Marketupdate

Tag: dollar

  • Trichet: “Voordeel Verenigde Staten in huidige geldsysteem is pervers”

    Het dieptepunt van de kredietcrisis ligt al bijna tien jaar achter ons. Niet verwonderlijk dat er veel wordt teruggeblikt op die tijd. Op 24 april werd in De Balie in Amsterdam de documentaire ‘De achtste dag’ vertoond. Het is een tijdsdocument over de redding van Fortis – een week na de val van Lehman Brothers in september 2008 – met in de hoofdrol de beslissers op dat moment, waaronder voormalig president van de ECB, Jean-Claude Trichet.

    Wat opvalt is dat het bij deze terugblikken meestal gaat over de crisis zelf en de nasleep ervan. Over de oorzaak wordt vrijwel nooit gesproken, hoewel dit misschien veel belangrijker is als we in de toekomst willen voorkomen dat we nogmaals zo in de problemen komen. Tijdens deze bijeenkomst kon ik de Trichet in een vraag en antwoord sessie een vraag stellen. Niet over de crisis en de nasleep, maar juist over de oorzaak van de kredietcrisis. Ik stelde daarom de volgende vraag aan Trichet:

    Sander Boon: “Is het niet de monetaire zonde van het Westen, de ‘Monetary Sin Of The West’ (1) om overheden in staat te stellen onevenwichtigheden in de betalingsbalans (2) te injecteren in het financiële systeem, en daarmee tegelijkertijd kredietbubbels te creëren in de Verenigde Staten, Europa en Azië?

    Staatsobligaties worden in dit systeem net als goud behandeld als risicovrij kapitaal en fungeren als onderpand in de repo markt in combinatie met de eurodollarmarkt, de wholesale offshore eurodollar market. Hierdoor kan het financiële systeem uit het niets krediet creëren. Terug naar mijn vraag, is het niet de originele ‘Sin of the West’ (zie voetnoot) waar dit allemaal mee begonnen is?”

    De vraag en antwoordsessie met Trichet is in zijn geheel opgenomen. Het antwoord op deze vraag begint in de volgende video op 54:30. Voor het gemak hebben we de woorden van Trichet voor u uitgeschreven en vertaald. Deze vertaling staat onder de video.

    Jean-Claude Trichet: “Dit is, zoals ik eerder al zei, het idee dat je permanente tekorten kunt hebben, zowel binnenlandse fiscale tekorten als tekorten op de betalingsbalans, dat is iets wat normaal is geworden in landen die op een gegeven moment een wereldmunt hadden en die gebruikt wordt om zichzelf heel makkelijk permanent te financieren.

    Er wordt geen externe beperking gevoeld in de Verenigde Staten van Amerika, niet door de overheid, het parlement en economen. Ze denken dat het vanzelfsprekend is dat ze gefinancierd zullen worden door de rest van de wereld. En tot op de dag van vandaag werkt dat en dat zou nog een hele lange periode zo kunnen functioneren, rekening houdend met de liquiditeit en de diepte van de Amerikaanse financiële markten. Dus ik zie jouw punt als iets wat zeer belangrijk is. En het is waar dat wanneer je zegt dat je schulden kunt blijven accumuleren, en dat de instrumenten die die schuld vertegenwoordigen – de obligaties en dergelijke – zonder enig risico zijn, en dat de toezichthouder ervan uit kan gaan dat er geen risico is… dat dat pervers is. Ik ben het daarover met je eens.

    Ik kan mezelf observeren dat op het moment van die transitie, toen de financiële private crisis waar de film over gaat, overging in een soevereine schuldencrisis, dat deze zich in het begin niet zo concentreerde op de Europese landen in kwestie, Griekenland, Portugal, Ierland, Spanje, maar dat het meer algemeen was. Ik kan me uit die tijd nog herinneren dat sommige investeerders publiekelijk zeiden dat ze niet meer in Amerikaanse staatsobligaties belegden, omdat ze er geen vertrouwen meer in hadden.

    Je kon zien dat, nadat ze dramatisch getest waren op hun intelligentie in de private markt, er nu ook een aantal investeerders waren die zich afvroegen of het wel juist was om erop te vertrouwen dat overheden altijd kredietwaardig zijn. Dat ze altijd per definitie Triple A zijn. En daarna bleek dat de aandacht van investeerders zich concentreerde op die landen was die ik al genoemd heb en zeker niet op de grote…

    Misschien dat het feit dat er een massief opkoopprogramma van staatsobligaties werd uitgevoerd door alle grote centrale banken een rol speelde in het overtuigen van beleggers en spaarders dat deze altijd liquide zouden blijven en dat ze permanent Triple A zouden blijven. Desalniettemin hebben kredietbeoordelaars de Amerikaanse staatsschuld afgewaardeerd. Dat was in die tijd echt dramatisch toen de eerste afwaardering kwam. We zagen toen ook afwaarderingen in Japan en in het Verenigd Koninkrijk.

    Ik verwacht dat als de tijd zover is, dat er dan wellicht meer zal worden stilgestaan bij de vraag of het wel of niet gepast is om ervan uit te gaan dat bepaalde landen per definitie veilig of excellent zijn. Ik denk dat je daar een goed punt hebt.

    Maar hoe dan ook, we zitten in een transitiefase. Ik heb er echt vertrouwen in dat – zoals ik zei leven we in een gevaarlijke wereld – het erg belangrijk is dat we hard werken om dit te corrigeren.”

    Nawoord

    Al eerder was het me opgevallen dat voormalig Europese centrale bankiers in privé correspondentie of conversaties opmerkelijk meer anti-Amerikaans zijn dan onze politici. De reden hiervoor is natuurlijk dat zij weten wat de financiële consequenties op de langere termijn zijn van de monetaire keuzes die de Amerikanen de afgelopen decennia hebben gemaakt, consequenties die de politici in hun dagelijkse praktijk minder raken (behalve bij een grote financiële crisis als de kredietcrisis).

    Politici zijn waarschijnlijk ook minder kritisch op de VS omdat ze zelf kunnen profiteren van de mogelijkheid van uitbundig krediet sinds het gebruik van staatsobligaties als substituut voor goud. En er speelt natuurlijk een geopolitiek motief: de Verenigde Staten zijn de politieman van de (Westerse) wereld.

    Centrale bankiers hebben geen politiek mandaat en koesteren hun onafhankelijkheid. Daarom houden ze zich doorgaans op de vlakte. Vlak na de kredietcrisis was het de Chinese centrale bankier Zhou Xiaochuan die als enige kritiek had op deze situatie en de vinger op de zere plek legde (3).

    Hij gaf aan dat de crisis voor een belangrijk deel te wijten was aan het feit dat er wereldwijd bij financiële en handelstransacties gebruik wordt gemaakt van een nationale munt (de Amerikaanse dollar), waardoor ongewenste financiële instabiliteit wordt gecreëerd. Zhou stelde zo snel als mogelijk af te willen van deze situatie. Negen jaar later zitten we echter nog altijd in het zelfde schuitje.

    Voetnoten:

    1. The Monetary Sin of the West (1972) is een boek van de Franse econoom Jacques Rueff, landgenoot van Jean-Claude Trichet. Het gaat over de gevaren rondom het verlaten van een goudstandaard.
    2. The Balance of Payments (1967) verscheen een paar jaar eerder en beschrijft in hoofdlijnen dezelfde problematiek van een geldsysteem waarin de handelsbalans niet met goud vereffend wordt.
    3. In 2009 schreef de toenmalige gouverneur van de Chinese centrale bank Zhou Xiaochuan in het artikel ‘Reform the international monetary system‘ over de weeffouten in het huidige internationale monetaire systeem.

    Deze bijdrage is afkomstig van Geotrendlines

  • Dollar stijgt, Amerikaanse rente weer onder de 3%

    De koers van de dollar steeg weer en brak door de bodem van zijn recente bandbreedte ten opzichte van de euro. Het is lastig om één enkele oorzaak voor deze beweging aan te wijzen. De opwaartse verrassingen bij de ‘second-tier’ economische cijfers uit de VS leken voldoende om slapende korte posities wakker te laten schrikken en de dollar omhoog te jagen ten opzichte van elke G10-valuta en de valuta van de opkomende markten. De Turkse lira vormde een eigenzinnige uitzondering op deze bewegingen: deze munt eindigde de week bovenaan de ranglijsten na een grote renteverhoging door de Turkse centrale bank.

