Categorie: Economie

De reserves – in de vorm van goud en buitenlandse valuta – zouden in dat geval worden ondergebracht bij de ECB, zo berichtte de 'Frankfurter Allgemeine Sonntagszeitung'. In totaal zou er voor €15 miljard aan reserves aangesproken moeten worden voor de Duitse bijdrage aan het grotere noodfonds, dat uiteindelijk tot €1000 miljard moet aangroeien met behulp van buitenlandse investeerders en een beetje 'financiële innovatie'. Volgens de Duitse krant 'Welt am Sonntag' kan er ook €15 miljard aan SDR's (special drawing rights) worden ingezet, de speciale valuta die het IMF uitgeeft en waar ook de Duitse Bundesbank een reserve van heeft. Het Europese systeem van centrale banken zou volgens de gesprekken bij de G-20 in totaal €50 tot 60 miljard aan reserves kunnen onderbrengen bij de ECB om het noodfonds voor zwakke eurolanden en banken te versterken.

Volgens Steffen Seibert, een woordvoerder van de Duitse regering, kwam het aanspreken van de Duitse valuta- en goudreserves niet ter discussie op de G-20 top in Cannes. De plannen om de speciale SDR valuta van het IMF als wapen te gebruiken in de Europese schuldencrisis werden door de Duitse bondskanselier Angela Merkel neergesabeld. Ze is een fel tegenstander van de geldpersfinanciering, want ook de inbreng van SDR's in het noodfonds zou in die categorie vallen. The Wall Street Joual zegt namelijk dat er tijdens de G-20 top een voorstel is gedaan om het IMF €250 miljard aan nieuwe SDR's uit te geven, waarvan een gedeelte in het EFSF noodfonds gestopt kan worden.

Ook zouden er SDR's richting verschillende centrale banken gaan, om op die manier hun reserves te versterken. De SDR ontleent haar waarde aan een mandje van belangrijke valuta's, namelijk de Amerikaanse dollar, de Japanse yen, de euro en het Britse pond sterling. Door centrale banken van de verschillende Europese landen van extra SDR's te voorzien hebben ze een iets grotere buffer waar ze in noodgevallen uit kunnen putten. Dat zou tevens de rente op nieuwe staatsobligaties omlaag brengen, zo concludeert de Wall Street Joual. Het idee om SDR's in te zetten is niet nieuw, want na de val van Lehman Brothers werd een soortgelijk voorstel gedaan. De G-20 bereikte toen in 2009 een akkoord om €250 miljard aan nieuwe SDR's te verdelen om de eerste klappen van de crisis op te vangen. Over inflatie gesproken.

Een groter en sterker EFSF moet voorkomen dat de ECB buiten haar boekje gaat. Het plan om staatsobligaties van landen op te kopen valt buiten het mandaat van de ECB, omdat het een hogere inflatie veroorzaakt. De procedure zou beperkt en tijdelijk moeten zijn, maar dat gelooft inmiddels niemand meer. Op de balans van de ECB is inmiddels al voor ongeveer €180 miljard aan staatsobligaties gestald, waarvan het grootste gedeelte Italiaans schuldpapier is.

De toevoeging van nieuwe SDR's en het inzetten van reserves van de Bundesbank zouden de eerste stappen zijn om het Europese noodfonds te versterken. De betrokkenheid van het IMF in deze roept ook de vraag op of deze organisatie zich niet meer moet opstellen als een lender of last resort. De leiders van de twintig grootste economieën bereikten overeenstemming over het plan om het IMF meer te betrekken bij het EFSF, maar tot concrete punten zijn de landen niet gekomen.

Zero Hedge maakt drie belangrijke observaties bij dit verhaal:

1. Als het op het redden van zwakke Eurolanden aankomt is Duitsland best bereid om wat euro's over te maken, maar als het op de goudreserves aankomt geeft de sterkste economie van Europa een duidelijk 'nee' af.
2. De Eurozone, de ECB én het EFSF zijn allemaal bankroet of insolvabel en hebben geen enkele geloofwaardigheid meer op de kapitaalmarkt.
3. Als de ECB stopt het het kopen van staatsobligaties en er nog meer insolvabele landen steun gaan zoeken bij het EFSF zal ook Duitsland uiteindelijk haar eigen reserves moeten inleggen om de Eurozone overeind te houden. Als de Eurozone koste wat kost bij elkaar gehouden moet worden dan hoort daar ook de goudreserve bij.

