. Kosten zullen dus nog meer gaan stijgen. Tegelijkertijd is duidelijk, dat afnemers niet erg bereid zijn om veel meer dan $ 110 per vat te betalen. Hoe het dan moet met die stijgende investeringen, dat vertelt de WEO ook niet. Wel is duidelijk, dat de sector en de rest van de wereld zich gesteld zien voor enkele zeer cruciale vragen.

    Cor Wijtvliet

    Bron:

    Financial Times, Toil for oil means industry’s sums do not add up. November 26, 2013

  • Pas op met uw beleggingen

    De AEX bonst alweer tijden op deur, die toegang geeft tot koersen boven 400 punten. Welbeschouwd is in Europa op de beurzen min of meer hetzelfde beeld waarneembaar. Alsmaar stijgende koersen ten bewijze, dat Europa zich eindelijk weer in het vertrouwen van de internationale belegger mag verheugen.

    Koersen
    Er is veel om als Europese belegger tevreden over te zijn. Het rendement op obligaties in de eurozone bedroeg de afgelopen 12 maanden 5%, terwijl beleggers de Amerikaanse treasuries in steeds grotere getale links lieten liggen. Spaanse aandelen zijn volgens analisten van UBS op basis van koers-winstverhoudingen duurder dan hun Zweedse tegenhangers. Wie had dat een jaar geleden durven te verwachten, laat staan die verwachting uit te spreken.

    Maar laten we eerlijk en reëel blijven. In de koersen zit heel veel optimisme over een betere economische morgen geweven. O wee, als het verwachte herstel van 2013 op den duur niet meer dan een luchtspiegeling blijkt te zijn. Dan zal alle lucht snel uit de koersen verdwijnen en zullen koersen in elkaar zakken.

    De kans, dat het herstel niet echt van de grond komt, is nog steeds zeer nadrukkelijk aanwezig. Recente uitkomsten van de verschillende indices van Inkoopmanagers vallen na zes maanden van stijging op rij, tegen. In Frankrijk is weer sprake van contractie en ook in de periferie blijven de werkelijke verbeteringen uit. Zelfs in het geval van Duitsland mag je je afvragen of het beste er niet af is.

    Stagnatie
    Natuurlijk is rampspoed nog niet geboren. Een ding is echter duidelijk, dat het herstel in Europa op zijn best matig zal zijn. De Amerikaanse hoogleraar Larry Summers spreekt zelfs van een langdurige periode van stagnerende groei voor Europa.

    Voor een deel zit dit ook wel in de koersen verdisconteerd. Europese aandelen doen gemiddeld 1,7X de boekwaarde vergeleken met 2,5X voor Amerikaanse aandelen. Als we naar de zogeheten Shiller K/W kijken, dat is de k/w over een periode van tien jaar en gecorrigeerd voor inflatie, dan zien we dat Europa 36% goedkoper is dan de S&P 500. Dat althans, schat Morgan Stanley. Er is dus nog voldoende opwaarts potentieel. Daar gaat het ook niet om. Die ruimte zal alleen benut worden, als ook de bedrijfswinsten van Europese bedrijven fundamenteel gaat verbeteren. Maar ook hier is de kans op teleurstellingen groot. De belegger kan er maar beter op voorbereid zijn.

    beleggingen-monitoren

  • Vier leugens over de crisis

    Sinds het uitbreken van de crisis in 2008 zijn er vooral door politici economische onzinnigheden verkondigd. Sommige van die onwaarheden worden zo vaak gedebiteerd, dat ze wel deel van ons DNA lijken.

    Huisvrouw
    De eerste pertinente onwaarheid is die van de huisvrouw en haar huishoudboekje. Politici blijven er maar op hameren, dat iedere huisvrouw weet, dat je niet meer kunt uitgeven dan er binnen komt. Deze waarheid als een koe moet het beleid van bezuinigen schragen. Maar het gaat gemakshalve voorbij aan de gevolgen van deze stellingname. Als alle huishoudens zich aan deze gulden regel zouden houden, dan zou de totale consumptie nog verder dalen dan nu al het geval is. De werkloosheid zou daarom nog verder toenemen. Kortom, uiteindelijk is iedereen op den duur slechter af.

    De zwakte van de redenering schuilt hierin, dat wat goed is voor een individueel gezin of bedrijf niet noodzakelijk ook goed hoeft te zijn voor het collectief. Keynes omschreef het als the paradox of thrift (spaarzaamheid). Als iedereen in moeilijke omstandigheden gaat sparen, dan tuimelt de geaggregeerde vraag waardoor uiteindelijke de totale besparingen teruglopen. Dat is de uiterste consequentie van een dalende consumptie in tijden van amper of geen economische groei.

    Maar de consequenties kunnen nog verder reiken. Als overheden hun tekorten omlaag willen brengen, dan moeten burgers en bedrijven de broekriem aanhalen. Het resultaat is, dat over de hele linie de uitgaven dalen. Dat resulteert er wel in, dat hoezeer ze ook hun best doen overheden hun tekorten niet omlaag krijgen.

