Marketupdate

Tag: monetair beleid

  • It’s Jackson Holetime again!

    Elk jaar in augustus trekken ’s werelds belangrijkste centrale bankiers zich voor enkele dagen terug in het Amerikaanse stadje Jackson Hole, in de staat Wyoming. Het populaire stadje – er wonen minder dan 10.000 mensen in Jackson Hole – is populair onder  toeristen vanwege zijn prachtige ligging in de natuur.

    Sinds 1978 organiseert de regionale centrale bank van Kansas City elk jaar dus een conferentie waar de belangrijkste centrale bankiers van de wereld elkaar ontmoeten en praten over het monetaire beleid. Gedurende die paar dagen kan het stadje daarom rekenen op behoorlijke belangstelling van de media wereldwijd.

    Jackson Hole

    De ervaring leert dat de presentaties en lezingen van de aanwezigen veel zeggen over wat voor monetair beleid we kunnen verwachten. Niet alleen van de Fed maar ook van de andere centrale banken zoals de Europese Centrale Bank.

    Zo is het opkopen van staatsobligaties, ook bekend als quantitative easing of QE, ooit in Jackson Hole aangekondigd. En in de jaren voordat de huidige crisis zou beginnen in de herfst van 2008, werden in de presentaties in Jackson Hole de problemen die de crisis veroorzaakt hebben, duidelijk aangegeven door de aanwezige economische wetenschappers. Die waarschuwingen werden, leert de ervaring ook, op dat moment niet serieus genomen door de aanwezige presidenten en voorzitters van de Fed, de ECB en andere centrale banken. Later bleek dat de economen het heel goed door hadden.

    Alle ogen gericht op Yellen

    De Jackson Hole bijeenkomst van dit jaar is gisteren begonnen en het hoogtepunt komt vandaag, wanneer Fed-voorzitter Janet Yellen achter het spreekgestoelte plaats neemt. Beleggers uit de hele wereld zullen elke komma van die toespraak analyseren om te proberen in te schatten of en wanneer de Fed de rente weer gaat verhogen.

    Die toch al lastige opgave is in de afgelopen weken nog lastiger gemaakt. Enerzijds hebben enkele leden van het rentecomité namelijk erop gehint dat de centrale bank de rente misschien al in september zal verhogen. Anderzijds is uit de onlangs gepubliceerde notulen van de laatste rentevergadering juist af te leiden dat het comité niet bepaald van plan is haast te maken met het duurder maken van geldlenen in de VS.

    Het economisch nieuws zorgt ook niet voor meer duidelijkheid, met een sterk aantrekkende Amerikaanse arbeidsmarkt maar economische groei, en vooruitzichten daarover, die juist teleurstellend zijn.

    Renteverhoging

    In mijn ogen is de kans dat de rente de rente zal verhogen in september heel klein. Over de renteverhogingen erna kunnen we in mijn ogen alleen zeggen dat het heel, heel lastig gaat worden als is het maar om het volgende.

    Als de Fed de rente zou verhogen, dan zouden de Amerikaanse rentes van alle looptijden waarschijnlijk ook gaan stijgen.  De Amerikaanse staatsschuld bedraagt inmiddels 104 procent van het Amerikaanse bruto binnenlands product en staat daarmee op het hoogste niveau in vijftig jaar (ter vergelijking: met uitzondering van de Tweede Wereldoorlog, bedroeg de Amerikaanse staatsschuld tussen 1790 en 1980 zo’n 30 procent van het Amerikaanse bbp).

    Door de rentedaling van de afgelopen jaren en uitgifte van veel nieuwe staatsobligaties, is de gemiddelde rente die Washington betaalt over zijn schuld lag vergeleken met de jaren voor de crisis. Betaalde de Amerikaanse regering begin 2008, gemiddeld, 4,8 procent rente over de totale schuld, tegenwoordig is dat ongeveer de helft ervan.

    Die halvering van de gemiddelde rente is dé reden waarom de rentelasten van de Amerikaanse overheid min of meer gelijk zijn aan die uit 2008, hoewel de staatsschuld ruim verdubbeld is, van 9.300 miljard dollar begin 2008 naar bijna 19.500 miljard dollar dit jaar.

    Rentelasten

    Als de langetermijnrentes, mede door een serie renteverhogingen van de Fed – of alleen de verwachting daarop – zouden stijgen, dan zou dat betekenen dat de rentelasten behoorlijk kunnen stijgen, wat op zijn beurt de kans op faillissement van de VS of op zijn minst de kans op nieuwe en hogere belastingen en politieke ruzie zou vergroten. En dát zou zeer slecht nieuws voor het economisch herstel zijn, wat voor de Fed juist de reden zou zijn de rente weer te gaan verlagen. Alleen zouden beleggers dan wel eens kunnen concluderen dat de centrale bank blijkbaar ook niet weet wat ze doet, wat tot nog meer paniek zou leiden.

    Daar komt nog bij dat tussen nu en 2020 elk jaar tussen 1.500 miljard en 2.100 miljard dollar van die schuld afloopt en dus afgelost moet worden. Aangezien Washington geen cent achter de hand heeft, zal het ministerie van Financiën dus elk jaar tussen 1.500 en 2.100 miljard dollar aan nieuwe leningen, ruwweg 10.000 miljard dollar in die periode, moeten opnemen om oude leningen af te betalen. Met andere woorden: Washington moet tussen nu en 2019 een slordige 10.000 miljard dollar lenen om niet failliet te gaan, wat het geval zou zijn als het niet in staat zou zijn oude schulden af te betalen. Daarboven op komen de leningen om het verwachte begrotingstekort elk jaar te financieren. Volgens de schattingen van het Amerikaanse ministerie van Financiën zelf hebben we het dan over gemiddeld 500 miljard dollar elk jaar.

    Zou de Fed dus een serie renteverhogingen in gang zetten, dan zou de bank spelen met economische, politieke en financiële stabiliteit in de VS.

  • Komt na het zuur eindelijk het zoet?

    Ooit zong Bob Dylan ’the times they are a changing’. Het zou zo maar kunnen dat we aan de vooravond staan van een belangrijke verandering in het economisch beleid in de Westerse landen. Tot dusverre waren overheden ervan overtuigd dat de financiële crisis, die de wereld al bijna acht jaar in haar greep houdt, alleen op te lossen was door fors te bezuinigen om zo hervormingen te kunnen doorvoeren. Als er al gestimuleerd moest worden dan was dat een taak van centrale bankiers. Economen als Larry Summers, die een meer Keynesiaanse aanpak van overheidsstimuleringen bepleitten, kregen geen voet aan de grond!

    Na jaren van bezuinigen, lastenverhogingen voor de burger en monetaire verruiming moeten we vaststellen dat dit beleid grotendeels gefaald heeft. Er is weer wel economische groei, maar daar is alles mee gezegd. Daar staan ontegenzeggelijk grote nadelen tegenover. De inkomensongelijkheid is in veel westerse landen tijdens de crisisjaren versneld toegenomen. De positie van de middenklasse staat zwaar onder druk met als gevolg dat de politieke instabiliteit in het Westen snel toeneemt.

    Overheidstekorten weer omhoog

    Onder druk wordt alles vloeibaar en dat gebeurt nu. In veel Westerse landen groeit de neiging en de bereidheid om de huidige overheersende economische doctrine van eindeloos bezuinigen los te laten. Het eerste land dat niet langer twijfelt om de overheid weer een dominante rol te laten in het economisch leven is Canada. De huidige premier Justin Trudeau gaat de komende zes jaren bewust de overheidstekorten laten oplopen om de economie nieuw elan te geven.

    shinzo-abe-wikipediaBij het buurland, de Verenigde Staten, is het sinds de pijlsnelle opkomst van Donald Trump niet langer uit den boze om over het opvoeren van de overheidsbestedingen te filosoferen en ook daadwerkelijk reële plannen op te stellen. De dreiging van een presidentschap van Donald Trump dwingt ook Hillary Clinton daadwerkelijk aandacht te besteden aan de klachten van de doorsnee Amerikaanse burger. Het kan bijna niet anders of dat betekent dat ook de Amerikaanse overheid meer zal doen om de ontevreden en verarmde burger tegemoet te komen.