Bij dat laatste punt vragen we ons wel af wie dit goud dan in beslag gaat nemen. De Europese schulden liggen vooral in Europa zelf, verspreid over banken (ook de ECB), beleggers en pensioenfondsen. De plannen om reserves van centrale banken onder te brengen bij de ECB om het EFSF te ondersteunen roepen dus vooral meer vragen op. Dit onderwerp zal vandaag ook ter sprake komen bij een nieuwe meeting van de ministers van Financiën van alle landen uit de Eurozone.

Europese goudreserves als onderdeel van totale reserves

Voor de vierde handelsdag op rij sluit de rente op Italiaanse 10-jaarsleningen boven de 6%, waarmee beleggers kenbaar maken minder vertrouwen te hebben in de houdbaarheid van de Italiaanse schuld. De schuld is momenteel groter dan €1.900 miljard, wat neerkomt op ongeveer 120% van het BBP. Eerder deze week moest de nieuwe ECB-president Draghi al ingrijpen op de Italiaanse obligatiemarkt, omdat de handel in het staatspapier dreigde op te drogen. Het mocht niet baten, want ondanks de kleinschalige aankoop (volgens berichtgeving ongeveer €5 miljard) eerder deze week staat de rente inmiddels alweer hoger.

De Europese leiders zullen dan ook steeds meer druk zetten op Italië om drastisch te bezuinigen, zodat de markten weer vertrouwen krijgen in de houdbaarheid van de Italiaanse schuld. Maar het is de vraag of Berlusconi daar voldoende gehoor aan zal geven, omdat het hem niet populair zal maken bij zijn achterban. Als de slechte stemming op de obligatiemarkt blijft aanhouden komen de schijnwerpers snel op Italië te staan. Zodra de rente op 10-jaars leningen van het land vijf dagen achtereen 450 basispunten of meer afwijken van soortgelijke Duitse obligaties heeft dat namelijk ook gevolgen voor banken die de Italiaanse obligaties in onderpand hebben. Dit onderpand krijgt dan een lagere waardering op de financiële markten, waardoor banken kunnen besluiten de resterende Italiaanse obligaties in de verkoop te doen.

Een grootschalige verkoopgolf zal een versterkend effect hebben, soortgelijk met wat eerder gebeurde met de Griekse en Portugese obligaties. Onderstaande figuur laat zien hoe de rente op de 10-jaars staatsleningen van drie verschillende landen zich ontwikkelde, nadat het niveau van 6% rente werd doorbroken (T=0). In het geval van Griekenland, Portugal én Ierland klom de rente vervolgens heel erg snel naar 10%, waarmee de rentelasten niet meer op te brengen zijn. In het geval van Italië is een dergelijke ontwikkeling nog zorgelijker, omdat hun staatsschuld van een compleet andere omvang is. Volgend jaar moet de Italiaanse overheid bijvoorbeeld al voor €300 miljard herfinancieren op de obligatiemarkten, aangevuld met eventuele tekorten op de begroting.

Links: renteverschil tussen Italiaanse en Duitse 10-jaars obligaties. Rechts: Koersverloop 10-jaars obligaties na het doorbreken van 6% grens.

EFSF niet geschikt voor bailout Italië

De uitbreidings van het noodfonds naar €1.000 miljard klinkt op papier indrukwekkend, maar in de praktijk zal het geld moeilijk bij elkaar te krijgen zijn. Een geplande veiling met een omvang van €5 miljard aan EFSF-obligaties verliep bijzonder moeizaam, om nog maar te zwijgen van het 200-voudige bedrag. Daaaast hebben investeerders twijfels over de waarde van de garanties die het EFSF via de hefboomconstructie zal geven op obligaties van probleemlanden, omdat de landen die mogelijk aanspraak zullen maken op het noodsfonds dezelfde landen zijn die geld inbrengen voor de garanties van het EFSF. Deze opmerkelijke constructie is niet geloofwaardig voor buitenlandse investeerders waardoor Europa uiteindelijk toch is aangewezen op de ECB.