    Centrale Bank
    De overheid kan geen geld uitgeven dat het niet heeft. Ook deze kreet klinkt iedereen bekend en vertrouwd in de oren. Maar overheden zijn anders dan een willekeurig bedrijf of huisgezin. Door obligaties uit te geven kan de overheid het geld binnen halen dat ze nodig heeft. Maar moet er dan op de duur niet steeds meer rente betaald worden. Ook hier is het antwoord ontkennend. De centrale bank kan immers veel geld bij drukken, zodat de rente laag blijft. De huidige programma’s van monetaire verruiming bewijzen dit. Sterker nog, bij de huidige rentestand is het gewoon dom om niet bij te lenen. De beperking schuilt hierin, dat in de eurozone er inmiddels een ECB is. Zodoende kan niet ieder land naar eigen inzichten bijdrukken en zijn er daarom verschillende erg in de problemen gekomen.

    Staatschuld
    Een derde onwaar cliché is de bewering dat de staatschuld een vorm van uitgestelde belasting is. Obligaties zijn niet meer dan leningen, die uiteindelijk terug betaald moeten worden. Dat kan alleen maar door belastingen te verhogen. Belastingbetalers hebben hier een donkerbruin vermoeden van en dus gaan ze extra sparen. Hierdoor wordt het stimulerend effect van de obligatielening teniet gedaan. Het veemde is echter, dat overheden zelden of nooit hun leningen afbetalen. Meestal gebeurt dat door nieuwe obligaties uit te geven. Als een overheid slim is, probeert ze bij de huidige lage rentestand obligaties met een uitzonderlijk lange looptijd uit te geven. Dan hoeft ze ook nog eens minder een beroep op financiële markten te doen.

    Generatie 
    De vierde en laatste onwaarheid doet een beroep op onze emotie en op ons geweten. Onze staatschuld belast de na ons komende generaties. Toekomstige generaties moeten meer verdienen dan ze uitgeven om onze schulden terug te betalen. Dat lijkt logisch maar is het niet. De houders van de schuld -de debiteuren-zijn diegenen die in de toekomst belast worden om terug te betalen. Maar zij doen dat aan de schuldeisers. Die laatste verdient dus aan de schuld van de eerste. Er is dus netto geen sprake van een zwaarder belasten van toekomstige generaties.

    Uit deze korte opsomming spreekt maar één ding. Economie is geen natuurwetenschap. Allerlei aannames kunnen en moeten daarom gefalsificeerd worden om na te gaan welke de toets der kritiek kunnen doorstaan. Om het probleem nog complexer te maken. Wat in het ene geval waar is, blijkt onwaar in andere omstandigheden. Overheden, politici en beleidsmakers zouden daarom terughoudend moeten zijn in het doen van te stellige aannames.

    Cor Wijtvliet

    economische-crisis-krant-teaser

    Bron:
    Robert Slidlesky, Four falacies of the second great depression. Project-syndicate, November 20 2013

  • De rol van goud is nog niet uitgespeeld

    Tussen ultimo 2008 en september 2011 steeg de goudprijs met maar liefst 70% naar een waarde van $ 1933 per troy ounce. De oorzaak van de stijging waren de ongelimiteerde monetaire stimuleringsmaatregelen van Ben Bernanke, de president van de Fed. In genoemde jaren kocht de centrale bank voor meer dan $2 biljoen aan Amerikaans schuldpapier. Dat deed bij menigeen de vrees groeien, dat de gigantische toename van liquiditeiten wel in hyperinflatie moest eindigen.

    Afbouwen
    Die angst is geleidelijk weggeëbd en de prijs van het goud heeft daarop gereageerd door geleidelijk weer te gaan dalen. In april van dit jaar versnelde de daling van de prijs. De oorzaak is genoegzaam bekend. In die maand speculeerde de bankpresident openlijk over een mogelijke geleidelijke afbouw van de stimuleringsprogramma’s. De beleggers reageerden heftig en de prijs daalde tot onder $ 1.300 per troy ounce. Daar zijn enkele spectaculaire voorbeelden van. Zo verkocht de bekende hedge fundmanager John Paulson meer dan de helft van zijn 21,8 miljoen aandelen in de SPDR Gold Trust, de grootste goud-etf ter wereld. Sindsdien bezit hij echter nog steeds 10,23 miljoen aandelen in deze etf.

    Bodem
    Langzamerhand lijkt in de markt de opvatting post te vatten, dat we de grootste prijsdalingen wel achter de rug hebben. De kwestie is dus of de prijs op de bodem van het dal blijft voorthobbelen of dat er reden is voor enig optimisme. Voor Goldman Sachs is het duidelijk. De trend zal eerder nog verder omlaag zijn dan omhoog. De bankiers voorzien voor 2014 nog een nieuw dieptepunt van $ 1.100 per troy ounce.

    Anderen zijn optimistischer en wijzen daarbij op nieuwe opzienbarende aankopen van grote beleggers. Zo heeft Soros Fund Management LLC onlangs 1,1 miljoen aandelen gekocht in Market Verctors Gold Mines ETF. Soros deed dit nadat de koers van deze ETF nagenoeg gehalveerd was. Het mijnbouwbedrijf had grondig geherstructureerd, afschrijvingen genomen ter waarde van $ 26 miljard en heel veel werknemers de laan uit gestuurd. Market Vectors staat symbool voor een sector, die tot voor kort teveel investeerde en niet de tering naar de nering zette. Dat proces is echter nu in volle gang en dat betekent een lagere productie tegen lagere kosten.