    De grootste stappen voorwaarts worden echter in het Verre Oosten gezet. Aan kop gaat Japan, dat een ongekend groot bedrag van ongerekend $270 miljard gaat vrijmaken voor leningen en projecten voor de langere termijn en voor stimuleringsmaatregelen op de korte termijn. Er zijn plannen om de salarissen in de publieke sector te verhogen en er zijn voorstellen gedaan die het mogelijk en aantrekkelijk moeten maken dat meer vrouwen in Japan de arbeidsmarkt op gaan. Ook China doet van zich spreken met goedkope leningen aan banken, bedrijven en lokale overheden in een poging de groei te stimuleren.




    Europa

    De regio die het minst warm loopt voor veranderingen is Europa. Hoewel zelfs het Internationaal Monetair Fonds zich meer en meer opwerpt als pleitbezorger van een grotere rol voor de overheid om de economie te stimuleren, is zeker in noordwest Europa de bereidheid daartoe gering. Landen als Duitsland en Nederland zijn er nog steeds van overtuigd dat de huidige economische gang van zaken juist te wijten is aan een teveel aan schulden en overheidsuitgaven. Het helpt dus niet om die weg opnieuw in te slaan als de groei nog steeds heel zwak is. Het helpt zeker niet als er schulden genaakt gaan worden om bodemloze putten mee te financieren! schauble-wikipediaMisschien dat de Brexit aanleiding kan zijn om die mening toch te herzien. Sinds de memorabele dag van 24 juni is de bereidheid om het fiscale beleid te herzien over de volle breedte van het politieke spectrum sterk gegroeid. Symbolisch daarvoor is het ontslag van de Britse minister van Financiën, George Osborne. Hij was als minister pleitbezorger voor een streng bezuinigingsbeleid door de overheid. Zijn opvolger, Philip Hammond, heeft al gezegd dat het tijd is voor een 'fiscale reset', mocht dat nodig zijn om een recessie te voorkomen of te bestrijden. Misschien de grootste stimulans om het huidig strenge bezuinigingsbeleid te herzien komt waarschijnlijk uit het stemhokje. Ook in Duitsland en Nederland zijn er binnen een jaar belangrijke verkiezingen. Een grote winst lijkt weggelegd voor meer extreme partijen, terwijl het midden weggevaagd dreigt te worden. Dat kan het midden ertoe brengen de burger meer zoet in plaats van alsmaar meer zuur te bieden! Cor Wijtvliet Deze bijdrage is mogelijk gemaakt door Beurshalte beurshalte-logoOver Beurshalte: Dagelijks publiceert Beurshalte nieuwsbrieven en columns van leden van de redactie en van gastauteurs over de wereld van beleggen en alles wat ermee samenhangt. Daarnaast publiceert beurshalte wekelijks een nieuwsbrief met unieke inhoud over relevante beleggingsthema’s. Belangstellende lezers kunnen een gratis abonnement nemen. Als u geïnteresseerd bent, kunt u zich hier aanmelden! Disclaimer: Bovenstaand artikel is geen professioneel beleggingsadvies en het is ook geen uitnodiging om te gaan beleggen. Beleggen brengt kosten en risico’s met zich mee. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Het artikel is louter de persoonlijke mening van de auteur.

  • Negatieve rente: Grote bedreiging voor geld en economie

    De centrale banken hebben een doorslaggevende rol gespeeld in het stabiliseren van de financiële crisis in 2008. Daarbij namen ze hun toevlucht tot onconventionele maatregelen. Een daarvan is de zogenaamde nulrentepolitiek, die geëvolueerd is naar een beleid van negatieve rente. Die strategie heeft echter bijzonder nefaste gevolgen voor het functioneren van het financieel-economisch systeem.

    Wat is negatieve rente ? De kredietcrisis zette centrale banken ertoe aan om de officiële rentevoeten agressief te verlagen. Hierdoor werd het aantrekkelijker om geld te lenen voor investeringen of consumptie. De Zweedse nationale bank was in 2009 de eerste om negatieve rente te introduceren. Maar ook Zwitserland, Japan en de Europese Centrale Bank (ECB) hanteren momenteel deze aanpak.

    interest-ratesWaarom drukken de centrale banken de rentestanden naar beneden ? Lage renteniveaus laten bedrijven en gezinnen toe om goedkoop te lenen. Daardoor wordt zowel de productie als de consumptie ondersteund en dus ook de economische groei. De monetaire beleidsmakers hopen tevens dat hun rentepolitiek de inflatie aanwakkert om de globale schuldenberg te doen inkrimpen of minstens beheersbaar te houden.

    In tegenstelling tot hetgeen velen denken, is het centralebankenbeleid van dalende intrest overigens veel eerder van start gegaan dan in 2008, het jaar van de wereldwijde financiële crisis. Onderstaande grafiek, die de langetermijnrendementen van overheidsobligaties sinds 1980 weergeeft, is daarvan een sprekend bewijs.

    longterm-bondyield

    Langetermijn rente daalt (Bron: ECB)

    Gevolgen wereldeconomie

    De wereldeconomie zit vast in een zogenaamde liquiditeitsval : zowel bedrijfsinvesteringen als consumptie reageren onvoldoende op de extreem lage rente. De centrale banken trachten dus de commerciële banken te forceren om geld uit te lenen terwijl er duidelijk weinig kredietvraag is. Banken die geen nieuwe leningen verschaffen worden gestraft. Zo past de ECB een boeterente van min 0,4% toe op bankdeposito’s die haar vanwege commerciële banken worden toevertrouwd, om te vermijden dat dit gecreëerde geld gewoon bij haar wordt gestald.

    Het gevolg van deze politiek is dat leningen worden toegekend aan ontleners die feitelijk insolvabel zijn. Het verkeerd investeren wordt gestimuleerd. Typisch voorbeeld hiervan is China, het land van de spooksteden, spookappartementen en spookvliegvelden. Zombiebedrijven, die onder normale omstandigheden failliet zouden gaan, blijven nu in leven.

    Centrale bankiers zijn hoegenaamd niet bij machte om het door hen excessief gecreëerde krediet naar productieve plekken te sturen. Onderstaande grafiek toont ons dat de schulden (van overheid, bedrijven en gezinnen) in de Verenigde Staten de laatste vijftig jaar meer dan tweemaal zo snel zijn gegroeid als het bbp (bruto binnenlands product). Ook bij de drie andere economische grootmachten – Europa, China en Japan – kunnen we dezelfde volkomen onhoudbare situatie vaststellen. De grote toekomstige schuldverplichtingen (pensioenen) zijn in deze voorstelling dan nog niet eens opgenomen… Men kan echt niet voortdurend meer schulden blijven aangaan dan inkomsten verwerven. Er komt onafwendbaar een – zeer pijnlijk – moment van afrekening.

    Debt-and-GDP

    Schulden groeien al decennia veel sneller dan het bbp (Bron: Peakprosperity.com)

    De wereldeconomie gaat niet alleen gebukt onder een enorme schuldenlast, het beleid van centrale banken heeft ook gezorgd voor een nooit eerder in de geschiedenis voorgekomen hoeveelheid verkeerd georiënteerde investeringen.

    Gevolgen voor ondernemers

    De normale gang van zaken in de ondernemingswereld is dat bedrijven geld ontlenen teneinde hun productie uit te breiden. Die bijkomende productie doet de winst toenemen. Een deel van deze winst dient om de intrest terug te betalen. Het probleem is dat steeds minder en minder ondernemingen dergelijke opportuniteiten kunnen ontdekken. Indien ze hiertoe in staat zouden zijn, zouden ze agressief lenen tegen de zeer lage rentevoeten van vandaag. Hun leengedrag zou de intrest naar boven jagen.

    Het ontlenen wordt tegenwoordig vooral aangewend voor financiële doeleinden (‘financial engineering’) zoals het terugkopen van eigen aandelen en het overnemen van – of fusioneren met – andere bedrijven. Het ontlenen aan ondernemers voor productieve doeleinden kalft af. Wat dus ongunstig uitpakt voor de economische groei, voor jobs en de creatie van nieuwe producten.