    Aankomende week is er veel te beleven; we krijgen zowel economisch als beleidsmatig nieuws. Naast de bijeenkomst van de Federal Reserve, die woensdag plaatsvindt, zijn er ook bijeenkomsten van centrale banken in Australië (dinsdag) en Noorwegen (donderdag). De belangrijke gegevens verschijnen deze week op donderdag: de flash-inflatie voor de eurozone in april en het maandelijkse banenrapport uit de VS. Hieronder de belangrijkste valuta in detail.

    Euro

    Op de ECB-bijeenkomst in april van vorige week bleek helemaal niets te beleven te zijn. Zowel de Raad van Bestuur als voorzitter Draghi deden hun uiterste best om geen nieuwe informatie te geven over hun verwachtingen ten aanzien van de rente. De verklaring was in feite een kopie van die van de vorige bijeenkomst en er werden geen prognoses gegeven. De flash PMI-indicatoren voor zakelijke activiteit in april lieten in de kern ook geen verandering zien ten opzichte van de vorige maand. Hierdoor was de euro overgeleverd aan de angst voor hogere rentes in de VS.

    De lange posities die handelaren nog steeds massaal in de munt hebben, werden verder afgebouwd. Dit bracht de koers van de gemeenschappelijke munt onder de bandbreedte die hij in de afgelopen weken had.

    Britse pond

    De verwachting dat de Bank of England in mei de rente gaat verhogen werden vorige week grotendeels gedempt door een zwak eerste rapport over de groei van het bbp in het eerste kwartaal. De jaargroei daalde van 1,4% in het vorige kwartaal naar 1,2%, het laagste percentage van de belangrijke economische gebieden.

    Dit eerste rapport geeft nog niet zoveel informatie, maar toch verwachten wij dat de zwakte tijdelijk is en deze in het volgende kwartaal volledig verdwenen zal zijn. Daarom denken wij dat de recente depreciatie van het Britse pond overdreven is en verwachten wij een opleving van deze munt, vooral tegenover de euro.

    Amerikaanse dollar

    De meeste economische indicatoren die vorige week in de VS verschenen, brachten opwaartse verrassingen. De belangrijkste was de groei van het bbp in het eerste kwartaal, die op jaarbasis met 2,3% toenam. Hoewel de rendementen van Amerikaanse tienjarige staatsobligaties niet boven de 3% bleven, bleven de dollar shorts hun posities afdekken en steunden ze de koers van de dollar, die boven zijn recente bandbreedtes uitsteeg.

    De opwaartse druk op de greenback zal deze week waarschijnlijk niet afnemen. Wij verwachten dat het FOMC haar boodschap van de vorige bijeenkomst, namelijk dat een combinatie van sterke economische cijfers en fiscale stimuleringsmaatregelen nog steeds borg staat voor hogere rentes, zal herhalen. Ook het payroll report zal vrijdag waarschijnlijk goed nieuws brengen voor de banengroei en de loongroei.

    Door: Enrique Díaz-Álvarez (Ebury)

    Enrique Diaz-Alvarez is chief risk officer en staat aan het hoofd van het analistenteam van Ebury in New York. Vanwege zijn gedrevenheid, passie en gedegen kennis, wordt Enrique door Bloomberg erkend als een van de meest accurate voorspellers van de marktbewegingen.

    Over Ebury:

    Ebury maakt internationale markten toegankelijker met valutadiensten op maat en flexibel handelskrediet voor ondernemingen. Ebury werkt samen met ruim 12.000 organisaties en verricht 12 miljard euro aan valutatransacties in 140 verschillende valuta. Het bedrijf heeft kantoren in het Verenigd Koninkrijk, Nederland, Spanje en Polen. De speerpunten van Ebury:

    • Financiële diensten die normaal zijn voorbehouden aan grote multinationals
    • Financiering van uw aankopen
    • Marktkennis en valutadiensten op maat
    • Ons netwerk van liquidity providers en intermediaire banken
    • Transacties in ruim 140 verschillende valuta

    Meer informatie op www.ebury.nl

  • Uitbraak Amerikaanse rente sleept dollar mee

    De valutamarkten schudden vorige week eindelijk de recente loomheid een beetje van zich af. De koers van de Amerikaanse dollar steeg ten opzichte van de meeste van zijn tegenhangers, gesteund door de uitbraak naar boven van de Amerikaanse rendementen. Het belangrijke tarief van 10-jarige staatsobligaties kwam in de buurt van de 3% en het traditionele verband tussen hoge Amerikaanse rendementen en een hogere dollarkoers leek terug: de koers van de greenback steeg ten opzichte van elke G10-valuta, behalve de Zweedse kroon.

    Alle belangrijke opkomende markten eindigden de week lager, behalve de Russische roebel, die steeg door het nieuws dat er geen verdere sancties in het verschiet liggen, en de Turkse lira, die gesteund werd door Erdogan’s aankondiging van nieuwe verkiezingen.

    Aanstaande donderdag staat de bijeenkomst van de ECB centraal. Wij verwachten geen beleidswijzigingen of richtinggevende uitspraken en voorzitter Draghi zal waarschijnlijk in het algemeen een voorzichtige toon aanslaan. Dit alles zou neerwaartse druk op de euro kunnen opleveren. Ook de bijeenkomsten van de Bank of Japan en de Riksbank in Zweden zijn deze week belangrijk. Hieronder de belangrijkste valuta in detail.

    Euro

    Een teleurstellende neerwaartse bijstelling van het inflatiecijfer van maart haalde de euro begin vorige week omlaag. Afgelopen vrijdag laat kwam het bericht dat mededelingen van de ECB over het einde van de activa-aankopen pas vanaf het midden van de zomer zullen volgen. Dit deed de gemeenschappelijke munt geen goed.

    De reeks van teleurstellende cijfers uit de eurozone van de afgelopen weken kan bij de ECB niet onopgemerkt zijn gebleven. Hoewel tijdens de bijeenkomsten deze week de prognoses niet formeel bijgesteld zullen worden, verwachten we wel dat voorzitter Draghi op de persconferentie deze zwakte zal erkennen.

    Britse pond

    Het Britse pond kreeg vorige week een dubbele klap te verwerken: de economische cijfers waren zwakker en de gouverneur van de centrale bank, Mark Carney, deed dovish uitspraken die twijfel deden rijzen over de mogelijkheid van een renteverhoging door de Bank of England in mei. De inflatiecijfers en de detailhandelsverkopen stelden beide teleur. De markten prijzen nu nog maar net een kans van 50% op een renteverhoging in mei in, terwijl dit vorige week nog 85% was.

    Vrijdag verschijnt het groeicijfer van het eerste kwartaal. Wij verwachten dat dit rond de marktverwachting van 0,3% zal liggen. We verwachten in mei nog steeds een renteverhoging door het Monetary Policy Committee en denken daarom dat de recente fascinatie van de markt voor het Britse pond een koopkans is.

    Amerikaanse dollar

    De Amerikaanse rendementen lijken op het punt te staan om uit hun meerjarige bandbreedte te breken, geholpen door de hoge olieprijzen en de verwachte stroom van nieuwe leningen bij de Amerikaanse federale regering. De markt heeft zijn verwachtingen voor de bbp-cijfers van het eerste kwartaal, die deze week verschijnen, omlaag geschroefd. Wij denken dat ons hiermee een opwaartse verrassing te wachten staat die het cruciale rendement van 10-jarige staatsobligaties eindelijk boven het psychologische niveau van 3% kan brengen. Zo’n ontwikkeling zou de koers van de dollar vrijwel zeker omhoog brengen, en misschien wordt ook de bodem van de recente bandbreedte van de cross rate EUR/USD wel getest.

    Door: Enrique Díaz-Álvarez (Ebury)

    Enrique Diaz-Alvarez is chief risk officer en staat aan het hoofd van het analistenteam van Ebury in New York. Vanwege zijn gedrevenheid, passie en gedegen kennis, wordt Enrique door Bloomberg erkend als een van de meest accurate voorspellers van de marktbewegingen.

    Over Ebury:

    Ebury maakt internationale markten toegankelijker met valutadiensten op maat en flexibel handelskrediet voor ondernemingen. Ebury werkt samen met ruim 12.000 organisaties en verricht 12 miljard euro aan valutatransacties in 140 verschillende valuta. Het bedrijf heeft kantoren in het Verenigd Koninkrijk, Nederland, Spanje en Polen. De speerpunten van Ebury:

    • Financiële diensten die normaal zijn voorbehouden aan grote multinationals
    • Financiering van uw aankopen
    • Marktkennis en valutadiensten op maat
    • Ons netwerk van liquidity providers en intermediaire banken
    • Transacties in ruim 140 verschillende valuta

    Meer informatie op www.ebury.nl

  • Erdogan wil internationale leningen op basis van goud

    Volgens de Turkse president Erdogan zouden internationale leningen niet op Amerikaanse dollars, maar op goud gebaseerd moeten worden. Zo kunnen landen volgens hem voorkomen dat ze door het wisselkoersrisico hun schulden niet kunnen aflossen en daardoor in de problemen raken.