    Al die aanpassingen aan de nieuwe markt zorgen er wel voor, dat het aanbod van goud terugloopt. Het krimpend aanbod valt samen met een groeiende honger van China naar goud. Chinezen hebben een voorliefde voor goud en hebben dit jaar maximaal profijt getrokken uit de dalende prijzen. Naar schatting hebben ze alleen al dit jaar voor $ 70 miljard aan goud gekocht. Marktinsiders schatten de Chinese honger op 1.600 ton op jaarbasis. Dat is meer dan 55% van de jaarlijkse productie.

    China
    Die honger wordt nog heel wat jaren op peil gehouden door het beleid van de Chinese overheid. Die is erop gebrand om van de yuan een echte concurrent van de Amerikaanse dollar te maken als internationale reservemunt. Het past binnen het Chinese beleid om het aandeel van goud in de nationale reserves uit te bouwen van 1% naar 15%. Dat betekent dat de overheid 16.800 ton moet gaan aankopen. Dat gaat de nodige jaren duren en zal tegelijkertijd de rol en de waarde van de dollar ondermijnen.

    Los van deze lange termijntrend, die gunstig is voor goud, spelen er nog korte termijn factoren. De beoogde opvolgster van Ben Bernanke, mevrouw Janet Yellen, heeft tijdens zogeheten hearings in het Amerikaanse Congress nadrukkelijk laten weten voorlopig af te zien van het afbouwen van de monetaire stimuleringsprogramma’s. De staat van de economie en van de arbeidsmarkt rechtvaardigt geen afbouwen aldus Yellen.
    Deze stimuleringsprogramma’s, die $ 85 miljard per maand bedragen, zullen de positie van de dollar geleidelijk verder verzwakken en daarmee goud aantrekkelijk maken als safehaven. Dat zal zeker het geval zijn als de stimulering heel 2014 doorgaat.

    Het samenvallen van korte termijn en lange termijnfactoren maakt het aannemelijk dat de goudprijs weer gaat stijgen. Dat hoeft echter nog niet snel te gebeuren. Hier en daar fluistert de markt voor 2015 een prijs van $ 2000 per troy ounce. Dan moeten de verschillende genoemde factoren elkaar wel blijven versterken.

    goldbars
    Heraeus goudbaren

  • De Britse economie bloeit

    Waar het vasteland worstelt om het beetje economische groei wat er is gaande te houden, regent het goed nieuws aan de overkant van het Kanaal. De Bank van Engeland (BoE) maakte vorige week bekend, dat de economie daar dit jaar zal groeien met 1,6% om in 2014 te versnellen naar 2,9% en het in 2015 met 2,5% iets rustiger aan te doen. Deze vooruitzichten staan in schril contrast met die van het Internationaal Monetair Fonds. Dat instituut denkt dat Het Verenigd Koninkrijk in 2014 niet harder zal groeien dan hooguit 1,9%.

    Optimisme
    Het optimisme van The BoE is gestoeld op een stevig herstel in de huizenmarkt en het voorzichtige herstel in de VS en het vasteland van Europa. Daar profiteert de exportsector van het VK ten volle van. Een sterke huizenmarkt in combinatie met een sterke exportsector en een herstel van de industriële productie heeft zijn uitwerking op de arbeidsmarkt niet gemist. Het aantal banen groeit snel. Volgens onderzoeksbureau Markit is de banengroei het sterkst sinds 1998. De werkloosheid is nu gedaald naar 7,6%. De sterke daling heeft echter nog geen effecten gehad op de loonontwikkeling. Die loonstijging blijft nog steeds achter bij de ontwikkeling van de inflatie.

    De stijging van de werkgelegenheid zal naar alle waarschijnlijkheid gevolgen hebben voor het beleid van the Bank of England. Bij zijn aantreden in augustus van dit jaar, gaf de nieuwe bankpresident Marc Carney een zogeheten forward guidance af. Die kwam er op neer, dat de korte rente op het niveau van 0,5% gehandhaafd blijft totdat de werkloosheid tot een niveau van 7% gegaan zou zijn. Carney volgde met zijn guidance het voorbeeld Ben Bernanke, de president van de Fed. Volgens Carney zou de werkloosheid op zijn vroegst in het tweede kwartaal van 2016 dit gewenste niveau van 7% bereiken.

    Zoals de kaarten nu liggen, zal de werkloosheid al in het derde kwartaal van 2015 dit niveau halen. Voor het midden van 2016 is nu een niveau van werkloosheid van 6,6% voorzien.

    Rente
    Voor de markt is nu de prangende vraag of het versnelde herstel aanleiding voor de BoE zal zijn om nu ook eerder de rente te verhogen. Marc Carney haastte zich afgelopen week te verklaren, dat er nog geen reden was om dat te doen. De inflatie is met 2% op het gewenste niveau en er zijn geen signalen dat er een stijging zit aan te komen. Bovendien zijn de loonstijgingen te beperkt en moet de werkgelegenheid nog zeker met 1 miljoen banen groeien om terug te keren op het niveau van voor de crisis.