    In een normale wereld doet het ontlenen de rentevoet lichtjes stijgen (de wet van vraag en aanbod : de vraag naar geld doet het aanbod enigszins inkrimpen – daardoor wordt het geld ‘kostbaarder’). Het openen van bijvoorbeeld een nieuwe pizzatent doet de winstmarge op pizzatenten dalen (want een extra concurrent op de pizzamarkt). Alles gaat goed zolang de rentevoet waaraan men ontleent 5% bedraagt en de opbrengst 9%. Stel echter dat de rentevoet 5% bedraagt en de opbrengst eveneens 5% : dan zal niemand nog in de pizzabusiness stappen. Iedere kandidaat-ondernemer zal een dergelijke winstoverweging maken bij het opstarten van een zakelijke activiteit.

    Iedereen weet dat in Amerika het entrepreneurship hoog in het vaandel wordt gedragen. De volgende grafische voorstelling toont aan dat, voor de eerste keer in de geschiedenis van het moderne Amerikaanse bedrijfsleven, er meer bedrijven wegvallen (donkergroene lijn) dan er worden opgestart (lichtgroene lijn):

    business-startups

    Sinds 2008 meer faillissementen dan nieuwe bedrijven (Bron: Gallup)

    Wat gebeurt er feitelijk vandaag ? De centrale banken duwen de rentevoeten naar beneden. Het ontlenen voor het openen van een pizzatent doet de rente niet stijgen. Maar het beleid van de nationale bankiers heeft wel als gevolg dat de winstmarge inkrimpt. Deze evolutie zorgt dus op den duur niet alleen voor een overaanbod in de pizzasector, maar bewerkstelligt overproductie en overcapaciteit in de globale economie. De huidige monetaire politiek heeft als effect dat de rente niet meer kan stijgen. Maar winsten kunnen – en zullen – wel degelijk beginnen wegzakken.

    En zo zijn er voor ondernemers nog andere consequenties. Wat doen ondernemingen die merken dat de druk op hun winsten toeneemt ? Ze zullen iedere kostenpost zoveel mogelijk trachten te beperken. Er zal bespaard worden op de vaste bedrijfskosten. Denk aan het invoeren van Just in Time-leveringen. Kijk naar de opmars van robotisering, automatisering en digitalisering. Dure arbeidskost zal zoveel mogelijk worden weggesneden.

    Gevolgen voor werknemers

    Beschouwen we even dit laatste punt. Ieder bedrijf dat wenst uit te breiden, wordt geconfronteerd met de volgende keuze : werkkrachten aanwerven of investeren in kapitaalgoederen (machines, robottechnologie, ICT enz). Het management zal de neiging hebben om te kiezen voor datgene wat het minste kost. Des te duurder een nieuwe machine of technologie kost, des te attractiever het wordt om mensen aan te werven en vice versa. Natuurlijk is de keuze niet altijd zo eenduidig, maar we stellen de situatie even zodanig scherp dat de lezer een goed beeld krijgt van hetgeen er speelt.

    Omwille van het feit dat de meeste bedrijven lenen om machines (werkinstrumenten) te kopen, vormt de maandelijkse aflossing de meest onmiddellijke kost van een machine. Als de intrestvoet daalt, gaat de maandelijkse aflossing ook mee naar beneden. Wat de ondernemer zal doen besluiten om te investeren in machines in plaats van in personeel. Of om zijn bedrijf te verplaatsen naar een lageloonland. Deze situatie is dus ongunstig voor de lokale werkgelegenheid en voor de werknemerslonen. De monetaire politiek van de centrale banken veroorzaakt dus ook een hoop pijn voor werknemers.




    Gevolgen voor overheden en hun financiers

    Een van de redenen waarom de rentestanden naar beneden worden gemanipuleerd en kunstmatig laag worden gehouden, is om overheden te helpen hun grote schuldenlast draaglijk te houden. Keerzijde van de medaille is dat regeringen daardoor de neiging hebben om strenge begrotings- en besparingsdiscipline te laten varen. Het onwaarschijnlijke feit dat we vandaag vaststellen, is dat verschillende regeringen overheidsobligaties uitgeven met negatieve rentevoeten... terwijl vele van deze overheden eigenlijk bankroet zijn. Negatieve rente of negatieve opbrengst betekent dat een investeerder die geld leent aan de overheid MINDER geld zal terugkrijgen dan zijn originele inleg (bijvoorbeeld 99% in plaats van 100%) als de obligatie afloopt. Met andere woorden : de overheid wordt betaald om geld uit te lenen en financiert zich momenteel, dankzij het beleid van de centrale banken, zeer goedkoop. Vandaag staat een bedrag van meer dan $12 biljoen van voornamelijk staatspapier (het wereldwijde bbp bedraagt zo'n 78.000 miljard dollar) met negatieve rentevoet genoteerd. De snelheid waarmee deze bubbel groeit is zonder meer zorgwekkend : in januari van dit jaar bedroeg de hoeveelheid negatief noterende staatsobligaties $5.500 miljard, in februari $7.000 en in mei $9.900 miljard (de snel groter wordende gele zone in onderstaande afbeelding).

    negative-yielding-debt

    Steeds meer obligaties met negatieve rente (Bron: Wall Street Journal)

    Gevolgen voor banken, verzekeraars en pensioenfondsen

    Waarom belegt voornamelijk het grote - slimme - geld (banken, verzekeraars en pensioenfondsen) in effecten die verlies opleveren ? Omdat die instellingen, die natuurlijk veel beter uitgerust en ingelicht zijn dan de particuliere belegger, groot onheil verwachten op de financiële markten. Teneinde hun kapitaal te beschermen vluchten ze, ondanks het negatieve rendement, naar de veilige havens van soliede staatsobligaties. Bovendien verplichten de nieuwe Bazel III-richtlijnen banken om veiliger te beleggen en ook om die reden is overheidspapier steeds aantrekkelijker geworden. Uitermate noodlottig is dat er zich een negatieve feedbackcyclus heeft ontwikkeld tussen overheden en hun financiële instituties. De politiek van de Europese Centrale Bank, met haar basisstrategieën van kwantitatieve verruiming (het opkopen van effecten door de centrale banken in ruil voor likwiditeiten ter stimulering van de economie) en negatieve rente, is er op gericht om tegelijk banken en (staats)obligatiemarkten recht te houden. Zo is er echter een gevaarlijke situatie van onderlinge afhankelijkheid gecreëerd. Banken beleggen zwaar in staatsschuld en maken zich daardoor afhankelijk van de goede gezondheid van overheden. Op dezelfde manier zijn regeringen afhankelijk van banken om hun schulden te blijven opkopen. In deze context is het bijzonder verontrustend dat Europese overheden met loodzware - zichtbare en onzichtbare - schulden kampen en dat Europese grootbanken technisch insolvabel zijn. Bij heel lage rentevoeten wordt het voor de banken steeds moeilijker om een behoorlijke rentemarge (het verschil tussen de ontvangen rente op kredieten en de betaalde rente op deposito's) te realiseren, winst te maken en kapitaalbuffers op te bouwen. De negatieve rente heeft de Duitse banken vorig jaar zo'n 250 miljoen euro (zie onder 'reacties') gekost. Tot nu toe zijn er nog mogelijkheden om voor banken om wat te verdienen op andere gebieden. Interessante vraag : is dat genoeg om de verliezen op negatieve rente goed te maken en hoe lang kan dat duren ? Vooral instellingen met uitsluitend een klassiek verdienmodel (spaargeld omzetten in leningen) zijn het slachtoffer van het lagerentebeleid, omdat die weinig of geen andere inkomsten kunnen genereren. Banken zullen finaal gedwongen zijn om het lenen moeilijker en kostbaarder te maken. Wat de leninguitgifte uiteindelijk zal doen dalen : net het tegenovergestelde van hetgeen de monetaire planners voor ogen hebben... Ook de pensioenfondsen en de verzekeraars die rendement moeten halen op overheidsobligaties en andere schuldpapieren zijn de dupe. Die worden nu gedwongen om te speculeren in riskante activa. Het risico is reëel dat verschillende van deze entiteiten op een gegeven moment niet meer aan hun verplichtingen zullen kunnen voldoen. Dertienduizend miljard obligaties met negatief rendement : een fenomeen dat zich nog nooit eerder heeft vertoond. En wat gerenommeerde experts slecht zien aflopen. Er is geen enkele bank, verzekeringsbedrijf of pensioenfonds die op den duur overeind kan blijven bij negatieve rente. Positieve intrest is namelijk de basis van hun verdienmodel. Negatief rendement en negatieve rentestanden leiden onvermijdelijk tot het faillissement van het gehele financiële systeem.