Als de stabiliteit van de Eurozone op het spel staat zullen principes snel opzij worden gezet en zal de ECB massaal Italiaanse staatsobligaties aan haar balans toevoegen. De no-bailout clausule voor lidstaten van de Eurozone werd eerder al overboord gegooid en ook bleek de belofte van de ECB om niet te interveniëren op de obligatiemarkten weinig waard. Als de stabiliteit van de Eurozone in het gevaar komt zal er voor Draghi niets anders op zitten dan de geldpers aan te zetten. Hoe de ECB de steunaankopen gaat steriliseren (geld elders uit de markt halen om het effect van inflatie te dempen) blijft onduidelijk, maar het zal ongetwijfeld effect hebben op de prijzen van goud en zilver (die gaan flink omhoog).

We sluiten af met een treffende quote uit een analyse van FOFOA:

“They will never sacrifice the system to preserve the value of the currency. But they will always sacrifice the currency to save the system.”

De Federal Reserve was bijna unaniem in haar besluit om de rente te handhaven: van de tien leden die over het beleid beslissen stemde er slechts één tegen. Door de lage rente kunnen banken goedkoop geld uitlenen, waardoor ook bedrijven en burgers toegang hebben tot relatief goedkope leningen. Ook stelt de lage rente banken in staat om hun posities in staatsobligaties en aandelen uit te breiden, waardoor ze de financiële markten kunnen blijven ondersteunen en waarmee ze hun winst op peil kunnen houden.

Het rentebesluit mag eigenlijk geen verrassing heten, omdat Beanke eerder al heeft aangeven de rente zeker tot 2013 op een zeer laag niveau te houden. Vanuit het Keynesiaanse perspectief van de Federal Reserve moet de lage rente helpen de economie op gang te brengen, maar daar hebben we totnogtoe nog maar weinig van gezien. De rente staat al sinds december 2008 op dit lage niveau.

De FED gaf in haar verklaring aan dat de Amerikaanse economie in het derde kwartaal wat aansterkte, maar dat er significante risico's zijn door de aanhoudende onrust op de financiële markten wereldwijd. Over 2012 is de FED iets negatiever geworden. Amerika moet volgenbs Beanke rekening houden met een lagere economische groei en een hogere werkloosheid. Waar eerder werd gerekend op een economische groei (GDP) van 3,3 tot 3,7 procent voor 2012 gaat men nu uit van een groei in de bandbreedte van 2,5 tot 2,9 procent. De FED komt ook terug van haar optimistische verwachting ten aanzien van de werkloosheid. Eerst ging men nog uit van een officiële werkloosheid van 8,6 tot 8,9 procent in 2011, nu is dat bijgesteld naar 9 tot 9,1 procent.

De Federal Reserve verwacht nog wel een daling van de werkloosheid in 2012 en 2013, maar minder krachtig dan eerst werd gedacht. Voor 2012 houdt men nu rekening met 8,5 tot 8,7 procent in plaats van 7,8 tot 8,2 procent. In 2013 moet de werkloosheid nog iets lager zijn, namelijk 7,8 tot 8,2 %. Eerdere schattingen van de FED over 2013 kwamen uit op 7 tot 7,5 procent werkloosheid.

Klik hier voor de volledige persverklaring van de Federal Reserve.

Via de website van de ECB:

3 November 2011 – Monetary policy decisions

At today’s meeting the Goveing Council of the ECB took the following monetary policy decisions:

The interest rate on the main refinancing operations of the Eurosystem will be decreased by 25 basis points to 1.25%, starting from the operation to be settled on 9 November 2011.

The interest rate on the marginal lending facility will be decreased by 25 basis points to 2.00%, with effect from 9 November 2011.

The interest rate on the deposit facility will be decreased by 25 basis points to 0.50%, with effect from 9 November 2011.

The President of the ECB will comment on the considerations underlying these decisions at a press conference starting at 2.30 p.m. CET today.

Update.