    De markt hechtte echter weinig waarde aan de woorden van de bankpresident. Daar overheerste al heel snel de opvatting, dat de rente op zijn laatst in het derde kwartaal van 2014 verhoogd zal worden. Dat maakt dan de BoE de eerste centrale bank in het westen die begint met het proces van normaliseren van de rentestand. Bij een hogere rente past ook een duurdere valuta. Het pond won daarom terrein op zowel de Amerikaanse dollar als op de euro.

    Sinds afgelopen week zijn de verwachtingen voor het pond ook behoorlijk gewijzigd. Goldman Sachs verwacht voor de komende 3, 6 en 12 maanden een dollar in het pond van $ 1,68, $1,69 en $ 1,65. In relatie met de euro ziet het plaatje er enigszins anders uit. Dat is vooral te wijten aan de grote tekorten op de lopende rekening met de eurozone. Voor de hierboven genoemde periode verwacht gold een euro in het pond van € 0,82, € 0,83 en € 0,85.

  • Duitsland investeert veel te weinig

    Onze Oosterburen liggen in de vuurlinie van het IMF en de Europese Commissie. De kritiek luidt dat de overschotten op de lopende rekening te groot zijn en dat gaat ten koste van de rest van Europa. Dit verhindert namelijk het felbegeerde economische herstel.

    Het overschot is inderdaad te groot, maar dat heeft weinig van doen met de rest van Europa. De werkelijke oorzaak van het enorme overschot is het lage investeringsniveau van de private sector in Duitsland.

    Kritiek
    Het gevaar is nu, dat een geërgerd Duitsland zich meer en meer gaat afwenden van Europa onder het motto: wat goed is voor Europa moet wel slecht zijn voor Duitsland. Deze houding gaat al schuil achter de kritiek op de renteverlaging van de Europese Centrale Bank. Die verlaging is strijdig met de Duitse belangen.

    Voor een deel hebben de Duitsers overigens het gelijk wel aan hun kant met hun verweer op de externe kritiek. Export is geen zero-sum game. De export van Duitsland richt extern niet louter schade aan. Het heeft ook zo zijn goede kanten. De sterk stijgende exporten van het land na de diepe crisis van 2008-2009 droegen wel degelijk bij aan het wereldwijde herstel.

    Structureel
    Eenzijdige kritiek op het overschot lijdt de aandacht af van een structureel probleem, dat steeds meer de toekomst van het land gaat bedreigen. Ondanks alle mooie economische successen en de lage werkloosheid is het toch voor een deel de schijn die bedriegt. De groei is en blijft zwak, de loonontwikkeling stagneert, de arbeidsproductiviteit is laag, veel banen hebben een laagwaardig en tijdelijk karakter en de overheid is financieel uitgehold.

    De onderliggende oorzaak is in alle gevallen een gigantische investeringsachterstand. De investeringsquote is nu een van de laagste in Europa. Bedroeg het aan het einde van de vorige eeuw nog 23%, nu is het teruggevallen naar 17%. Volgens een studie van de Berlijnse denktank DIW schieten de investeringen jaarlijkse 3% oftewel € 80 miljard. Dat scheelt het land al snel 0,5% aan groei tekort. Het is vooral de private sector die het erbij laat zitten.

    Pech
    De oorzaak voor deze ongunstige ontwikkeling is een combinatie van pech en slecht beleid. De zegetocht van Duitse bedrijven heeft als gevolg, dat deze sector meer en meer in het buitenland gaat investeren. Op die manier willen bedrijven een stevigere voet tussen de deur te krijgen. Dat is de schaduwzijde van succes.

    Maar binnenlands liggen de kaarten iets anders. De regelgeving is in Duitsland zo onduidelijk, dat bedrijven vaak niet weten wat er wel en wat er niet mogelijk is. Daarom blijven veel bedrijven maar op hun handen zitten. Een tweede hinderpaal is het rigide belastingstelsel. Ook dat bevordert de bereidheid om te investeren niet. In de derde plaats hebben ook de Duitsers te kampen met een tekort schietende arbeidsmarkt. Die levert niet wat bedrijven nodig hebben. Niet in de laatste plaats dalen de investeringen, omdat de ondernemerszin bij onze Oosterburen terugloopt. Nieuw ondernemerschap is vaak een sine qua non voor innovatie, wat weer de basis is voor hernieuwde groei en werkgelegenheid.

    Zieke man
    Het bevreemdende en onrustbarende is, dat het lage investeringsniveau met al zijn kwalijke consequenties geen onderwerp van gesprek is bij de regeringsonderhandelingen. Het is ook aantrekkelijk om het niet te doen. Het oplossen van dit probleem levert pas na jaren resultaten en zover reikt de blik van een doorsnee politicus niet. Niets doen heeft echter een prijskaartje. Duitsland kan zomaar weer de zieke man ven de eurozone worden.