    De Turkse president bracht dit voorstel eerder al naar buiten tijdens een G20 bijeenkomst, maar tijdens een congres voor ondernemers in Istanbul op 16 april maakte hij zijn plannen ook voor het eerst aan het publiek bekend. Hij zei daar het volgende over:

    “Ik heb een suggestie gedaan tijdens de ontmoeting van de G20. Ik vroeg: Waarom sluiten we alle leningen af in dollars? Laten we een andere valuta gebruiken. Ik stelde voor dat leningen op goud gebaseerd zouden moeten zijn.

    Met de dollar staat de wereld altijd onder druk van wisselkoersrisico. We zouden landen en staten moeten beschermen tegen dit wisselkoersrisico. Goud is door de geschiedenis heen nooit gebruikt als een middel om anderen onder druk te zetten.”

    De uitspraken van Erdogan komen op het moment dat de waarde van de Turkse lira een nieuw dieptepunt bereikte ten opzichte van de Amerikaanse dollar. De afgelopen maand was de valuta van Turkije de op één na zwakste van alle opkomende economieën. Alleen de Russische roebel deed het met een waardedaling van 7% tegenover de dollar in één maand nog iets slechter.

    Erdogan kritisch over IMF

    De Turkse president sprak tijdens het congres ook zijn onvrede uit over de werkwijze van het Internationaal Monetair Fonds (IMF). Hij beschuldigde de organisatie van het beïnvloeden van de politieke richting van Turkije.

    “Er zit een vorm van ouderlijk gezag in de geest van het IMF. De meeste arme en miserabele landen in de wereld zuchten verbitterd, omdat ze zich niet konden bevrijden van deze benadering van ouderlijk gezag.”

    Erdogan liet weten dat Turkije inmiddels al haar leningen aan het IMF heeft afgelost en daarmee geen schulden meer heeft aan het IMF.

    Deze bijdrage is afkomstig van Geotrendlines

  • Enorme stijging grondstoffenvaluta door hogere olieprijs; roebel daalt

    De wisselkoers euro-dollar zat vorige week vast binnen een steeds nauwere bandbreedte en bij de belangrijke cross-valutaparen was niet veel te beleven, maar elders wél. Door de geopolitieke ontwikkelingen stegen de grondstoffenprijzen enorm en de koersen van de valuta van landen die grondstoffen exporteren gingen hierin mee.

    Bij de G10 gingen de Australische, Canadese en Nieuw-Zeelandse dollar hierdoor aan kop. Maar de grootste bewegingen zagen we de afgelopen week de Colombiaanse peso, die profiteerde van de sterke stijging van de olieprijzen door de spanningen tussen de VS en Rusland, en de Russische munt, die bijna 7% daalde na het nieuws dat de sancties van de VS harder waren dan verwacht.

    Deze week krijgen we enkele belangrijke gegevens voor het Britse pond, waaronder dinsdag de arbeidsinkomens en woensdag de inflatie in maart. Elders wordt het waarschijnlijk een vrij stille week, dus in de valutahandel zal alle aandacht uitgaan naar de geopolitieke ontwikkelingen. Hieronder de belangrijkste valuta in detail:

    Euro

    De daling van de industriële productie in de eurozone voor de maand mei haalde de euro iets omlaag en vormde de laatste van een serie negatieve verrassingen uit de economie van de eurozone. Wij vinden het nog te vroeg om onze voorspellingen te veranderen, omdat deze verrassingen volgen op een periode van uitzonderlijk sterke cijfers. Toch is het zeker de moeite waard deze ontwikkeling in de gaten te houden. Deze week verschijnen er in Europa weinig cijfers, dus zolang we wachten op de cruciale ECB-bijeenkomst van 26 april zal de euro waarschijnlijk op ontwikkelingen elders reageren.

    Britse pond

    Het Britse pond presteerde vorige week het sterkst van de belangrijke G10-valuta’s. De koers van de munt werd gesteund door het feit dat de politieke onzekerheid rond de Brexit steeds verder afneemt. Ook de toenemende overtuiging dat de Bank of England de rente in mei weer zal verhogen droeg bij aan de positieve toon.

    De rapporten over de inflatie en de arbeidsmarkt die deze week verschijnen leveren de laatste belangrijke gegevenspunten op voorafgaand aan de besluitvorming door het MPC. Wij denken dat de renteverhoging zeker is, onder voorbehoud van hele schokkende negatieve verrassingen, en dat de opwaartse trend van het pond ten opzichte van de euro zal aanhouden.

    Amerikaanse dollar

    De notulen van de bijeenkomst van de Federal Reserve van maart, die vorige week verschenen, waren in het algemeen hawkish. Het lijkt erop dat de meeste leden van de Fed hun verwachtingen over zowel de toestand op de Amerikaanse arbeidsmarkt als het tempo van de noodzakelijke renteverhogingen hebben opgeschroefd. In het inflatierapport van de maand maart kwam de kerninflatie (die de volatiele voedsel- en energieprijzen uitsluit) voor het eerst sinds 2016 boven de 2%-doelstelling van de Federal Reserve uit.

    Bij gebrek aan belangrijk macro-economisch nieuws zal de aandacht gericht zijn op de Fed-toespraken, waarvan er ongebruikelijk veel gepland staan.

    Door: Enrique Díaz-Álvarez (Ebury)

    Enrique Diaz-Alvarez is chief risk officer en staat aan het hoofd van het analistenteam van Ebury in New York. Vanwege zijn gedrevenheid, passie en gedegen kennis, wordt Enrique door Bloomberg erkend als een van de meest accurate voorspellers van de marktbewegingen.

    Over Ebury:

    Ebury maakt internationale markten toegankelijker met valutadiensten op maat en flexibel handelskrediet voor ondernemingen. Ebury werkt samen met ruim 12.000 organisaties en verricht 12 miljard euro aan valutatransacties in 140 verschillende valuta. Het bedrijf heeft kantoren in het Verenigd Koninkrijk, Nederland, Spanje en Polen. De speerpunten van Ebury:

    • Financiële diensten die normaal zijn voorbehouden aan grote multinationals
    • Financiering van uw aankopen
    • Marktkennis en valutadiensten op maat
    • Ons netwerk van liquidity providers en intermediaire banken
    • Transacties in ruim 140 verschillende valuta

    Meer informatie op www.ebury.nl

  • Belangrijke valuta blijven binnen nauwe bandbreedte, ondanks dreigende handelsoorlog

    Valutahandelaren blijven de handelsmaatregelen waar Trump mee dreigt stug negeren. Het Britse pond, de euro en de dollar bewogen niet veel ten opzichte van hun positie aan het begin van de week, en behalve een bescheiden rally van de Canadese dollar gebeurde er weinig bij de handel in G10-valuta.

    Bij de opkomende markten was meer te beleven: de Braziliaanse real, de Turkse lira en de Zuid-Afrikaanse rand verloren allemaal terrein. De real was deze week de grootste verliezer; beleggers werden nerveus van de arrestatie van Lula, veruit de populairste kandidaat bij de aankomende presidentsverkiezingen in Brazilië.

    Deze week verschijnen in Europa weinig macro-economische cijfers en beleidsmatig nieuws wordt ook niet verwacht. De publicatie van de ECB-notulen van de bijeenkomst in maart kan wat volatiliteit opleveren, maar het Amerikaanse inflatierapport van maart, dat woensdag verschijnt, is veel belangrijker. Hieronder de belangrijkste valuta in detail:

    Euro

    Door de hogere energieprijzen steeg de inflatie in de eurozone in maart naar 1,4% op jaarbasis. Maar het kerncijfer, dat de volatiele componenten uitsluit, is belangrijker en bleef voor de derde maand op rij steken op 1,0%. Dat is ver beneden het doel van de ECB van dicht bij, maar onder de 2,0%.

    De koers van de euro daalde wat na dit nieuws, en zelfs het zwakke Amerikaanse banenrapport kon de munt niet terugbrengen naar het niveau waarop het de week begonnen was. Volgende week staan weinig cijfers op de agenda. We verwachten dan ook niet dat de gemeenschappelijke munt uit zijn huidige bandbreedte tussen $1,21 en $1,25 zal proberen te breken.