    De gevolgen voor spaarders

    In essentie is de nulrentepolitiek een oorlog tegen de spaarders. De Zwitserse verzekeraar Swiss Re deed onderzoek naar de situatie in de Verenigde Staten en concludeerde dat Amerikaanse spaarders tussen 2008 en 2013 ongeveer 470 miljard dollar rente zijn misgelopen. Een enorm verlies aan koopkracht. Wereldwijd is het misgelopen rendement op spaargeld nog veel groter, want ook in andere delen van de wereld hebben centrale banken de intrest kunstmatig verlaagd naar een absoluut bodemniveau. Het hoeft geen betoog dat de duizenden miljarden aan verdwenen rente-inkomsten een funest effect hebben op de reële economie. De economische basiswet om welvaart te scheppen is uiterst simpel : produceer meer dan u consumeert. In het financieel-economisch systeem bestaan hiertoe twee mogelijkheden : u levert arbeid, al dan niet in dienstverband, of u laat uw kapitaal werken om van de opbrengst te kunnen leven. De huidige monetaire politiek van dalende - en negatieve rentevoeten ondergraaft echter volkomen die economische grondwet. Gepensioneerden die, in mindere of meerdere mate, moeten leven van de steeds afnemende intrest op hun spaargeld, worden gedwongen om uiteindelijk de hoofdsom aan te tasten. Dit fenomeen wordt de euthanasie van de rentenier genoemd. Consumptie (van kapitaal) zonder productie is op lange termijn onhoudbaar. Een samenleving die haar voorheen geaccumuleerd kapitaal opsoupeert, kan uiteindelijk niet overleven. Het sparen wordt ontmoedigd, men krijgt niet of nauwelijks nog rente. Omdat bedrijven en consumenten de toekomst als onzeker ervaren, stijgt in vele landen de spaarquote. Wat precies de omgekeerde uitwerking is van hetgeen de monetaire opperhoofden trachten te bereiken. Als de negatieve rente zich doorzet, zal zelfs de meest conservatieve spaarder op een bepaald moment niet anders meer kunnen dan zijn geld van de bank halen.

    Ongeziene kapitaalafbraak

    We hebben te maken met een ernstig en onderschat probleem: de productiviteit van kapitaal, van spaargeld (dat kan dienen om productieve investeringen te realiseren waarbij werkgelegenheid wordt gecreëerd) wordt langzaam maar zeker afgebouwd, terwijl tegelijkertijd de consumptie ervan wordt beloond. Een sluipend maar zich niettemin doorzettend proces dat reeds voor 2008 werd ingezet. Volgens de Amerikaanse monetaire specialist Keith Weiner moeten we de waardevermindering van kapitaal op een meer accurate manier gaan meten. Omdat bedrijven steeds efficiënter werken en omdat de activaprijzen blijven stijgen, geeft de consumenteninflatie geen correct beeld weer van de geldontwaarding. Daarom hanteert Weiner het begrip 'koopkrachtrendement', waarbij het rendement op activa gedeeld wordt door de consumentenprijsindex. Het concept bestaat er in om de productiviteit van kapitaal na te gaan, zodanig dat men een goed beeld krijgt van hetgeen men werkelijk kan uitgeven. Veronderstel dat een kilo rijst 5 € kost. En dat u over een kapitaal beschikt van 50 € dat u jaarlijks 10% intrest oplevert. Als u uitsluitend van de renteopbrengst zou willen leven, kan u jaarlijks welgeteld een kilo rijst consumeren (10% van 50 € is 5 €, exact de prijs van een kilo rijst). Veronderstel nu dat de rentevoet op uw kapitaal van 10% terugvalt naar 1%. Dan bedraagt de renteopbrengst slechts een halve euro (namelijk 1% van 50 €). Bij een rentestand van 1% heeft u dus maar liefst 500 € kapitaal nodig om uzelf een kilo rijst te kunnen verschaffen (1% van 500 € is 5 €). Deze ineenstorting van de koopkracht wordt door de consumenteninflatiecijfers niet weergegeven, maar wel door het fenomeen 'koopkrachtrendement'. Weiner heeft het koopkrachtrendement in de Verenigde Staten berekend, met 1962 als startjaar. De volgende grafiek geeft het resultaat daarvan weer. Om de trend beter te kunnen onderscheiden, heeft Weiner de grafische weergave omgedraaid. Het is duidelijk zichtbaar dat de daling in koopkracht (stijgend in deze omgedraaide grafiek) aanvangt rond 1984, toen de rentedaling net was aangevangen. Het resultaat van constant neerwaarts georiënteerde rentestanden is dus niet sterk stijgende consumentenprijzen, maar krimpende rendementen.

    yield-purchasing-power

    Koopkracht daalt al drie decennia (Bron: Gold Standard Institute)

    We kunnen een trage maar ontwrichtende ontwikkeling vaststellen, waarbij zakkende rentevoeten, nulrentepolitiek en een beleid dat uiteindelijk negatieve rente voortbrengt, de traditie van eeuwenlange kapitaalaangroei heeft omgekeerd. Want normaal gesproken spendeert men zijn spaarkapitaal niet, alleen het inkomen ervan. Gedurende eeuwen hebben mensen in de westerse beschaving kapitaal opgebouwd. Daarbij werd meer gecreëerd dan geconsumeerd en werd telkens nieuwe rijkdom aan de volgende generatie overgedragen. Deze evolutie wordt nu omgedraaid.

    Bubbelcultuur

    Een andere doelstelling van de centrale banken loopt eveneens in het honderd. De redenering van de beleidsbepalers was en is : naarmate de rente daalt, stimuleert dit niet alleen de opname van krediet maar doet dit ook de activaprijzen (aandelen, obligaties, vastgoed) stijgen en ontstaat er zowel bij bedrijven als gezinnen een positief welvaartsgevoel. Wat op zijn beurt hun uitgavepatroon - en dus de economische groei - gunstig beïnvloedt. Spaarders en beleggers, die nog enig rendement willen behalen, hebben inderdaad geen andere keuze dan over te schakelen naar aandelen, obligaties en vastgoed. Met als gevolg dat men in deze activaklassen grote zeepbellen kan waarnemen. In de volgende afbeelding zien we hoe de nulrentepolitiek van de Amerikaanse centrale bank (rode lijn) de prijzen van commercieel vastgoed in de Verenigde Staten (blauwe lijn) in de hoogte heeft gejaagd.

    real-estate-chheap-money

    Lage rente doet huizenprijzen stijgen (Bron: Casey Research)

    Het aangehaalde probleem van dalende kaptiaalproductiviteit wordt niet begrepen omdat dit fenomeen gemaskeerd wordt door stijgende activaprijzen. Speculatie is de beste manier geworden om winst te behalen. Nulrente maakt het aantrekkelijk om op activaprijzen te speculeren en is niets anders dan een transfer van spaarders naar speculanten. Stijgende activaprijzen zijn echter schijnwelvaart. De financiële geschiedenis bewijst ten overvloede dat stijgende markten en stijgende prijzen niet blijven duren. In die zin was het debacle van 2008 een ernstige waarschuwing, die tot op vandaag nog altijd niet goed wordt begrepen. Echte winst ontstaat namelijk alleen uit goed georiënteerde investeringen en productie, niet uit consumptie. De jarenlange evolutie van dalende rentevoeten hebben een gewoonte doen onstaan van steeds meer lenen en steeds meer schuld aangaan. Mensen ontlenen niet om hun consumptie te vergroten, maar om meer activa te bezitten. Het onvermijdelijke toekomstige uiteenklappen van voornoemde zeepbellen zal een enorm waardeverlies met zich brengen. We dienen ons voor te bereiden op structurele deflatie. Hetgeen in Japan tussen 1990 en nu gebeurd is - aandelen- en vastgoedcrash, belangrijke begrotingstekorten, enorme schuldentoename en geen of lage economische groei - kan als voorbeeld dienen.