    Tijd om te investeren klok

    Bron:
    Marcel Fratscher, Investment, not the surplus is Germany ’s big problem. Financial Times, November 19 2013

  • Europa ontkomt niet aan monetair stimuleren

    Na enkele zomerse maanden vol optimisme over het economisch herstel in de eurozone, is de somberheid met de herfst teruggekeerd. De cijfers liegen er niet om. De groei is nagenoeg weer verdwenen en de inflatie is naar een alarmerend laag niveau gedaald. Frankrijk en Italië zitten weer in een recessie en zelfs de Duitse locomotief begint steeds meer stoom te verliezen.

    Het is weer alle hens aan dek, maar de mogelijkheden om in te grijpen zijn beperkt. De ECB kan natuurlijk de rente naar 0% verlagen, maar dat zal nog maar weinig effect sorteren. Welbeschouwd resteert Mario Draghi nog maar een echt wapen en dat luistert naar de naam kwantitatieve verruiming.

    Argumenten voor stimuleren

    Er zijn drie argumenten die hiervoor pleiten. In de eerste plaats is dat natuurlijk het vooruitzicht van een zeer trage groei gecombineerd met een extreem lage inflatie. Die weinig aanlokkelijke toestand kan nog gemakkelijk twee jaar aanhouden. Het tweede argument is natuurlijk, dat de ECB eigenlijk geen ander wapen meer ter beschikking staat.

    Het derde argument heeft betrekking op de rol van de ECB als lender-of-last-resort. In 2012 lanceerde Draghi het zogeheten Outright Monetary Transactions programma (OMT). Dat stelde de ECB in staat landen met ongelimiteerde hoeveelheden liquiditeiten bij te staan mochten ze in de problemen komen. Het OMT heeft een nuttig kalmerende uitwerking op de financiële markten gehad. Het is echter geen monetair instrument maar veeleer een verzekering. Daarin verschilt het van kwantitatieve verruiming. Dat is niet bedoeld om landen en beleggers gerust te stellen, maar om de rente te verlagen.

    Grondwettelijk

    Er is nog een verschil. Het is nog steeds goed mogelijk, dat het Hof te Karlsruhe het OMT programma buiten grondwettelijk verklaart. Het OMT is immers bedoeld om de schuld van een soevereine staat te verlagen. Dat valt buiten het regime van de Bank. Zoiets kan met een programma kwantitatieve verruiming nooit gebeuren. Het behoort wel tot de mogelijkheden van de ECB en het is grondwettelijk. De Bank kan derhalve besluiten bepaalde vermogenstitels te gaan opkopen en uit de markt te halen. Ze hoeft daarbij geen aandacht te besteden aan nationaliteit.

    Gefragmenteerd

    Het zal trouwens niet gemakkelijk zijn om een dergelijk programma in de eurozone op te zetten. De financiële markten zijn er immers zeer gefragmenteerd. Dat maakt een ingreep in de huizenmarkt nagenoeg onmogelijk. De ECB zou ervoor moeten kiezen om staats- en bedrijfsobligaties te gaan opkopen. Dat impliceert wel, dat de ECB het krediethongerige midden- en kleinbedrijf op zijn best indirect bereikt. Die sector leunt voornamelijk op de banken. Daarvoor zou er misschien een Europese variant van het Britse Funding For Lending programma ontwikkeld kunnen worden.

    Succes

    Het is overigens niet gezegd, dat kwantitatieve verruiming echt zoden aan de dijk zal zetten. Dat bewijzen de economieën van het Verenigd Koninkrijk en de Verenigde Staten. Maar er is eenvoudig weg geen alternatief. Dat hebben we hierboven uitgelegd.

    Wie van mening is, dat verruiming de financiële stabiliteit bedreigt, moet zich afvragen of het vooruitzicht van een langdurige recessie of zelfs depressie aantrekkelijker is. Er is geen alternatief!

    stimuleren

    Bron:
    Wolfgang Münchau, Why Europe needs to try unconventional policy. Financial Times, November 18, 2013

     

  • De Duitsers hebben het helemaal gehad met Europa

    En zomaar ineens staat Duitsland zelf in de Europese beklaagdenbank. De Europese Commissie gaat onderzoeken of het gigantische overschot op de lopende rekening de economie van de eurozone benadeelt. Voor menig Duitser is dit niets minder dan een klap in het gezicht. Het idee, dat ze weleens het nieuwe zwarte schaap van de crisis kunnen worden, is echt teveel van het goede. De Duitse woede kan de blik op de werkelijkheid vertroebelen.

    Crisisbestendig Duitsland?

    Van de weeromstuit beginnen de anti-Europese gevoelens meer en meer de kop op te steken. En dan te bedenken, dat Duitsers van begin af aan ware eurofielen zijn geweest. Maar tegelijkertijd zijn ze er van overtuigd, dat hun land de crisis het best doorstaan heeft. De economie groeit nog steeds en de werkloosheid is historisch laag. Ondanks de crisis mag de overheid geen tekort, maar een overschot van 1,5% noteren.

    Die cijfers, hoe mooi ook misschien, zijn wel misleidend. Een studie van de Berlijnse denktank DIW laat zien dat de Duitse groei sinds de komst van de euro de laagste van de hele zone is. Die onprettige waarheid geldt trouwens ook voor de ontwikkeling van de productiviteit. Dat is nog niet alles. Zo loopt de loonontwikkeling in Duitsland ver achter bij het gemiddelde van de eurozone en is het niveau van de investeringen zonder meer laag. Bij ongewijzigd beleid wachten onze Oosterburen grote problemen.