    Britse pond

    De PMI-conjunctuurenquêtes waren vorige week vrij zwak, maar daar kreeg het uitzonderlijk koude weer in maart de schuld van. Het Britse pond slaagde erin om de enquêtes grotendeels te negeren en de week hoger te eindigen, vooral ten opzichte van de euro.

    Volgende week verschijnen weinig cijfers en wordt geen belangrijk nieuws over de Brexit verwacht. Het pond zal zich dus waarschijnlijk door gebeurtenissen elders te laten leiden.

    Amerikaanse dollar

    Het werkgelegenheidsrapport van maart was op het eerste gezicht wat zwak, maar dat is waarschijnlijk vooral een statistische correctie van de extreem sterke cijfers van de maand daarvoor. In het eerste kwartaal van 2018 werden in de Verenigde Staten maandelijks iets meer dan 200.000 banen gecreëerd. Dit is iets meer dan in 2017 en de slapte wordt zo steeds verder uit de Amerikaanse arbeidsmarkt gehaald. De inkomensgroei bereikte 2,7%. De markt keek grotendeels door het zwakke headlinecijfer heen en de dollar gaf niet toe.

    Deze week zullen onder andere het inflatierapport van maart, dat woensdag verschijnt, en de notulen van de afgelopen bijeenkomst van de Federal Reserve belangrijke informatie opleveren. Wat het eerste betreft: een uptick van de kerninflatie zou de greenback steun moeten bieden.

    Door: Enrique Díaz-Álvarez (Ebury)

    Enrique Diaz-Alvarez is chief risk officer en staat aan het hoofd van het analistenteam van Ebury in New York. Vanwege zijn gedrevenheid, passie en gedegen kennis, wordt Enrique door Bloomberg erkend als een van de meest accurate voorspellers van de marktbewegingen.

    Over Ebury:

    Ebury maakt internationale markten toegankelijker met valutadiensten op maat en flexibel handelskrediet voor ondernemingen. Ebury werkt samen met ruim 12.000 organisaties en verricht 12 miljard euro aan valutatransacties in 140 verschillende valuta. Het bedrijf heeft kantoren in het Verenigd Koninkrijk, Nederland, Spanje en Polen. De speerpunten van Ebury:

    • Financiële diensten die normaal zijn voorbehouden aan grote multinationals
    • Financiering van uw aankopen
    • Marktkennis en valutadiensten op maat
    • Ons netwerk van liquidity providers en intermediaire banken
    • Transacties in ruim 140 verschillende valuta

    Meer informatie op www.ebury.nl

  • Euro daalt na teleurstellend inflatiecijfer eurozone

    Het is altijd lastig om fundamentele redenen te vinden voor de bewegingen die valutakoersen aan het einde van een kwartaal maken. Vaak betekent dit dat vermogensbezitters hun portefeuilles herbalanceren. Door de rally van de euro zagen veel vermogensbeheerders zich te weinig blootgesteld aan activa die in dollars luiden en gingen ze extra kopen. De zwakke inflatiecijfers uit Duitsland deden de euro ook geen goed.

    Bij de valutahandel blijft opvallen dat de scherpe sell-off van risicovolle activa die we wereldwijd zien nog steeds geen enkel effect heeft op de G10-valuta. Zelfs de valuta van opkomende markten houden het opvallend goed vol bij de bewegingen op de aandelenmarkt. Valutakoersen blijven zich eigenzinnig gedragen; de risicomijding op andere markten wordt genegeerd. Het beste voorbeeld hiervan is de start van vorige week: de Koreaanse won steeg sterk tegenover elke andere belangrijke valuta, toen bekend werd dat Kim Jong-un een verrassingsbezoek aan China bracht; de markt zag daar de belofte in van lagere geopolitieke risico’s op het Koreaanse schiereiland.

    Euro

    De teleurstellende Duitse CPI-cijfers vormden waarschijnlijk de belangrijkste factor die de euro vorige week drukte. Dit betekent een neerwaarts risico voor het cijfer van de hele eurozone, dat vandaag gepubliceerd werd. De consensus verwacht dat het belangrijkste kerncijfer, dat de volatiele voedsel- en energieprijzen uitsluit, omhoog zal kruipen naar 1,1%, maar het Duitse cijfer maakt het aannemelijker dat het niveau van 1% van februari zal worden herhaald. Een dergelijke uitkomst zal er zeker voor zorgen dat de euro ten opzichte van de Amerikaanse dollar aan de onderkant van zijn recente bandbreedte van $1,21 tot $1,25 blijft.

    Britse pond

    Bij gebrek aan belangrijk economisch nieuws volgde het Britse pond in deze door de feestdagen verkorte week grotendeels de euro tegenover de niet-Europese valuta; de ‘cable’ kroop hierdoor richting het niveau van 1,40. De belangrijkste gebeurtenis is deze week de publicatie van de PMI-rapporten over zakelijke activiteit op woensdag en donderdag. De consensus is dat dit cijfer geen grote verrassing zal opleveren en wij verwachten dat ook niet. Wij denken dat het recente patroon, waarin het Britse pond tegenover andere belangrijke valuta heel dicht bij de euro gehandeld wordt, ook de komende tijd te zien zal zijn.

    Amerikaanse dollar

    De dollar werd vorige week gesteund ten opzichte van de meeste andere G10-valuta door de in het algemeen stevigere toon van de Amerikaanse macro-economische publicaties. De conjunctuurenquêtes die maandag na de feestdagen verschenen, bevestigden deze bescheiden versterking, waarbij vooral de deelindex voor de betaalde prijzen een sterke opwaartse verrassing vormde.

    De handel in de dollar zal deze week waarschijnlijk bepaald worden door twee belangrijke gebeurtenissen. Ten eerste wordt een concrete lijst gepubliceerd van Chinese producten waarop invoerrechten zullen worden geheven. Ten tweede verschijnt het maandelijkse payroll report van maart. We verwachten opnieuw een sterke cijfer, met een netto-aantal nieuwe banen van meer dan 200.000, een daling van het werkloosheidspercentage naar 4,0% en – het belangrijkste – een bescheiden versnelling van de loongroei naar 2,8% op jaarbasis.

    Door: Enrique Díaz-Álvarez (Ebury)

    Enrique Diaz-Alvarez is chief risk officer en staat aan het hoofd van het analistenteam van Ebury in New York. Vanwege zijn gedrevenheid, passie en gedegen kennis, wordt Enrique door Bloomberg erkend als een van de meest accurate voorspellers van de marktbewegingen.

    Over Ebury:

    Ebury maakt internationale markten toegankelijker met valutadiensten op maat en flexibel handelskrediet voor ondernemingen. Ebury werkt samen met ruim 12.000 organisaties en verricht 12 miljard euro aan valutatransacties in 140 verschillende valuta. Het bedrijf heeft kantoren in het Verenigd Koninkrijk, Nederland, Spanje en Polen. De speerpunten van Ebury:

    • Financiële diensten die normaal zijn voorbehouden aan grote multinationals
    • Financiering van uw aankopen
    • Marktkennis en valutadiensten op maat
    • Ons netwerk van liquidity providers en intermediaire banken
    • Transacties in ruim 140 verschillende valuta

    Meer informatie op www.ebury.nl

  • Longread: Triffin Dilemma Revisited

    In oktober 2011 hield ECB-bestuurslid Lorenzo Bini Smaghi een interessant toespraak over de weeffouten in ons monetaire systeem. Zijn toespraak stond in het teken van Robert Triffin, de econoom die beroemd werd vanwege zijn inzichten over het dollarsysteem en het ‘Triffin Dilemma’ dat daaruit voortvloeide.

    Met een dreigende handelsoorlog tussen de Verenigde Staten en China is dit een goed moment om de theorie van Robert Triffin en de toespraak van Smaghi uit 2011 nog eens te bestuderen. We hebben daarom de volledige toespraak voor u vertaald. Veel leesplezier!

    The Triffin Dilemma revisited

    Introductie

    De intellectuele erfenis van Robert Triffin begint met de relevantie van zijn “dilemma” voor onze tijd. We hebben nog steeds een situatie waarin één nationale valuta – de Amerikaanse dollar – de belangrijkste internationale valuta is. Het blijft de kern van het internationale monetaire en financiële systeem (IMFS). En we hebben nog steeds een fundamenteel spanningsveld tussen de valuta-eisen van snelgroeiende economieën, de binnenlandse beleidsstimulansen van landen die deze reservemunt uitgeven/houden en de wereldwijde economische en financiële stabiliteit. In de woorden van Triffin blijft het systeem “sterk afhankelijk van beslissingen van individuele landen” .