    Ongelijkheid neemt toe

    Onderzoeker en auteur Chris Martenson van Peakprosperity.com heeft berekend dat Amerikaanse spaarders, beleggers en investeerders tussen 2008 en 2014 minstens 750 miljard dollar aan inkomsten gederfd hebben. Spaarders verliezen koopkracht, terwijl diegenen die schulden aangaan van een gedeeltelijke schuldenkwijtschelding kunnen genieten. Want onder een regime van negatieve rente betalen schuldenaren hun lening terug met minder geld (uitgedrukt in koopkracht) dan ze oorspronkelijk ontleenden. Wie profiteert hiervan het meest ? Zeker huizenkopers, maar nog meer de grote schuldenaren zoals overheden. Samen met multinationals en grootbanken kunnen zij zich momenteel zeer goedkoop financieren. Het losse geldbeleid van de globale banken stuwt eveneens de prijzen van activa hoger. Echter, om hiervan te kunnen profiteren moet men natuurlijk in die activa kunnen investeren. Wat gewoonlijk meer het geval zal zijn voor ouderen, terwijl het meestal de jongeren zijn die aankijken tegen bijvoorbeeld hoge huizenprijzen. De nationale bankiers verbreden op die wijze niet alleen de kloof tussen rijken en niet-rijken, ze brengen ook een vermogenstransfer op gang over de generaties heen. Het is net die toenemende vermogensongelijkheid die in grote delen van de wereld een duurzaam economisch herstel vermindert.

    Conclusies

    Rente, de prijs van het geld, is de basis van elke economische berekening en kan niet anders dan positief zijn. Het langdurig naar beneden manipuleren - en dus vervalsen - van de basismaatstaf van het financieel-economisch systeem is zeer ernstig en leidt tot een reeks welvaart vernietigende scheeftrekkingen. Deze politiek houdt zombiebedrijven overeind, verleidt gezonde ondernemingen tot financial engineering, leidt tot buitensporige arbeidsuitstoot en creëert overcapaciteit in de globale economie. Het sparen wordt ontmoedigd, het aangaan van schulden wordt vergemakkelijkt. De eeuwenlange opbouw van kapitaal wordt niet alleen teruggedraaid, er is tevens een enorme speculatie- en bubbelcultuur ontstaan. Geen enkele centrale bank, verzekeraar of pensioenfonds kan overleven bij negatieve intrest. Dit centralebankenbeleid, dat bovendien rijken rijker maakt en niet-rijken armer, is een experiment dat alleen mogelijk is in een gemanipuleerd systeem. Negatieve rentestanden ondergraven definitief het wereldwijde financieel-economische stelsel. Niet of maar wanneer komt de finale crash ? Hoe lang nog vooraleer de centrale banken de controle definitief kwijtraken?

    Door: Dirk Bauwens

    Dit artikel verscheen eerder op systeemcrisis.blogspot.nl

  • ECB begint met opkopen bedrijfsobligaties

    De ECB begon in maart 2015 met het opkopen van staatsobligaties, maar met ingang van vandaag voegt de centrale bank daar ook bedrijfsobligaties aan toe. Het nieuwe corporate sector purchase programme (CSPP) werd eerder dit jaar al door de centrale bank aangekondigd en heeft als doel meer inflatie en economische groei te bewerkstelligen in de Eurozone. Onder het nieuwe stimuleringsprogramma koopt de ECB obligaties op van grote bedrijven, met uitzondering van financiële instellingen en bedrijven die een moederbedrijf hebben buiten de Eurozone en die daarom niet onder het Europese toezicht vallen.

    De ECB beperkt zich tot obligaties van bedrijven met een goede kredietscore die een rendement opleveren van tenminste de depositorente van de ECB op het moment van aankoop. Vanaf 18 juli zal de centrale bank wekelijks bekendmaken van welke bedrijven zij obligaties gekocht heeft, zonder verder in detail te treden over de omvang van deze posities. De feitelijke aankoop van bedrijfsleningen zal niet door de ECB, maar door zes nationale centrale banken uitgevoerd worden. Dat zijn de centrale banken van Spanje, Italië, Frankrijk, Duitsland, België en Finland. Voor de ECB is slechts een coördinerende rol weggelegd in dit nieuwe CSPP stimuleringsprogramma.

    Welke obligaties mag de ECB aankopen?

    Op de website van de ECB lezen we dat de bedrijfsobligaties in aanmerking komen voor het stimuleringsprogramma als deze een looptijd hebben van tenminste zes maanden en maximaal 31 jaar. Het maakt daarbij niet uit hoeveel bedrijfsobligaties er beschikbaar zijn. Zo kan de centrale bank ook geld verstrekken aan de kleinere bedrijven in de Eurozone. Wel heeft de ECB bepaald dat ze niet meer dan 70% van alle obligaties van een bedrijf mag bezitten. De ECB zal bedrijfsleningen opkopen op zowel de primaire als de secundaire markt. Dat betekent dat ze niet alleen schuldpapier zal kopen van andere beleggingsfondsen en banken, maar ook rechtstreeks van bedrijven wanneer deze nieuwe obligaties op de markt brengen. Obligaties van publieke instellingen mag de ECB alleen via de secundaire markt aankopen, omdat er anders sprake is van monetaire financiering. Dat is volgens het mandaat van de centrale bank niet toegestaan. In tegenstelling tot pensioenfondsen hoeft de ECB geen bedrijfsobligaties te verkopen als de kredietstatus van het betreffende bedrijf verslechtert. Ook opvallend is dat de centrale bank de bedrijfsobligaties zal doorrollen, wat betekent dat de opbrengst gebruikt wordt om opnieuw in schuldpapier van het bedrijf te beleggen. De ECB hanteert een 'budget' van €80 miljard per maand voor staatsobligaties en bedrijfsobligaties samen. Koopt de centrale bank meer bedrijfsleningen, dan kan ze minder staatsobligaties aan de balans toevoegen. Het nieuwe stimuleringsprogramma komt op een goed moment, want het aanbod van staatsobligaties begon al aardig op te drogen.

    Risico's?

    Het opkopen van leningen uit de markt draagt volgens de ECB bij aan een ruimere kredietverlening aan bedrijven en consumenten, wat op haart beurt weer zorgt voor meer economische groei en inflatie. Het risico van dit monetaire beleid van de ECB is dat het de rente kunstmatig laag houdt en de prijzen van financiële activa verder opgedreven worden. Dat geeft een vals gevoel van welvaart en kan leiden tot onvoorzichtigheid in de kredietverleningen. Investeringen die bij een normale rente niet rendabel zouden zijn kunnen door het beleid van de centrale bank opeens wel rendabel worden, zoals ook beargumenteerd werd door Lex Hoogduin. Daardoor loopt men het risico dat er opnieuw teveel met geleend geld geïnvesteerd wordt en dat we daarmee een nieuwe kredietbubbel opblazen. Het risico op een crash zoals die van 2008 wordt daarmee steeds groter. Voorzichtige spaarders die denken dat dit verkeerd zal aflopen doen er wellicht verstandig aan fysiek goud te kopen. Het is niet voor niets dat de landen van het Eurosysteem hun gezamenlijke goudvoorraad van meer dan 10.000 ton niet verkopen of zelfs maar uitlenen aan andere partijen. Heeft u al een verzekering tegen roekeloos monetair beleid?

  • Interview Lex Hoogduin: “Beleid centrale banken is doorgeschoten”

    Marketupdate sprak met Lex Hoogduin over de negatieve rente, de onafhankelijkheid van centrale banken en de rol van goud in het monetaire systeem. Ook vroegen we hem hoe we ons geldsysteem duurzamer kunnen maken. Hebben we daarbij centrale banken eigenlijk wel nodig?

    Verschillende centrale banken hanteren al een negatieve rente of overwegen dat te gaan doen. Wat vindt u van dit beleid?

    Centrale banken zijn doorgeschoten door de rente onder nul te brengen. Een negatieve rente leidt op termijn tot bubbels in de economie, die pas gezien worden als het al te laat is. Met een negatieve rente stimuleer je laagproductieve economische groei, omdat er opeens allemaal investeringen gedaan worden die met een hogere rente niet rendabel zouden zijn. Dat is onwenselijk, omdat het de economische groei op de langere termijn juist kan hinderen.

    Met een kunstmatig lage rente en maatregelen zoals monetaire verruiming wordt de broodnodige sanering van schulden alleen maar verder uitgesteld. Sterker nog, het lokt meer onrendabele investeringen uit. Ook worden overheden bij een extreem lage rente niet meer geprikkeld hervormingen door te voeren en de begroting op orde te brengen. Dat zien we bijvoorbeeld in Europa, waar landen vandaag de dag bijna gratis kunnen lenen.