    De Duitsers hebben ongetwijfeld een sterk punt als ze beweren, dat de aanhoudende crisis in de periferie ook negatief uitvalt voor Duitsland. Ze vergeten gemakshalve dat nog maar tien jaren geleden Duitsland zelf de zieke man van Europa was. Sterke groei in de rest van Europa stelde het land in staat zich uit de problemen te exporteren.

    Een tweede pijnpunt voor veel Duitsers is de overtuiging, dat hun land uiteindelijk altijd de rekening mag/moet betalen. Daarom voelen ze weinig voor de bankenunie. Duitse belastingbetalers zouden weleens moeten opdraaien voor de schuldenproblematiek van banken in andere landen. Die angst ligt ook ten grondslag aan de wijdverbreide aversie jegens het monetair beleid van de ECB. Door die aversie missen ze het feit, dat dankzij het ECB beleid de rente in heel Europa omlaag is gegaan, zonder dat daar bijzondere prestaties voor verricht hoefden te worden. De belofte was voldoende. Blijkbaar zijn veel Duitsers ervan overtuigd, dat alleen zij een juist beleid kunnen voeren. Andere overheden of beleidsmakers zullen er alleen maar een potje van maken.

    Een derde misvatting is, dat de crisis uiteindelijk op het conto te schrijven is van de euro. Dat is op zijn best deels waar. Er is echter absoluut geen sprake van een valutacrisis. De euro is een safe haven voor de rest van de wereld en dat heeft de munt te danken aan haar stabiliteit en geloofwaardigheid. De euro wordt gewoon goed gemanaged. Nee, de eurozone is absoluut nog geen ideale muntunie, maar die bestaat ook niet. Ook in de VS zijn er grote verschillen tussen staten.

    De Duitsers zouden moeten inzien, dat juist het gebrek aan politieke wil de grootste bedreiging voor de geloofwaardigheid van de euro is. Politieke onwil verhindert de vorming van een bankenunie. Een fiscale unie is momenteel nog lichtjaren ver weg. Duitsland kan derhalve slachtoffer worden van het eigen wantrouwen. Nog steeds is een diepe crisis in menig lidstaat niet uitgesloten. Als die zich onverhoopt voordoet, dan zal ook Duitsland geraakt worden.

    In plaats van mokkend aan de zijlijn te staan, moeten juist de Duitsers het voortouw nemen. Het is het enige land met voldoende gewicht om alle onwillige schapen de juiste weg op te dwingen.

    Cor Wijtvliet

    Bron:
    Marcel Fratscher, Delusional Germany. Project-syndicate, November 14 2013

  • Amazon.com vernietigt de traditie van Thanksgiving

    Thanksgiving is misschien wel de oudste Nationale feestdag in de Verenigde Staten. Voor zover bekend werd het feest voor het eerst gevierd in 1621 en was bedoeld als dankdag voor de oogst. Geleidelijk aan groeide het uit tot een feestdag voor gezin en familie, die elkaar aan tafel treffen om kalkoen te eten.

    Thanksgiving valt altijd op de vierde dag van november. De dag daarop, vrijdag, heet in de volksmond Black Friday. Traditiegetrouw trekt meer dan de helft van de Amerikanen er die dag in alle vroegte op uit om in winkels op zoek te gaan naar cadeautjes voor de kerstdagen. Black Friday werd zo de officiële opening voor the Holiday Season, de weken en maanden tot aan kerstmis waarin Amerikanen driftig op zoek gaan naar aanbiedingen en nog eens aanbiedingen. In deze weken leggen de winkelketens op hun beurt de basis voor het resultaat over het hele jaar.

    Tradities
    Het heeft er alle schijn van, dat beide tradities het loodje gaan leggen. De hoofdschuldige heet Amazon.com. Deze internetwinkel, die in 1995 van start ging, bood de consument de mogelijkheid om ook op Thanksgiving te shoppen. Die maakte daar dankbaar gebruik van en was ook op de feestdag zelf voortdurend online aanwezig. In een reactie op deze nieuwe en onvoorziene reactie gingen de zogeheten brick and mortar winkels vrijdag al om 05.00 in de ochtend open. De strijd om de dollar is de afgelopen jaren alleen maar heftiger geworden. Sinds 2008 ziet de doorsnee Amerikaan zijn koopkracht steeds verder ingeperkt. In die zin is de eerste klap een daalder waard. Uit een onderzoek van Accenture blijkt, dat dit jaar 38% van de Amerikanen van plan is al op Thanksgiving hun eerste aankopen online doen. Een dag later is 55% voornemens op pad te gaan naar de winkel.