    Deze spanning – het Triffin dilemma – was gekoppeld aan de specifieke kenmerken van de goudwisselstandaard in 1960, toen zijn boek ‘Gold and the dollar crisis’ voor het eerst werd gepubliceerd. Vandaag bevinden we ons in een veel flexibeler systeem, waar de vraag naar wereldwijde liquiditeit gemakkelijker kan worden opgevangen. Maar zelfs nu de mechaniek is veranderd, is het dilemma nog steeds geldig als we de essentie ervan vastleggen en het in bredere termen formuleren, zoals ik in het eerste deel van mijn toespraak van vandaag zal doen.

    Op de tweede plaats zal ik kort in herinnering brengen hoe het dilemma ontstond en hoe deze in de tijd van Triffin werd aangepakt. Dit zal me in staat stellen om de belangrijkste verschillen en overeenkomsten in vergelijking met onze tijd beter te identificeren, wat me zal doen besluiten dat het inderdaad juist is om te praten over een ‘Triffin dilemma revisited’. Tenslotte zal ik vooruitblikken en de vraag stellen of en hoe het mogelijk is om vandaag aan het dilemma te ontsnappen.

    Mijn belangrijkste beleidsconclusie is dat we een aantal prikkels nodig hebben voor de grote uitgevers en bezitters van reserves, zodat zij geen negatieve externe effecten voor andere landen veroorzaken en zo helpen bij te dragen aan wereldwijde stabiliteit.

    1. Triffin dilemma: een algemene formulering

    Elk internationaal monetair en financieel systeem moet een beroep kunnen doen op een of meerdere internationale valuta, zodat de economische actoren in de wereldeconomie kunnen samenwerken door dergelijke valuta te gebruiken als betaalmiddel, een rekeneenheid of een opslag van waarde. Wanneer deze internationale valuta ook nationale valuta zijn, komt het aanbod van wereldwijde liquiditeit voort uit een of meer “kernlanden”. En wanneer de kernlanden als monopolie of quasi-monopolie opereren, hebben ze de neiging om in de loop van de tijd te profiteren van de grote afhankelijkheid van andere landen van hun binnenlandse geld.

    Door misbruik te maken van dit ‘exorbitante privilege’ ontwikkelen de kernlanden beleidsstimulansen om schokken op te vangen (bijvoorbeeld de financiering van een oorlog) of groeimodellen (bijvoorbeeld op basis van overconsumptie) die uiteindelijk alleen kunnen worden volgehouden als de rest van de wereld onvoorwaardelijk vraagt naar hun liquide en veilige activa.

    Wanneer het beleid echter teveel op de korte termijn georiënteerd is en naar binnen gericht wordt, hebben zij de neiging negatieve externe effecten te produceren voor de rest van de wereld (bijvoorbeeld inflatoire druk of een omgeving met relatief lage rendementen) en op de lange termijn – als er geen maatregelen genomen worden om opnieuw evenwicht te brengen – onhoudbaar blijken te zijn en de goede werking van het IMFS schaden.

    Gedurende enige tijd (of zelfs een zeer lange tijd) brengt dit gedrag echter niet de internationale status van de kernvaluta in gevaar. Dit is niet alleen omdat er geen alternatieven zijn, maar ook omdat bepaalde systemische landen in de rest van de wereld inmiddels prikkels hebben ontwikkeld om steeds vaker activa aan te gaan die zijn uitgedrukt in de valuta van de kernlanden. Zulke landen in de periferie van het IMFS neigen naar groeimodellen die – in een tegenovergestelde richting – overeenkomen met die van de kernlanden en die eveneens negatieve externe effecten kunnen veroorzaken. Denk aan de overschotten op de lopende rekening en de reserve-accumulatie, die in strijd waren met de regels van het internationale monetaire en financiële systeem tijdens Bretton Woods en die op dit moment bijdragen tot te lage opbrengsten en handelsverstoringen.

    Vandaar het spanningsveld, dat vroeg of laat een echt dilemma kan worden, met binnenlandse stimulansen voor kortetermijnbeleid in de belangrijkste landen die deze reserves uitgeven/accumuleren enerzijds, en de stabiliteit op langere termijn van een bepaald internationaal monetair en financieel systeem anderzijds.

    Gezien deze algemene formulering is er echter geen enkele manier om de spanning aan te pakken. En inderdaad bestaan ​​er in de loop van de tijd veel verschillende soorten internationale monetaire en financiële systemen. In de dagen van Triffin werden strenge regels ingesteld voor de aanpassing van het systeem en voor de beschikbaarheid van wereldwijde liquiditeit, zoals ik zo dadelijk zal vertellen. Anderen, zoals in het heden, hebben het in plaats daarvan gemakkelijker gemaakt om mondiale liquiditeit te creëren en onevenwichtigheden te financieren, terwijl ze de stabiliteit op langere termijn van het systeem verwaarloosd hebben – een kwestie die ik later zal bespreken.

    2. Triffin-dilemma in de tijd van Triffin

    Tijdens het Bretton Woods-systeem was de dollar de internationale valuta, en de internationale valuta was vooral nodig als betaalmiddel en als rekeneenheid om buitenlandse goederen te kopen. Gezien de grotendeels gesloten kapitaalrekeningen en onderontwikkelde financiële markten, was de functie van waardeopslag beperkt en vooral gerelateerd aan de noodzaak om een ​​tijdelijk tekort aan dollars te dekken om goederen uit het buitenland te kunnen importeren.

    Een ander belangrijk kenmerk van het systeem waren de vaste wisselkoersen ten opzichte van de dollar, de conversie van de dollar in goud en een mechanisme voor aanpassing van onevenwichtigheden op basis van een symmetrische correctie van binnenlandse absorptie en relatieve prijzen in de betreffende landen. Er was echter geen mechanisme om symmetrie in het aanpassingsproces op te leggen, en aanpassing door herschikkingen van de wisselkoersen was mogelijk, hoewel dat zelden gebeurde.

    Toen het Bretton Woods systeem in de tweede helft van de jaren veertig werd gelanceerd, maakte de enorme economische kloof met de Verenigde Staten het moeilijk voor andere landen om dollars te verkrijgen zonder hulp van de VS. Tegen het einde van de jaren vijftig was het wereldwijde tekort aan dollars echter ten einde, dankzij de stijgende uitvoer van goederen in dollars. Dit werd toegejuicht, omdat het impliceerde dat landen niet langer Amerikaanse hulp nodig hadden om dollars te verkrijgen om naoorlogse economische problemen aan te pakken. Toch was het niet helemaal goed nieuws, zoals Triffin besefte.

    Landen als Duitsland en Japan begonnen inderdaad met het opbouwen van grote overschotten op de lopende rekening en dus dollars in de vorm van stijgende officiële reserves. Dit impliceerde een accumulatie van Amerikaanse monetaire verplichtingen ten opzichte van niet-ingezetenen. Het probleem was dat het aanbod van dergelijke passiva door de Verenigde Staten tegen een vaste wisselkoers elastisch was voor de groeiende vraag, maar dat de Amerikaanse verplichting om tegen een vaste prijs en op verzoek goud te leveren dat niet was. [2]

    Reeds in de vroege jaren zestig overschreden de Amerikaanse monetaire verplichtingen tegenover niet-ingezetenen de totale Amerikaanse goudvoorraad. Vandaar het dilemma, dat in de tijd van Triffin de bekende, specifieke vorm aannam: als de Verenigde Staten weigerden om andere landen Amerikaanse dollars te verstrekken, dan zou de handel stagneren en zou de wereldeconomie uiteindelijk in een deflatoire verkrapping terechtkomen; maar als de Verenigde Staten een onbeperkte hoeveelheid dollars zouden verschaffen, dan zou het vertrouwen dat de dollar naar goud omgezet kan worden het vertrouwen in de internationale munt ondermijnen [3].

    Het dilemma kan echter in meer algemene termen worden geformuleerd. Gezien de Bretton Woods regels waren er binnenlandse beleidsstimulansen in de belangrijkste landen die reserves verstrekten en aanhielden zijn om niet aan deze regels te voldoen, ten koste van de duurzaamheid van het systeem. Dit komt met name doordat het gebruik van de wisselkoers als alternatief herbalanceringsinstrument altijd verleidelijk was en dat het vooral in het geval van grote schokken een politiek aangenamere optie bood dan een langdurig en kostbaar binnenlands aanpassingsproces.

    Aan het einde van de jaren zestig werd de grootste van alle schokken – de Vietnamoorlog – door de Verenigde Staten gefinancierd met een expansief beleid dat resulteerde in hoge inflatoire druk en dat geen rekening hield met de wereldwijde monetaire stabiliteit. Als gevolg hiervan verloren de in Amerikaanse dollars genoteerde reserves 40% van hun koopkracht, waardoor de schuldeisers tegenover de Verenigde Staten steeds terughoudender werden om deze oorlog te financieren door in dollar genoteerde reserves te accumuleren.