    De rente zou verhoogd moeten worden, ook al heeft dat in eerste instantie een negatieve impact op de economie. Wat we nu aan het doen zijn met negatieve rentes is het vooruitschuiven van het schuldenprobleem, zonder het echt op te lossen.

    Lees ook:

    negative-interest-rates

    Steeds meer centrale banken hanteren negatieve rente

    Is de ECB nog wel onafhankelijk te noemen?

    Als je ziet dat de ECB nu staatsobligaties van landen aan het opkopen is en de financieringskosten van overheden laag houdt, dan is het moeilijk vol te houden dat de centrale bank onafhankelijk is gebleven. Het omslagpunt was in de zomer van 2012, toen Draghi in een toespraak zij dat hij alles zou doen om de euro overeind te houden.

    De ECB moest op dat moment kiezen tussen twee kwaden: De eerste optie was om niets te doen, waardoor de onrust op de financiële markten verder zou toenemen en de stabiliteit van het systeem in gevaar zou kunnen komen. De tweede optie was om een krachtige politieke uitspraak te doen, met als gevolg dat ze haar onafhankelijke positie zou kwijtraken.

    Dat Draghi de tweede optie gekozen heeft laat zien hoe moeilijk het is voor een centrale bank om onafhankelijk te blijven. De ECB wilde het niet op haar geweten hebben dat de Europese schuldencrisis zou escaleren en heeft daarom op het laatste moment toch ingegrepen. Sindsdien is het van kwaad tot erger gegaan.

    Lees ook:

    Waarom lijkt het huidige monetaire beleid niet te werken?

    Naar mijn mening hebben centrale banken een verkeerde diagnose gesteld. Er is niet alleen en in de eerste plaats sprake van een bankencrisis, maar van een crisis in ons monetaire systeem. Daarom levert het huidige monetaire beleid niet het gewenste resultaat op. Men probeert de vraag opnieuw aan te jagen door nog meer krediet beschikbaar te stellen, terwijl dat juist de oorzaak is geweest van de crisis waar we nu in zitten. De vraaguitval waar we nu mee te maken hebben is het resultaat van een monetair systeem dat al sinds het begin van de jaren ’70 geen anker meer heeft.

    Begin jaren zeventig is het al begonnen, toen goud als monetair anker werd losgelaten. Daardoor raakte de balans tussen de financiële sector en de reële economie verstoord en begon de financiële sector steeds verder te groeien. Wat volgde was een lange periode van dalende rentes en oplopende schulden. Het monetaire beleid werd in deze periode vooral ingegeven door de ontwikkelingen in de financiële sector, met als gevolg dat er te lang een veel te ruim monetair beleid gevoerd werd waarin onvoldoende oog was voor de ontwikkelingen in de reële economie.

    De vraaguitval na de crisis van 2008 is voor mij het logische gevolg van de decennia aan overstimulering in de periode dat de koppeling aan goud werd losgelaten. De vraag werd toen aangejaagd omdat het makkelijker werd geld te lenen. Het groeipotentieel is hierdoor systematisch uitgehold.

    uk-banking-assets-as-a-percentage-of-gdp

    Bezittingen banken als percentage van het bbp in het Verenigd Koninkrijk (Via Azizonomics)

    financial-sector-growth

    Financiële activa zijn sinds 1980 explosief toegenomen (Bron: McKinsey, via de WSJ)

    Heeft het geldsysteem een dergelijk anker nodig?

    Als je de monetaire geschiedenis bestudeert, dan zie je dat er slechts een paar korte periodes zijn geweest waarin het monetaire systeem niet gedekt was door iets met intrinsieke waarde. Edin Mujagic heeft hier onderzoek naar gedaan en kwam tot de conclusie dat ongedekte geldsystemen altijd een relatief kort leven beschoren zijn. Dat komt omdat de geldhoeveelheid bij het ontbreken van een monetair anker - zoals goud - de neiging heeft veel te snel te groeien. Of een geldsysteem een monetair anker nodig heeft, daarover zijn de meningen nog steeds verdeeld. Voorstanders zijn van mening dat een geldsysteem zonder monetair anker gedoemd is vroeg of laat te ontsporen, terwijl tegenstanders van mening zijn dat het hebben van een dergelijk anker juist de economische groei belemmert. Met de komst van de moderne geldtheorie kwam er een geloof dat geld geen dekking meer nodig had en dat centrale banken in staat waren de economische groei en de inflatie onder controle te houden. Deze theorie werd door de politiek al snel omarmd, omdat het opeens mogelijk was om langdurig veel meer geld uit te geven dan er binnen kwam. Wat mij betreft is het duidelijk dat de huidige crisis het gevolg is van het feit dat het geld al een aantal decennia geen anker meer heeft.

    goldbars-bbc

    In 1971 werd de koppeling tussen de dollar en goud losgelaten

    Is dat ook de reden dat Rusland en China nu zoveel goud kopen?
    Ik weet niet precies met welk doel deze landen goud kopen. Mogelijk maken deze landen zich zorgen over het dollarsysteem en willen ze om deze reden een grotere goudvoorraad aanhouden. Je kunt het zien als een vorm van diversificatie van hun reserves.
    Hoe kunnen we ons geldsysteem duurzamer maken?
    Een manier om het geldsysteem duurzamer te maken is om de geldgroei te beperken. De centrale bank zou een maximum kunnen opleggen aan de geldgroei, bijvoorbeeld door van banken te eisen dat ze meer reserves aanhouden. Men zou moeten onderzoeken of een dergelijke maatregelen aan full reserve banking gekoppeld kan worden, een moderne variant van het zogenoemde Chicago Plan. Een geldgroeiregel (eventueel met full reserve banking) zijn beide oplossingen waarbij er een centrale bank blijft. Full reserve banking houdt in dat banken 100% reserves aanhouden ten opzichte van de passiva die onderdeel van de geldhoeveelheid uitmaken. Het probleem van geldgroei zie ik ook niet opgelost worden in Freegold, daar zit ook geen natuurlijke rem op de hoeveelheid krediet die banken mogen verstrekken. Dat loopt binnen de kortste keren uit de hand. Een andere mogelijkheid is om de Taylorregel sterker te verankeren in het monetaire beleid van centrale banken. Deze regel houdt in dat centrale banken de nominale rente afstemmen op de inflatie. Bij een 1% hogere inflatie zou de rente meer dan een procent moeten stijgen. Dit kan meer vertrouwen in centrale banken en een grotere prijsstabiliteit opleveren. Nu hebben centrale banken nog veel vrijheid om zelf te bepalen wanneer ze de rente verhogen of verlagen.

    Zijn er nog meer mogelijkheden om het geldsysteem structureel te hervormen?

    We zouden meer na moeten denken over alternatieve geldsystemen, zoals privaatgeld. Denk bijvoorbeeld aan iets als bitcoin, maar dan gekoppeld aan goud. Daarmee kun je een decentraal geldsysteem opbouwen waarin je helemaal geen centrale bank meer nodig hebt. Ook kan het betalingsverkeer dan zonder tussenkomst van banken plaatsvinden. Je kunt het goud dan ook in private handen brengen. Eigenlijk zou het geld vrij moeten zijn van controle door overheden en centrale banken, maar dat is nog steeds niet gelukt. Het kenmerk van beschaving is de onafhankelijkheid van taal, wetgeving en geld. Die eerste twee hebben zich goed ontwikkeld, maar het is ons nog steeds niet gelukt om de controle over het geld weg te halen bij de staat.

    lexhoogduin

    Over Lex Hoogduin

    Lex Hoogduin is als hoogleraar monetaire economie, complexiteit en onzekerheid verbonden aan de Rijksuniversiteit Groningen. Ook is hij voorzitter van LCH.Clearnet, een clearing instelling gevestigd in Londen met dochterbedrijven in Parijs en New York. Hoogduin werkte ook een lange tijd bij de Nederlandsche Bank, onder andere als directielid, hoofd van de afdeling 'Onderzoek' en als hoofd van de afdeling van 'Monetair en Economisch beleid'. Van 1997 tot en met 2001 was Hoogduin adviseur van Wim Duisenberg, de eerste president van de Europese Centrale Bank (ECB). Van 2005 tot en met 2009 was hij hoofdeconoom bij Robeco. Hij heeft een eigen weblog waarop hij video's en artikelen plaatst.