    Amazon Prime
    En opnieuw is het Amazon.com die spelregels bepaalt. Het bedrijf biedt klanten, die een Amazon Prime abonnement hebben, de zekerheid dat hun bestelling binnen twee dagen thuis bezorgt wordt. Wie op vrijdag bestelt, weet zijn pakjes op zondag bezorgd. Wie echter op woensdag bestelt heeft de zekerheid, dat hij al op vrijdag zijn pakjes thuis heeft. De klant hoeft niet meer voor dag en dauw de deur uit naar de befaamde shopping mall om zijn slag te slaan. Volgens Amazon is het Prime abonnement een absoluut succes. Niet alleen hebben 10 miljoen Amerikanen een dit abonnement, maar deze abonnementhouder besteedt een keer zoveel als een niet abonnementhouder. Dat is een belangrijk gegeven in een tijd, dat dollars niet rijkelijk rollen. Amazon heeft die dollars trouwens ook hard nodig. De acties van de digitale winkel heeft de nodige reacties opgeroepen. Niet alleen gaan winkels als Wal-Mart Stores en Target al Thanksgiving open, ze gaan ook digitale allianties aan. Zo werken Target en Walgreen samen met Google onder het banier van de Google Shopping Express. eBay biedt een soortgelijke dienst. Het is echter de vraag of en hoe lang beide digitale bedrijven deze snelle en gratis dienstverlening in de lucht houden.

    Noodzaak
    Voor Amazon.com is dat echter bittere noodzaak. Het bedrijf heeft de afgelopen jaren veel geïnvesteerd om distributiecentra steeds dichter bij de klant te brengen. Het uiteindelijke is doel is om de klant op dag basis te bedienen. Maar dan moet die klant niet op vrijdag nog eens besluiten naar de shopping mall te gaan. Iedere vrijdag moet in de nabije toekomst een Black Friday worden, waarbij de klant de zekerheid heeft dat hij alles op tijd thuis heeft. De traditionele winkelketens hebben zich echter allesbehalve overgegeven en vechten terug. Niet alleen door al op Thanksgiving de deuren te openen maar ook door Amazon.com met eigen wapens te bevechten.

    Cor Wijtvliet

  • Olie wordt spotgoedkoop in de VS

    Het gaat niet goed met de Europese raffinage. Afgelopen weken maakte het Italiaanse bedrijf Mol bekend zijn raffinaderij met een capaciteit van 55000 vaten per dag te gaan sluiten. Die sluiting staat niet op zichzelf maar is onderdeel van een stelselmatige afbouw van raffinagecapaciteit in Europa. Sinds 2008 is de capaciteit met maar liefst 1,7 miljoen vaten per dag verminderd. De oorzaak is goedkope importen uit de VS.

    Nieuwe verhoudingen
    De toevloed van goedkope Amerikaanse raffinageproducten komt niet zomaar uit de lucht vallen. Ze zijn het resultaat van de wederopstanding van de Verenigde Staten als een wereldspeler in de productie van olie. Volgens het Internationale Energie Agentschap (IEA) gaat die wederopstanding de energieverhoudingen wereldwijd veranderen. Dankzij de aanwezigheid van binnenlandse schalieolie zijn de VS bijvoorbeeld sinds dit jaar niet langer de grootste olie-importeur ter wereld. Die rol is overgenomen door China.

    Maar dat is niet de enige opvallende verandering in de verhoudingen. Volgens de IEA zullen Non-OPEC producenten in 2014 hun productie kunnen opvoeren met 1,7 miljoen vaten tot in totaal 56,4 miljoen per dag. Dat is niet alleen te danken aan een verhoogde productie in landen als Canada en Kazachstan, maar vooral aan de VS. Dat land produceert volgens persbureau Reuters al twee kwartalen op rij 10 miljoen vaten per dag. Als deze ontwikkeling zich doorzet, dan zullen de VS in 2014 Rusland passeren als grootste olieproducent buiten OPEC. De totale productie kan dan uitkomen op 11 miljoen vaten per dag tegen 10,8 miljoen vaten voor Rusland.

    Verlies
    De productieverhoging komt niet erg ongelegen. In september daalde de productie van OPEC voor het eerst in twee jaar tot beneden een niveau van 30 miljoen vaten per dag. En dan te bedenken, dat Saoedi Arabië voor de derde maand op rij meer dan 10 miljoen vaten per dag produceerde. Het probleem schuilt in landen als Libië en Nigeria. In het eerste land maken strijdgroepen het nagenoeg onmogelijk om olie op te pompen en te exporteren. In Nigeria worden dagelijks meer dan 100 000 vaten per dag gestolen en illegaal op de markt gezet. Ook een land als Irak slaagt er maar niet in om de eigen productie op stoom te krijgen als gevolg van heftige politieke onrust. In totaal daalde de productie van OPEC met 645 000 vaten per dag.

    De extra productie van Non-OPEC landen compenseert royaal voor dit verlies aan productie en vormt zelfs een kussen tegen prijsstijgingen. Na het bekend worden van de verwachtingen daalde de prijs voor een vat West Texas Intermediate (WTI) met bijna een dollar naar $ 102, 02 per vat. De prijs voor een vat Brent daalde ook, maar minder sterk naar een niveau van $ 111,28 per vat.
    Het is niet onmogelijk, dat de olieprijs de komende maanden verder onder druk komt. Volgens het IEA zal de wereldwijde vraag naar olie in 2014 slechts met 1,1 miljoen vaten stijgen naar 92 miljoen vaten. Dat zijn er weer 100 000 minder dan eerder voorspeld.