    Het systeem zakte uiteindelijk in elkaar, zoals Triffin had voorspeld. Geconfronteerd met het dilemma koos het kernland van het systeem ervoor niet langer de waarde van de dollar in termen van goud te te handhaven, maar in plaats daarvan zijn interne behoeften na te streven en de andere landen te voorzien (die ook niet aanpasten) met zijn reservevaluta.

    3. Het dilemma van vandaag: wat is er veranderd? Wat is nog steeds geldig?

    Wat is er veranderd sinds de tijd van Triffin? Welnu, de manier waarop het IMFS werkt en dus de kenmerken waarmee het dilemma werkt zijn aanzienlijk veranderd, maar het fundamentele spanningsveld tussen de kortetermijn interne beleidsstimulansen en de stabiliteit van het IMFS is dat niet. Vandaar dat het Triffin dilemma in wezen nog steeds springlevend is.

    3.1 Wat is er veranderd?

    Er zijn drie grote veranderingen geweest. Ten eerste hebben we geleerd dat de regels van Bretton Woods te streng waren. In de afgelopen 40 jaar heeft zich een nieuw informeel IMFS ontwikkeld dat veel elastischer van aard is dan de vorige. De dollar hoeft niet langer “zo goed als goud” te zijn. Wisselkoersaanpassingen zijn een belangrijk element geworden in het instrumentarium voor herbalancering en het IMFS heeft zich aangepast aan de verschillende economische omstandigheden en beleidsvoorkeuren van individuele landen. Met name de wisselkoersen van alle geavanceerde economieën en sommige opkomende economieën zweven nu vrij rond, terwijl een nieuw dollargebied met systeemrelevante crediteuren is ontstaan, waardoor het IMFS een hybride zwevend/vast systeem is geworden.

    Ten tweede is er een nieuwe, wereldwijd belangrijke, valuta op het toneel verschenen: de euro. Dit heeft belangrijke gevolgen gehad, maar heeft niet de overgang naar een echt duopolie in de levering van internationale valuta betekend. Hoewel de euro een geloofwaardig alternatief voor de dollar is geworden, heeft dit weinig invloed gehad op de centrale positie van de dollar in het IMFS. Vooral het exorbitante privilege blijft grotendeels het kenmerk van de dollar.

    Om zeker te zijn, het valt niet te ontkennen dat de zeer kleine renteverschillen die tot ongeveer 2008 geassocieerd werden met de schuld van bepaalde Europese landen voornamelijk een bijproduct waren van het “privilege” om deel uit te maken van het eurogebied. En het is ook waar dat dit één van de factoren was die heeft bijgedragen aan de onderschatting van het cruciale belang van begrotingsdiscipline en concurrentievermogen in de monetaire unie.

    Maar het is even accuraat om te concluderen dat de idiosyncratische negatieve schokken die dergelijke landen in het eurogebied sinds 2009 hebben veroorzaakt, geleid hebben tot een belangrijke herziening van hun soevereine risico. Dit is het tegenovergestelde van wat er is gebeurd bij soortgelijke negatieve schokken uit de Verenigde Staten. De huidige stabiliteit van de wisselkoers van de euro is meer te danken aan de algehele goede fundamenten van het gehele eurogebied dan aan enig exorbitant privilege.

    Maar de derde en belangrijkste wijziging, vanuit een Triffin-perspectief, is de volgende: Er is niet langer sprake van een fundamenteel tekort aan wereldwijde liquiditeit [4] dat intrinsiek is aan het functioneren van het systeem. De opeenstapeling van wereldwijde externe onevenwichtigheden in de hedendaagse wereld zou niet als een noodzakelijke voorafgaande voorwaarde voor het aanbieden van wereldwijde liquiditeit en de uitbreiding van de wereldhandel moeten worden beschouwd. Laat het me uitleggen.

    Vandaag de dag zijn de Verenigde Staten en de eurozone niet verplicht stijgende tekorten op de lopende rekening aan te gaan om aan de vraag naar dollars of euro’s te voldoen [5]. Dit is om twee belangrijke, onderling verbonden redenen.

    Ten eerste stellen goed functionerende, meer liquide en diep geïntegreerde mondiale financiële markten landen die reserves verstrekken in staat om de rest van de wereld veilige en liquide financiële verplichtingen te bieden en tegelijkertijd een overeenkomstig bedrag te beleggen in een breed scala aan financiële activa in het buitenland.

    De euro is sinds de start inderdaad een belangrijke internationale valuta geworden en het eurogebied heeft een evenwichtige lopende rekening. In een wereld waar er geen één-op-één koppeling bestaat tussen lopende rekeningen, d.w.z. netto kapitaalstromen en wereldwijde liquiditeit, moet een goed inzicht in de wereldwijde liquiditeit ook bruto kapitaalstromen omvatten.

    Ten tweede, onder Bretton Woods waren de wereldwijde liquiditeit en de officiële liquiditeit [6] in wezen hetzelfde, maar vandaag is het “gemak van financiering” op mondiaal niveau ook van cruciaal afhankelijk van particuliere liquiditeit die direct door financiële instellingen wordt verstrekt, bijvoorbeeld door interbancaire leningen of door hun rol op de aandelenmarkten.

    Gezien het endogene karakter van deze particuliere liquiditeit, moeten de globale officiële en private liquiditeiten tezamen worden beoordeeld voor een juiste evaluatie van de wereldwijde liquiditeitsvoorwaarden op een bepaald moment. Daaruit blijkt dat er geen endemisch tekort aan wereldwijde liquiditeit is, zoals het empirische bewijs bevestigt.

    Dit is niet om te ontkennen dat tijdelijke tekorten kunnen optreden, zoals gebeurde na het faillissement van Lehman Brothers in september 2008. Maar dergelijke tekorten zijn een bijproduct van schokken en economische golfbewegingen en niet een intrinsiek kenmerk van het IMFS. Deze tekorten kunnen dus aangepakt worden met een passend wereldwijd financieel vangnet.

    3.2 Wat is nog steeds geldig?

    Ten eerste zijn er nog factoren die zorgen voor Triffin-dilemma-achtige druk op het IMFS. Met name de officiële sector van verschillende opkomende markteconomieën (EME’s) voegt nog steeds consequent haar eigen vraag naar veilige Amerikaanse activa toe aan de marktgebaseerde particuliere vraag naar Amerikaanse dollars.

    Zelfs wanneer een schok afkomstig is uit de Verenigde Staten, zoeken omvangrijke en aanhoudende officiële kapitaalstromen naar dat land de dollar op als een veilige opslag van waarde en een eventuele bron voor liquiditeit. Als gevolg hiervan stroomt het totale nettokapitaal afkomstig van EME’s in zijn geheel bergopwaarts naar geavanceerde economieën (de Lucas-paradox), zelfs wanneer particulier kapitaal bergafwaarts blijft dalen, zoals de theorie zou voorspellen. Dit zou geen probleem zijn als het de kwetsbaarheid van het Amerikaanse financiële systeem niet vergroot zou worden door risicopremies en reële rentetarieven naar beneden te duwen, waardoor financiële innovatie zou worden gestimuleerd en opleving in de mate van hefboomwerking zou worden aangemoedigd. [7] Maar het vergroot die kwetsbaarheid.

    Er zijn drie belangrijke oorzaken van reserve-accumulatie te identificeren, met name:

    1. Een paar overschotlanden kopen dollars op als bijproduct van een strategie om systematisch hun reële effectieve wisselkoers ondergewaardeerd te houden;

    2. Andere overschotlanden met grotendeels openstaande kapitaalrekeningen, die zijn blootgesteld aan kapitaalstroomvolatiliteit, kopen dollars aan om preventieve reserves op te bouwen in geval van terugkeer van de kapitaalstromen;

    3. De grondstoffenexporteurs recyclen hun overschotten op de lopende rekening in veilige activa in dollars.

    Net als in de tijd van Triffin echter, snijdt dit mes aan twee kanten. De vraag naar veilige activa voedt dat exorbitante voorrecht van de Verenigde Staten. Dit draagt ​​bij aan een verzwakking van de Amerikaanse beleidsdiscipline, omdat het land in normale tijden overmatig kan vertrouwen op gemakkelijk krediet en in tijden van crisis op zeer expansief macro-economisch beleid. Het resultaat is buitensporige Amerikaanse schuldenlast. Het bedrijfsleven had schulden vóór het uiteenspatten van de dotcom-zeepbel in 2001; zo ook de huishoudelijke en financiële sectoren vóór de uitbarsting van de subprime-crisis in 2007-08; en de officiële sector heeft vandaag schulden.