  • ECB geïrriteerd over gebrek aan hervormingen

    De ECB is de laatste jaren uitgegroeid tot de crisisbestrijder bij uitstek, maar daar is de centrale bank helemaal niet blij mee. In een uitgebreid artikel in het Duitse Handelsblatt lezen we dat achter de deuren bij de centrale bank veel irritatie is over het gebrek aan daadkracht bij overheden en politiek leiders. Steeds weer moet de centrale bank ingrijpen bij een dreigende crisis, omdat overheden te weinig doen om de economie te hervormen.

    Was de ECB tien jaar geleden nog een instituut dat achter de schermen het monetaire beleid voor alle eurolanden uitzetten, vandaag de dag is haar rol geëvolueerd tot de crisisbestrijder die de brand moet blussen als ergens in de Eurozone banken in de problemen dreigen te komen en landen toegang tot de kapitaalmarkt dreigen kwijt te raken. En sinds vorig jaar heeft de ECB er ook nog de taak van Europees bankentoezicht bij gekregen…

    Kritiek

    "De kritische uitlatingen richting de ECB zijn soms moeilijk te verteren", zo vertelde ECB-econoom Peter Praet tijdens een conferentie van Goethe University's Center for Financial Studies. En daarbij richtte hij zich met name op Duitse economen, die de centrale bank ervan beschuldigen het geld waardeloos te maken met negatieve rente. Ook uit Nederland is er veel kritiek geweest op het beleid van de ECB, onder andere van (voormalig) centraal bankiers als Nout Wellink, Klaas Knot en Lex Hoogduin. Vrijwel unaniem zijn zij van mening dat de ECB te ver gaat met haar beleid van negatieve rente en het maandelijks opkopen van €80 miljard aan staatsobligaties.

    Dilemma: Moet ECB meer of minder doen?

    Dat het niet makkelijk is een monetair beleid voor te schrijven voor 19 verschillende economieën blijkt wel uit het feit dat de kritieken uit twee kanten komen. De één is van mening dat de ECB nu al veel te ver gaat, terwijl de ander zal zeggen dat de centrale bank juist onvoldoende doet en meer extreme maatregelen als helikoptergeld moet overwegen. Het is een spanningsveld waarin de centrale bank moeilijke keuzes moet maken en nooit de wens van iedereen kan vervullen. Ook ECB-bestuurslid Benoit Coeuré is niet te spreken over het feit dat heel veel maatregelen op het bord van de centrale bank worden gelegd. Hij verwijst naar de eindeloze nachten van Europees topoverleg in Brussel, waar overheden beslissingen moeten nemen en waar ook de ECB bij aanwezig is. Volgens Coeuré heeft de centrale bank daar niets te zoeken. In iedere crisissituatie wordt de ECB om hulp gevraagd, of het nou gaat om een bailout programma voor landen, noodleningen aan de Griekse bankensector of het uitspreken van steun voor de Griekse overheid. Dat zijn allemaal taken waar de centrale bank zich helemaal niet mee wil bemoeien, omdat het taken zijn die de politiek zou moeten beslissen.

    draghi

    ECB niet blij met rol als crisisbestrijder

    Limiet bereikt

    De ECB is zich er goed van doordrongen dat ze inmiddels opereert op het randje van haar mandaat. Het verlagen van de rente en het opkopen van staatsobligaties kan beschouwd worden als indirecte steun aan overheden, terwijl dat volgens de verdragen uitdrukkelijk verboden is. Op het hoogtepunt van de Europese schuldencrisis vroeg de markt een rente van 7% om voor tien jaar geld uit te lenen aan landen als Spanje, Italië en Portugal. Nu lenen deze landen, dankzij het ingrijpen van de ECB, bijna gratis. Ondertussen stapelen de staatsobligaties zich in hoog tempo op bij de centrale bank. Verschillende beleidsmakers bij de ECB zijn van mening dat de focus meer verlegd moet worden van de centrale bank terug naar overheden. Ze vinden dat landen van de eurozone meer moeten doen om hun begroting in orde te maken en dat ze meer structurele hervormingen moeten doorvoeren om de lastendruk voor bedrijven te verminderen. Alleen dan kan de economie van het Europese continent op de lange termijn blijven groeien.

    Fiscale stimulering?

    De ECB heeft met het verlagen van de rente en de lancering van het QE-programma tijd gekocht voor overheden om hervormingen door te voeren, maar het frustrerende is dat daarmee juist de noodzaak om te hervormen is weggevallen. De rente op staatsobligaties is nu zo laag dat landen zich niet meer zo druk maken over hun begrotingstekort en de staatsschuld. Paul Sheard, hoofdeconoom van kredietbeoordelaar Standard & Poor's, verklaarde tegenover het Duitse Handelsblatt dat de landen van de eurozone juist nu meer moeten doen aan fiscale stimulering, zodat er een minder zware last ligt op de schouders van de centrale bank.

  • Ook Roubini houdt rekening met ‘helikoptergeld’

    Volgens econoom Nouriel Roubini moeten we serieus rekening houden met extreme maatregelen als helikoptergeld, extra monetaire verruiming en een belasting op contant geld. In een column voor Project-Syndicate schrijft Roubini dat centrale banken er met de conventionele instrumenten niet in geslaagd zijn de economie weer op gang te brengen en dat ze daarom naar nog zwaardere middelen zullen grijpen.

    Nouriel Roubini heeft gewerkt voor het IMF, de Wereldbank en de Federal Reserve en is nu professor aan de New York University. Hij weet dus als geen ander hoe monetaire autoriteiten handelen in tijden van crisis. Het is daarom nog zorgelijker dat zelfs hij nu serieus rekening houdt met een toekomst waarin centrale banken direct geld geven aan burgers en bedrijven, het zogeheten ‘helikoptergeld‘.

    Zwakke groei

    Roubini schrijft in zijn column dat de economische groei in de ontwikkelde landen, ondanks alle stimuleringsmaatregelen van centrale banken, nog steeds teleurstellend laag is. Het verlagen van de rente (zelfs negatieve rente in Zwitserland, Zweden, Denemarken, de Eurozone en Japan), kwantitatieve verruiming (opkopen van staatsobligaties, hypotheekschulden en soms zelfs aandelen) en de forward guidance (uitspreken dat de rente langdurig laag blijft) hebben er niet voor gezorgd dat de economie weer naar behoren functioneert.

    nouriel-roubiniHet probleem is dat de ontwikkelde economieën op ieder niveau teveel schulden hebben, waardoor er structureel te weinig geconsumeerd en geïnvesteerd wordt. Overheden, die ook hoge schulden hebben, staan onder druk om hun begroting op orde te brengen en de tekorten terug te dringen. Dus ook van die kant hoeven we volgens Roubini niet veel meer te verwachten. Ondertussen zijn banken door de sombere groeiverwachtingen erg terughoudend geworden met het verstrekken van kredieten.

    Goedkoop geld

    Waar moet het herstel dan vandaan komen? Volgens Roubini heeft het overvloedig beschikbaar maken van geld niet geholpen en zijn beleidsmakers daarom hun focus aan het verleggen naar het goedkoper maken van geld. Dat gebeurt nu al, want er is al $7 biljoen aan staatsobligaties met een negatieve rente. Duitsland kan nu al zeven jaar geld lenen tegen een negatieve rente, terwijl Japanse staatsobligaties met een looptijd tot tien jaar een negatief rendement hebben.

    Door het geld steeds waardelozer te maken wordt ook onze schuldenlast steeds lager. Maar dat vereist drastische maatregelen. Bij een negatieve rente op spaargeld zullen spaarders hun geld weghalen bij de bank, wat betekent dat er meer financiële repressie nodig is. Roubini voorziet een belasting op contant geld om deze vluchtweg onaantrekkelijk te maken. Ook kunnen centrale banken nog meer geld in de economie pompen door opnieuw voor honderden miljarden obligaties, aandelen en slechte leningen op te kopen.