De volledige toelichting van de ECB via haar website:

Mario Draghi, President of the ECB, Vítor Constâncio, Vice-President of the ECB,
Frankfurt am Main, 3 November 2011

Ladies and gentlemen, welcome to our press conference. Today is the first time that I have had the privilege and pleasure of chairing the meeting of the Goveing Council of the ECB. I am delighted to proceed now with our well-established practice of real-time communication and to report on the outcome of our meeting, together with the Vice-President.

Based on its regular economic and monetary analyses, the Goveing Council decided to reduce the key ECB interest rates by 25 basis points. While inflation has remained elevated and is likely to stay above 2% for some months to come, inflation rates are expected to decline further in the course of 2012 to below 2%. At the same time, the underlying pace of monetary expansion continues to be moderate. After today’s decision, inflation should remain in line with price stability over the policy-relevant horizon. Owing to their unfavourable effects on financing conditions and confidence, the ongoing tensions in financial markets are likely to dampen the pace of economic growth in the euro area in the second half of this year and beyond. The economic outlook continues to be subject to particularly high uncertainty and intensified downside risks. Some of these risks have been materialising, which makes a significant downward revision to forecasts and projections for average real GDP growth in 2012 very likely. In such an environment, price, cost and wage pressures in the euro area should also moderate; today’s decision takes this into account. Overall, it remains essential for monetary policy to maintain price stability over the medium term, thereby ensuring a firm anchoring of inflation expectations in the euro area in line with our aim of maintaining inflation rates below, but close to, 2% over the medium term. Such anchoring is a prerequisite for monetary policy to make its contribution towards supporting economic growth and job creation in the euro area.

The provision of liquidity and the allotment modes for refinancing operations will continue to ensure that euro area banks are not constrained on the liquidity side. All the non-standard monetary policy measures taken during the period of acute financial market tensions are, by construction, temporary in nature.

Let me now explain our assessment in greater detail, starting with the economic analysis. Real GDP growth in the euro area, which slowed in the second quarter of 2011 to 0.2% quarter on quarter, is expected to be very moderate in the second half of this year. There are signs that previously identified downside risks have been materialising, as reflected in unfavourable evidence from survey data. Looking forward, a number of factors seem to be dampening the underlying growth momentum in the euro area, including a moderation in the pace of global demand and unfavourable effects on overall financing conditions and on confidence resulting from ongoing tensions in a number of euro area sovereign debt markets. At the same time, we continue to expect euro area economic activity to benefit from continued positive economic growth in the emerging market economies, as well as from the low short-term interest rates and the various measures taken to support the functioning of the financial sector.

In the Goveing Council’s assessment, the downside risks to the economic outlook for the euro area are confirmed in an environment of particularly high uncertainty. Downside risks notably relate to a further intensification of the tensions in some segments of the financial markets in the euro area and at the global level, as well as to the potential for these pressures to further spill over into the euro area real economy. They also relate to the impact of the still high energy prices, protectionist pressures and the possibility of a disorderly correction of global imbalances.

With regard to price developments, euro area annual HICP inflation was 3.0% in October according to Eurostat’s flash estimate, unchanged from September. Inflation rates have been at elevated levels since the end of last year, mainly driven by higher energy and other commodity prices. Looking ahead, they are likely to stay above 2% for some months to come, before falling below 2% in the course of 2012. Inflation rates are expected to remain in line with price stability over the policy-relevant horizon. This patte reflects the expectation that, in an environment of weaker euro area and global growth, price, cost and wage pressures in the euro area should also moderate.

The Goveing Council continues to view the risks to the medium-term outlook for price developments as broadly balanced, taking also into account today’s decision. On the upside, the main risks relate to the possibility of increases in indirect taxes and administered prices, owing to the need for fiscal consolidation in the coming years. In the current environment, however, inflationary pressure should abate. The main downside risks relate to the impact of weaker than expected growth in the euro area and globally. In fact, if sustained, sluggish economic growth has the potential to reduce medium-term inflationary pressure in the euro area.