    Dit brengt me bij het tweede geldige element van het Triffin-dilemma. Het IMFS bevindt zich vandaag niet in een betere situatie. Het dilemma onder het Bretton Woods systeem – het ontbreken van een geloofwaardig anker voor internationale monetaire en financiële stabiliteit – blijft bestaan. Belangrijke verstrekkers en bezitters van reservevaluta streven nationale doelstellingen na, onafhankelijk van wat het wereldwijde systeem het beste zou dienen en zelfs hun langere rente.

    Voor zover dit beleid onvoldoende aandacht besteedt aan negatieve effecten voor andere landen en macro-economische en financiële stabiliteitsproblemen op de langere termijn, hebben zij de neiging om niet-duurzame onevenwichtigheden te produceren en de kwetsbaarheid van het mondiale financiële stelsel te voeden.

    Een grote hoeveelheid literatuur steunt de opvatting dat een wereldwijde overvloed van zowel liquiditeit als geplande besparingen ten opzichte van investeringen – afkomstig van respectievelijk reserves verstrekkende en reserves verzamelende economieën – een belangrijke aanjager was van de gevaarlijke omgeving aan het begin van de wereldwijde financiële en economische crisis die uitbrak in de zomer van 2007. [8]

    Al met al is er, net als in de tijd van Triffin, vandaag de dag geen geloofwaardig mechanisme voor symmetrische aanpassing van onevenwichtigheden in werking, ook al hebben we nu meer flexibele wisselkoersen, meer financiële innovatie, meer kapitaalmobiliteit en meer private internationale liquiditeit.

    4. Is het mogelijk aan dit Triffin dilemma te ontsnappen?

    Triffin heeft gelijk gekregen. Niet in de strikte zin, maar in een bredere betekenis. Kortzichtig beleid dat niet-duurzame groeimodellen ondersteunt, voedt niet alleen de hausse die voorafgaat aan financiële crises, maar kan op den duur ook het vertrouwen ondermijnen dat de basis vormt voor de reservestatus van een of meer nationale valuta. Zelfs het meer flexibele IMFS van vandaag kan daarom in deze zin inherent onstabiel blijken te zijn.

    Om de ontbrekende schakel te krijgen tussen de beleidsdiscipline van grote reserves verstrekkende  en accumulerende landen enerzijds en mondiale stabiliteit anderzijds, hebben we prikkels nodig om te voorkomen dat ze negatieve effecten veroorzaken. En dergelijke prikkels kunnen alleen voortkomen uit een mix van i) internationaal coöperatieve beleidsacties, ii) juiste crisisreacties en iii) structurele ontwikkelingen.

    Ten eerste hebben we met betrekking tot internationale samenwerking aanzienlijke vooruitgang geboekt in IMF en regionaal multilateraal toezicht, evenals bij de evaluatie van het wederzijdse beleid van de G20 in de nasleep van de crisis. Landen zijn inderdaad op zoek geweest naar een platform om enige invloed uit te oefenen op het beleid van partnerlanden die negatieve overloopeffecten produceerden – hetzij fiscale verkwisting, gebrek aan hervorming van de financiële sector, ongebreidelde accumulatie van reserves of de herinvoering van kapitaalcontroles. Om dit platform te verkrijgen, moeten landen tegelijkertijd hun partners een platform bieden om hun eigen beleid te beïnvloeden. Dit is het moment waarop dingen kunnen gaan veranderen. [9]

    Ten tweede suggereert de ervaring dat een coöperatief beleid helaas niet genoeg is en dat crises wel degelijk een rol spelen bij het produceren van fundamentele veranderingen in het systeem van beleidsstimulansen. Zo duurde het tot de soevereine schuldencrisis in het eurogebied dat het economische bestuur van de EMU aanzienlijk werd uitgebreid – en de lijst met voorbeelden is natuurlijk erg lang.

    Ten derde kunnen niet alleen crises, maar ook structurele ontwikkelingen op de lange termijn, uiteindelijk het systeem van beleidsstimulansen veranderen. Een dergelijke ontwikkeling zou volgens sommigen een verschuiving kunnen zijn naar een werkelijk multipolair valutasysteem. [10]

    In een dergelijk IMFS wordt beargumenteerd dat er geloofwaardige alternatieven zijn voor in dollars genoteerde investeringen, die op hun beurt onvermijdelijk de beleidsdiscipline in de Verenigde Staten zouden verbeteren. Ook zou een multipolaire valutawereld een grotere autonomie van het monetaire beleid mogelijk maken in opkomende economieën zoals China, die aldus beter in staat zouden zijn om hun onevenwichtigheden en oververhitting onder druk te zetten.

    Ik ben het er in grote lijnen over eens dat een echt multipolair IMFS betere beleidsimpulsen zou betekenen voor een op stabiliteit gericht beleid. Maar hoe komen we daar? En zou een multipolair valutasysteem stabiel zijn, of zou er uiteindelijk een nieuwe hegemonie ontstaan, zoals de Verenigde Staten de afgelopen eeuw deden?

    Om mogelijke tekorten aan dollars aan te pakken gaf Triffin de voorkeur aan de uitgifte van een nieuwe supranationale valuta door een wereldwijde centrale bank, die dienst kan doen als “extern fiat geld” en fluctuerend tegen nationale valuta’s, die landen zouden moeten accepteren in internationale transacties. Zou dit niet het beste patroon zijn om te volgen?

    Conclusie

    Deze vragen zijn zeer relevant en de antwoorden daarop zijn verre van eenduidig. Laat ik daarom besluiten door slechts een paar laatste gedachten te geven:

    • Hoe bereiken we een echt multipolair internationaal monetair financieel systeem? De rol van verdere ontwikkeling van de financiële markt, liberalisering van kapitaalrekeningen en wisselkoersflexibiliteit in opkomende economieën worden in deze context vaak onderschat. Hoe meer vooruitgang de opkomende economieën in deze richting boeken, hoe lager hun officiële kapitaaluitstroom naar geavanceerde economieën zal zijn. Hierdoor zou de vraag naar veilige schuldinstrumenten van de ontwikkelde economieën geleidelijk afnemen en uiteindelijk bijdragen tot meer wereldwijde financiële stabiliteit [11]. Het zou ook een betere kanalisering van het binnenlandse krediet naar investeringen en consumptie mogelijk maken, wat op zijn beurt de groei zou bevorderen die wordt aangedreven door de binnenlandse vraag, waardoor de prikkel wordt verminderd om door export geleide modellen na te streven op basis van ondergewaardeerde wisselkoersen. Een dergelijk proces zal waarschijnlijk van nature geleidelijk zijn en worden aangedreven door talloze autonome en onafhankelijke beslissingen van particuliere en officiële actoren. Hopelijk maakt dit een ordelijke overgang naar een multipolair IMFS mogelijk, waarbij de dollar nog lang “de beste van de gelijken” blijft. Maar in de tussentijd zal veel natuurlijk afhangen van het vermogen van beleidsmakers om de juiste beslissingen te nemen.
    • Zou een multipolair IMFS stabiel zijn? Meer symmetrie in financiële globalisering zou zeker in deze richting gaan. Maar zou het economische gewicht en de geloofwaardigheid van het beleid – de andere belangrijke ingrediënten voor een valuta om een ​​internationale status te verwerven en te profiteren van de voordelen – ook zo worden verwezenlijkt dat er een voldoende aantal concurrerende valuta rond de tafel zou zijn? Nogmaals, het antwoord is in belangrijke mate in handen van de beleidsmakers van vandaag.
    • Tot slot, zou een IMFS met een bancor niet, zoals Keynes in de jaren ’40 en Triffin in de jaren ’60 hoopte, het beste antwoord geven? Dit type oplossing had weinig aanhangers in de jaren zestig – een houding die vijftig jaar later nauwelijks veranderd is. Ik blijf zeer sceptisch over het voorstel van een bancor en niet alleen vanwege de twijfelachtige haalbaarheid ervan. Sommigen hebben zelfs gezegd dat een supranationale valuta sterk moet worden gehouden om niet te devalueren tegen de andere grote bestaande valuta. Elke verzwakking zou de aantrekkelijkheid ervan ondermijnen en daarmee haar functie als reserve. Echter, als het aanbod van een supranationale valuta echter zou worden beperkt, zou het misschien kunnen falen om aan de vraag te voldoen en op die manier zijn functie tekortschieten. [12]

    Zoals je ziet, is het zelfs onduidelijk of een nieuwe supranationale valuta het dilemma voor eens en altijd zou kunnen oplossen, of dat het dilemma gewoon een andere vorm zou aannemen. Gezien deze onzekerheid zal de Triffin International Foundation misschien nog een andere conferentie in de 22e eeuw moeten organiseren!