    Daling
    De prijsdaling zal waarschijnlijk het grootst zijn in de VS. De stijgende productie in dat land zorgt min of meer voor een overaanbod, omdat olie niet vrijelijk geëxporteerd kan worden. Dat zet druk op de prijzen. Niet alleen de consument profiteert hiervan, maar ook de Amerikaanse raffinaderijen. Vergeleken met hun Europese concurrenten, die hun olie uit het Midden Oosten betrekken, kunnen de Amerikanen olie voor een habbekrats opkopen. Als alles gaat, zoals het IEA verwacht, dan is een prijsdaling voor een vat WTI olie tot een niveau van $ 90 beslist niet uit te sluiten.

    Olietonnen uit de VS

  • Hedge funds maken cacao duur

    Cacao wordt duur betaald vandaag de dag. Prijzen in Londen flirten alweer een tijdje met de grens van £ 1.700 per ton. In New York bereikte de prijs voor een ton cacao een niveau van $ 2.620. Dat vertegenwoordigde een stijging van 7,6% in een maand tijd en van 21% in het derde kwartaal. Volgens analisten van Macqurie, een bank gespecialiseerd in soft commodities komt aan de stijging voorlopig nog geen einde. Zij verwachten voor het vierde kwartaal een prijsniveau tussen $ 2.500 en $ 2.900. Dat niveau is in geen twee jaar meer gezien.

    Aanbod
    De sterke prijsstijging van de afgelopen maanden is de consequentie van een samenloop van omstandigheden, die elkaar allemaal versterken. In de eerste plaats zijn er problemen aan de aanbodzijde. De afgelopen jaren waren de oogsten in West Afrika, waar de belangrijkste producerende landen gelegen zijn, overvloedig. Daardoor waren wel de prijzen aan de lage kant, mede door een zwakke vraag uit het westen. Veel boeren hebben er het cacaobijltje bij neergegooid en zijn overgestapt op andere teelten. In Ivoorkust heeft de overheid bovendien een einde gemaakt aan illegale teelt.

    Een ongeluk komt echter nooit alleen. Niet alleen is het areaal kleinere geworden, maar ook het weer heeft een negatieve rol gespeeld. In landen als Ivoorkust, Ghana en Kameroen, belangrijke producenten van cacao, is het de afgelopen maanden veel te droog geweest. Nigeria daarentegen werd geteisterd door teveel regen. Als gevolg van de weersomstandigheden verwacht een land als Ivoorkust, dat voor het komende oogstjaar 2013 – 2014 er 30.000 ton minder binnen gehaald zal worden.

    Vraagzijde 
    Terwijl het aanbod daalt, stijgt de vraag. Voor het eerst sinds de crisis uitbrak in 2008, groeit de vraag weer in de belangrijke afzetmarkten van Noord Amerika en West Europa. Daar komt nog bij, dat de smaak aan het veranderen is. Steeds meer consumenten verkiezen puur boven melkchocolade. Puur heeft ook een beter imago. Er zit minder suiker in en dat heet gezonder te zijn. Het nadeel van puur is weer wel, dat er meer cacao nodig is om te produceren.
    De gevolgen van de grotere vraag zijn dan ook al merkbaar. Volgens the Wall Street Journal mogen de prijzen voor cacao in het derde kwartaal dan al met 21% gestegen zijn, maar is het einde vooralsnog niet inzicht. De krant verwacht, dat prijs dit jaar nog verder omhoog gaat naar $ 12,25 per kilo. Dat is een stijging van maar liefst 45% vergeleken met de prijzen uit 2007 aan de vooravond van de crisis.

    Die aanhoudende prijsstijging is weer terug te voeren op ontwikkelingen in de markt. Die ziet belangrijke feestdagen als Halloween, Kerstmis, Valentine’s Day en Pasen weer met rasse schreden. Dat zijn feestdagen, waarop de vraag altijd buitengewoon groot is.

    Hedge funds
    De producenten van chocolade zijn dus druk doende om hun voorraden op het gewenste niveau te brengen. Gelet op het magere aanbod jaagt deze beweging de prijzen omhoog. Maar dat is niet het enige. Hedge funds hebben de ontwikkelingen bij de afnemers en bij de producenten nauwkeurig in de gaten gehouden. Ze zijn tot de conclusie gekomen, dat de oogsten drie seizoenen op rij niet aan de vraag kunnen voldoen. Volgens the International Cocoa Organization kan het tekort over het zojuist beëindigde seizoen 2012-2013 oplopen tot wel 161.000 ton.

    Voor het komende seizoen ziet het er nog minder rooskleurig uit. Het eerder genoemde Macquerie verwacht voor het komende seizoen 2013 – 2014 opnieuw een aanzienlijk tekort van wel 173.000 ton. In het seizoen 2014 – 2015 valt het tekort lager uit, maar is met 113.000 toch nog steeds aanzienlijk. Hedge funds spelen in op deze tekorten door zowel in Londen als in New York grootschalig long posities in te nemen, waardoor de tekorten kunstmatig vergroot worden en de prijzen verder omhoog gaan.

    van-cacao-naar-chocolade