Tuing to the monetary analysis, the annual growth rate of M3 increased to 3.1% in September 2011, up from 2.7% in August. The annual growth rate of loans to the private sector, adjusted for loan sales and securitisation, was 2.7% in September, unchanged from August. As in August, inflows into M3 also reflect the heightened tensions in some financial markets. In particular, inflows into money market fund shares/units, as well as into repurchase agreements conducted through central counterparties, appear to have significantly affected monetary developments in September. The annual growth rate of M1 increased to 2.0% in September, from 1.7% in August.

On the counterpart side, the annual growth rate of loans to non-financial corporations and to households in September, adjusted for loan sales and securitisation, remained broadly unchanged compared with August, at 2.2% and 2.6% respectively. These figures do not signal that the heightened financial market tensions have affected the supply of credit up to September. However, as such effects can manifest themselves with lags, close scrutiny of credit developments is warranted in the period ahead. Taking the appropriate medium-term perspective and looking through short-term volatility, underlying broad money and loan growth have stabilised over recent months. Overall, the underlying pace of monetary expansion thus remains moderate.

The overall size of monetary financial institutions’ balance sheets remained broadly unchanged over the past few months. The soundness of bank balance sheets will be a key factor in reducing potential negative feedback loop effects related to tensions in financial markets, thereby facilitating an appropriate provision of credit to the economy over time. We therefore welcome the agreement of the European Council to proceed with the increase in the capital position of banks to 9% of core Tier 1 by the end of June 2012. We also fully support the call to national supervisors to ensure that banks' recapitalisation plans do not lead to excessive deleveraging.

To sum up, based on its regular economic and monetary analyses, the Goveing Council decided to reduce the key ECB interest rates by 25 basis points. While inflation has remained elevated and is likely to stay above 2% for some months to come, inflation rates are expected to decline further in the course of 2012 to below 2%. A cross-check with the information from our monetary analysis confirms that the underlying pace of monetary expansion continues to be moderate. After today’s decision, inflation should remain in line with price stability over the policy-relevant horizon. Owing to their unfavourable effects on financing conditions and confidence, the ongoing tensions in financial markets are likely to dampen the pace of economic growth in the euro area in the second half of this year and beyond. The economic outlook continues to be subject to particularly high uncertainty and intensified downside risks. Some of these risks have been materialising, which makes a significant downward revision to forecasts and projections for average real GDP growth in 2012 very likely. In such an environment, price, cost and wage pressures in the euro area should also moderate; today’s decision takes this into account. Overall, it remains essential for monetary policy to maintain price stability over the medium term, thereby ensuring a firm anchoring of inflation expectations in the euro area in line with our aim of maintaining inflation rates below, but close to, 2% over the medium term. Such anchoring is a prerequisite for monetary policy to make its contribution towards supporting economic growth and job creation in the euro area.

Tuing to fiscal policies, all euro area govements need to show their inflexible determination to fully honour their own individual sovereign signature as a key element in ensuring financial stability in the euro area as a whole. The Goveing Council takes note of the fiscal commitments expressed in the Euro Summit statement of 26 October 2011 and urges all govements to implement fully and as quickly as possible the measures necessary to achieve fiscal consolidation and sustainable pension systems, as well as to improve goveance. The govements of countries under joint EU-IMF adjustment programmes and those of countries that are particularly vulnerable should stand ready to take any additional measures that become necessary.

It is crucial that fiscal consolidation and structural reforms go hand in hand to strengthen confidence, growth prospects and job creation. The Goveing Council therefore calls upon all euro area govements to accelerate, urgently, the implementation of substantial and comprehensive structural reforms. This will help the euro area countries to strengthen competitiveness, increase the flexibility of their economies and enhance their longer-term growth potential. In this respect, labour market reforms are essential and should focus on measures to remove rigidities and to enhance wage flexibility, so that wages and working conditions can be tailored to the specific needs of firms. More generally, in these demanding times, moderation is of the essence in terms of both profit margins and wages. These measures should be accompanied by structural reforms that increase competition in product markets, particularly in services – including the liberalisation of closed professions – and, where appropriate, the privatisation of services currently provided by the public sector. At the same time, the Goveing Council stresses that it is absolutely imperative that euro area national authorities rapidly adopt and implement the measures announced and recommended in the Euro Summit statement of 26 October 2011.

We are now at your disposal for questions.