    European Central Bank
    Directorate General Communications
    Sonnemannstrasse 20, 60314 Frankfurt am Main, Germany
    Tel.: +49 69 1344 7455, E-mail: [email protected]
    Website: www.ecb.europa.eu

    Volg Marketupdate nu ook via Telegram

    Dit artikel verscheen eerder op Goudstandaard. Goudstandaard is gespecialiseerd in de verkoop en opslag van fysiek edelmetaal. Wilt u meer informatie over beleggen in edelmetalen? Bel ons op +31(0)88 46 88 488 of mail naar [email protected].




  • Euro wint aan populariteit in SWIFT betaalsysteem

    De euro wint de laatste jaren aan populariteit binnen het internationale SWIFT betaalsysteem, terwijl het aandeel van de Amerikaanse dollar juist daalt. Onderstaande grafiek laat zien dat het gebruik van de euro als betaalmiddel vanaf 2012 begon te dalen, maar dat er sinds 2015 weer een stijging zichtbaar is. Mogelijk hangt deze ontwikkeling samen met een toenemend vertrouwen in de euro, de munt die in 2012 veel negatieve publiciteit kreeg door de Europese schuldencrisis.

    Volgens Holger Zschaepitz van Die Welt is de dollar nog steeds de wereldreservemunt, maar is de superioriteit van de munt de laatste jaren langzaam aan het verzwakken. Hij schrijft op twitter dan de euro op dit moment profiteert van een dreigende handelsoorlog tussen de Verenigde Staten en China.

  • Bloomberg opent markt voor dollarleningen China

    Bloomberg heeft onlangs een nieuw platform gelanceerd waarmee beleggers wereldwijd gemakkelijker geld kunnen uitlenen aan Chinese bedrijven. Via dit platform kunnen Chinese bedrijven zogeheten ‘Kungfu’ obligaties uitschrijven, waarmee ze rechtstreeks toegang krijgen tot de internationale kapitaalmarkt.

    Met de komst van dit nieuwe handelsplatform wordt het Chinese bedrijfsleven minder afhankelijk van de Chinese bankensector voor een dollarlening, omdat het nu mogelijk is rechtstreeks op de wereldwijde kapitaalmarkt geld te lenen. Volgens cijfers van Bloomberg is de uitgifte van Chinese dollarobligaties vorig jaar verdubbeld tot $214 miljard, waarvan $148 miljard voor rekening kwam van het bedrijven in China.

    Kungfu obligaties

    Volgens Yuan Shu van de Bank of China Hong Kong is er bij beleggers veel belangstelling om dollars uit te lenen aan het Chinese bedrijfsleven. In een verklaring tegenover Bloomberg zei hij daar het volgende over:

    “Historische hoogtepunten op de Chinese kapitaalmarkt zijn het bewijs van een groot vertrouwen onder institutionele beleggers in de voortdurende groei van de Chinese economie en weerspiegelen de vraag naar blootstelling aan de Chinese kredietmarkt. We zien een groeiende vraag naar de Kungfu obligatiemarkt, een belangrijke ontwikkeling in China’s groeiende buitenlandse obligatiemarkt.”

    Dollarschaarste in China

    De timing van deze nieuwe Kungfu obligaties is niet toevallig, want de laatste tijd zien we steeds meer signalen van dollarschaarste op de wereldwijde kapitaalmarkt. Daardoor is het voor bedrijven in China die geld geleend hebben in dollars lastiger geworden om dollarleningen bij de bank door te rollen.

    De Chinese centrale bank heeft geen directe dollar-yuan swap met de Amerikaanse centrale bank, waardoor de Chinese bankensector in een acute liquiditeitscrisis niet eenvoudig aan dollars kan komen. Door de schaarste aan dollars werd het voor Chinese bedrijven steeds duurder om nieuwe dollarleningen te krijgen van banken. Door het Chinese bedrijfsleven toegang te geven tot de internationale kapitaalmarkt kan deze schaarste verlicht worden.

    Deze bijdrage is afkomstig van Geotrendlines

  • Euro wint aan populariteit als valutareserve

    Het aandeel van de euro in de wereldwijde valutareserves van centrale banken is dit jaar voor het eerst in jaren weer toegenomen, zo schrijft Bloomberg op basis van de nieuwste cijfers van het Internationaal Monetair Fonds. De euro vertegenwoordigt momenteel ongeveer 20% van de totale valutareserves, terwijl dat in de twee voorgaande jaren nog een procentpunt minder was.

    Er zijn verschillende redenen te bedenken waarom de populariteit van de euro toeneemt. Een van die redenen is dat de Amerikaanse regering steeds meer protectionistische maatregelen neemt en bereid is de dollar te gebruiken als een financieel wapen om landen onder druk te zetten. Om die reden gaat de voorkeur bij sommige landen uit naar de euro, een valuta die minder gevoelig is voor politieke beïnvloeding. Een voorbeeld daarvan is Iran, dat sinds begin vorig jaar alleen nog maar euro’s accepteert voor olie.

    Een andere verklaring voor de toegenomen populariteit van de euro is de terugkeer van een zekere stabiliteit in de eurozone. Door de sterke economische groei in de verschillende eurolanden is ook het vertrouwen in de munt toegenomen, terwijl het ruime monetaire beleid van de ECB per saldo heeft bijgedragen aan een terugkeer van het vertrouwen in de staatsobligaties van de eurolanden.

    Euro als handelsmunt

    De euro wint dus wat aan populariteit, maar in historisch perspectief gezien is haar aandeel in de totale wereldwijde valutareserves de laatste jaren relatief laag. De euro beleefde haar hoogtepunt in 2009, een paar jaar voor het uitbreken van de Europese schuldencrisis. De munt vertegenwoordigde toen bijna 28% van de totale valutareserves van alle centrale banken in de wereld.

    Het marktaandeel van de euro ging door de problematiek met de zuidelijke Eurolanden met ongeveer vier procentpunt onderuit. Daarna maakte de munt opnieuw een slechte beurt, toen de Europese Centrale Bank de grens van haar mandaat opzocht met een grootschalig monetair stimuleringsprogramma. De euro zakte in 2015 weg tot minder dan 20% van de valutareserves van centrale banken, maar lijkt nu weer de weg naar boven gevonden te hebben.

    Euro wint aan populariteit als valutareserve van centrale banken (Bron: Bloomberg)

    Dollar blijft dominant

    De Amerikaanse dollar is met $11,3 biljoen aan valutareserves nog steeds met afstand de belangrijkste valuta ter wereld, maar dat monopolie is geen vanzelfsprekendheid. Valutastrateeg Jens Nordvig zei daar in een verklaring tegenover Bloomberg het volgende over:

    “Veel landen in de wereld richten zich op Europa voor een toename in de handel. Het is niet gek om te denken dat dit ook in de kapitaalmarkten en op het gebied van de allocatie van valutareserves zal gebeuren. Per slot van rekening helpt de positie die de Verenigde Staten nu heeft ingenomen niet mee in het aantrekkelijk maken van de dollar.”

    Nordvig verwacht dat centrale banken de komende twee jaar in totaal ongeveer €500 miljard aan de valutareserves zullen toevoegen, waarmee het aandeel van de euro in de totale wereldwijde valutareserves met een kwart zal stijgen. Blijft de totale omvang van de totale wereldwijde valutareserve gelijk, dan zal het marktaandeel van de euro dus terugkeren naar ongeveer 25%.

    Populariteit euro stijgt

    Volgens Nordvig zullen vooral opkomende economieën en de olieproducerende landen in het Midden-Oosten de komende jaren een groter gedeelte van hun reserves in euro’s aanhouden. Dat kan grote gevolgen hebben voor de Amerikaanse overheid en Amerikaans bedrijven, die door de populariteit van de dollar nog steeds relatief goedkoop geld kunnen lenen.

    De dollar vertegenwoordigt momenteel ongeveer 64% van alle valutareserves van centrale banken, terwijl de euro met een marktaandeel van 20% de tweede plaats inneemt. Op grote afstand volgen de Japanse yen, het Britse pond en de Canadese dollar, die elk een marktaandeel van een paar procent vertegenwoordigen. De Chinese yuan staat op de zevende plaats met een aandeel van 1,17%.

    Deze bijdrage is afkomstig van Geotrendlines