    Lees ook:

    Als zelfs dat niet werkt is helikoptergeld een serieuze mogelijkheid. Roubini schrijft in zijn conclusie het volgende…

    “Als onconventioneel monetaire beleid een beetje absurd klinkt, dan is het goed om te bedenken dat hetzelfde gezegd werd over de onconventionele maatregelen van een aantal jaar geleden. En als de huidige situatie in de ontwikkelde economieën nog tien jaar blijft zoals die nu is, dan zal helikoptergeld, het opkopen van schulden en het belasten van contant geld het nieuwe QE, NIRP en ZIRP blijken te zijn.”

    Helikoptergeld: Nog een reden om goud te kopen

    Als de negatieve rente al geen reden was om goud te kopen, dan is de dreiging van helikoptergeld dat wel. De geschiedenis leert ons dat directe monetaire stimulering en geldpersfinanciering de snelste weg is naar hyperinflatie. Het probleem met gratis geld uitdelen is dat er geen rem op zit. Beleidsmakers zullen geneigd zijn teveel geld uit te delen, waardoor het geld compleet waardeloos wordt.

    De strijd tussen de spaarders en de schuldenaren lijkt in het voordeel van de schuldenaren beslecht te worden. Spaarders doen er verstandig aan een deel van hun vermogen uit dit geldsysteem te halen en om te zetten in tastbare bezittingen. En daarmee kun je beter tien jaar te vroeg zijn dan een dag te laat. Fysiek goud het meest liquide en meest toegankelijke instrument. Wilt u meer weten over goud kopen? Klik dan hier!

  • Grafiek: Hoe de Federal Reserve aandelen ondersteunt

    De volgende grafiek laat zien dat het stimulerende beleid van de Amerikaanse centrale bank een positief heeft gehad op de aandelenmarkt. Leggen we de lijn van de S&P 500 index van grote Amerikaanse bedrijven over de monetaire basis van de Federal Reserve, dan zien we een zeer sterke correlatie.

    Deze correlatie is goed te verklaren, want als de centrale bank staatsobligaties uit de markt haalt komt er nieuw geld in de markt. Dat geld gaat op zoek naar rendement en vindt zijn weg naar financiële activa als aandelen,vastgoed en grondstoffen. Ook zorgde de lage rente ervoor dat aandelen relatief gezien aantrekkelijker werden dan obligaties, waardoor de koersen stegen. Los van onderliggende bedrijfsresultaten heeft de Federal Reserve waarschijnlijk een belangrijke impuls gegeven aan de aandelenmarkt.

  • Mervyn King: “Monetair beleid is pijnstiller, geen oplossing”

    Het monetaire beleid van centrale banken levert volgens voormalig Bank of England gouverneur Mervyn King steeds minder resultaat op. In een interview met Bloomberg merkt hij op dat we nu al acht jaar bezig zijn met het verlagen van de rente en het naar voren halen van consumptie en investeringen om de economische groei te stimuleren, maar dat het gewenste resultaat nog steeds niet bereikt is.

    “Het is alsof je tegen een heuvel op moet fietsen die steeds steiler wordt. Je moet steeds harder trappen om hetzelfde tempo vast te houden”, zo karakteriseerde de oud-gouverneur het monetaire beleid van centrale banken.

    King: “Monetair beleid is niet de oplossing”

    Mervyn King ziet monetair beleid als een soort pijnstiller voor de economie: “Het is in eerste instantie zinvol om te nemen, maar het is geen oplossing voor de lange termijn. Daarvoor moet je nauwkeurig onderzoeken wat de werkelijke symptomen en de onderliggende problemen zijn. Monetair beleid is niet de oplossing voor de problemen die we vandaag de dag hebben.”

    De oud-gouverneur merkt op dat de Bank of Japan en de ECB op dit moment proberen de wisselkoers van hun munt omlaag te drukken. De meeste landen proberen hun munt goedkoper te maken en dat gaat volgens King op dit moment vooral ten koste van de dollar. Zelfs de Federal Reserve is bezorgd over de de negatieve effecten van een te sterke dollar.

    Tijdens het laatste G20 overleg spraken de grootste economieën van de wereld gezamenlijk af zich te weerhouden van concurrerende devaluaties, maar daar is nog maar weinig van te merken. De ECB verlaagde onlangs de rente en breidde haar stimuleringsprogramma verder uit, terwijl de Bank of Japan het voorbeeld van Europa overneemt met de introductie van negatieve rente.

    Mervyn King merkt op dat er geen makkelijke oplossing is voor de huidige financiële crisis. Volgens hem moet de oplossing gezocht worden in vrije wisselkoersen, meer vrijhandel en het verhogen van de productiviteit. King verwacht dat er nog veel discussie zal ontstaan over de rol van centrale banken, omdat hun invloed op de economie sinds het uitbreken van de crisis van 2008 sterk is toegenomen.

  • Issing: “Helikoptergeld is het failliet van het monetaire beleid”

    Toen Ben Bernanke een toespraak in 2002 sprak over ‘helikoptergeld’ om de economie te stimuleren werd dat nog beschouwd als een theoretische aangelegenheid. Maar ruim tien jaar later en een grote financiële crisis verder wordt dit paardenmiddel steeds vaker besproken als een serieuze mogelijkheid. Maar volgens voormalig ECB bestuurslid Otmar Issing is het de weg naar de financiële afgrond.

    In een toelichting voor een Duits persbureau uit Frankfurt zei hij onlangs nog dat helikoptergeld van de centrale bank – dat is rechtstreeks geld geven aan bedrijven en consumenten – beschouwd kan worden als het failliet van het monetaire en financiële beleid. Otmar Issing, die langdurig werkzaam was bij de Bundesbank en de ECB, waarschuwt dat het einde zoek is wanneer de ECB werkelijk overgaat tot deze vorm van monetaire verruiming.

    Helikoptergeld als laatste redmiddel?

    De roep om directe monetaire stimulering wordt steeds luider, omdat het huidige monetaire beleid van lage rentes en staatsobligaties opkopen onvoldoende resultaat oplevert in het stimuleren van de economie. Het wordt steeds duidelijker dat deze maatregelen ongunstige bijwerkingen hebben. Denk aan bubbelvorming in aandelen, obligaties en vastgoed, maar ook aan pensioenfondsen en verzekeraars die in de problemen komen door de lage rente.

    Door rechtstreeks geld te geven aan consumenten en bedrijven kan de consumptie worden aangejaagd, maar de ervaring uit de geschiedenis leert dat dit rampzalige consequenties kan hebben voor de waarde van het geld. Het aanzetten van de spreekwoordelijke geldpers heeft nog nooit rijkdom gebracht.

    Onlangs uitte Issing ook al scherpe kritiek op het ECB-beleid van negatieve rente.

    otmar-issing

    Otmar Issing ziet helikoptergeld als het failliet van het monetaire beleid

  • Coene: “ECB moet inflatiedoelstelling loslaten”

    De ECB moet zich serieus afvragen of de doelstelling van 2% inflatie vandaag de dag nog wel realistisch is. Dat zegt Luc Coene, oud-bestuurslid van de ECB en voormalig hoofd van de Belgische centrale bank, in een interview met de Belgische krant De Tijd. Ook zei hij dat de centrale bank nog maar beperkte ruimte heeft om de rente verder onder nul te brengen.

    “De twee – groei en inflatie – gaan hand in hand. De ECB moet zichzelf de vraag stellen of een doelstelling van twee procent inflatie realistisch is. We moeten niet vergeten dat de omstandigheden veranderd zijn. We kunnen geleidelijk afscheid nemen van het idee van twee tot drie procent economische groei per jaar. Dat komt omdat de lage groei in de populatie en arbeidsproductiviteit tegenwerken”, zo verklaarde Coene.

    Wat de ECB ook niet moet vergeten is dat de daling van de olieprijs de mogelijkheden van de centrale bank beperkt om de inflatie terug naar twee procent te brengen. Meer negatieve rente is volgens het oud-bestuurslid van de ECB niet de juiste oplossing. Daarover zegt hij het volgende:

    “Op een zeker moment wordt het, ondanks de opslagkosten, aantrekkelijker contant geld aan te houden. Dat beperkt de manoeuvreerruimte van de centrale bank.”

    Luc Coene was eind 2014 de eerste ECB-bestuurder die het voorstel deed om staatsobligaties op te kopen.

    luc-coene

    Luc Coene: “ECB moet inflatiedoelstelling loslaten”