Categorie: Economie

Op de infographic is de ontwikkeling van de het balanstotaal van beide centrale banken te zien. Voor de Britse centrale bank gaat de data terug tot de Bank Act van 1844, voor de Federal Reserve gaat de data terug tot de oprichting in 1913. Zowel de activa als de passiva zijde van de balans is in dit overzicht meegenomen, waarbij de verschillende onderdelen op beide zijden van de balans aan de hand van de legenda ook van elkaar te onderscheiden zijn. De infographic bevat maandelijkse data over de balans van de Bank of England en wekelijkse data van de Fed. In de infographic van Addogram hebben ook de goudprijs, de gemiddelde rente op staatsobligaties en een aandelenindex een plekje gekregen. Ook verschillende oorlogen worden in deze infographic aangewezen.

Deze dataverzameling geeft een hoop interessante inzichten. Als eerste valt op dat het balanstotaal van beide banken door de jaren heen zeer geleidelijk maar zeer zeker groeit. Ook valt op dat zowel aandelen als goud over de langere termijn in waarde toenemen, een logisch gevolg van een alsmaar toenemende geldhoeveelheid in de economie. De rente op staatsobligaties blijkt in golven te bewegen. Van 1950 tot en met 1980 liepen de rentes op langlopende en kortlopende staatsobligaties van de VS en het VK op tot recordhoogte (ongeveer 15% rente in 1980), om vervolgens vanaf 1990 tot en met nu te zakken naar niveaus die we sinds de Grote Depressie van de jaren dertig en de Tweede Wereldoorlog niet meer hebben gezien.

Klik op de infographic voor een grotere versie. Het origineel is te vinden op de website van Addogram en kan daar nog verder uitvergroot worden.

Geschiedenis van de Bank of England en de Federal Reserve in een infographic (Bron: Addogram)

Op het moment van schrijven is de Amerikaanse staatsschuld $16.369.548.799.604,93, slechts $63 miljard verwijderd van het nieuwe schuldenplafond dat in augustus van vorig jaar tot stand kwam. Met het tempo waarin de Amerikaanse overheid nieuwe staatsobligaties uitschrijft wordt de limiet waarschijnlijk binnen een week doorbroken. Daarmee komt het ministerie van Financiën nog niet meteen in de problemen, want Timothy Geithner weet net als vorig jaar een manier te vinden om aan geld te komen. Vorig jaar haalde hij geld uit de pensioenpotten om het schuldenplafond met een aantal maanden uit te kunnen stellen.

Dat zal naar verwachting opnieuw gebeuren, totdat in februari of maart volgend jaar er opnieuw onderhandeld moet worden over een verhoging van het schuldenplafond. Timothy Geithner maakte eerder al bekend dat hij het liefst het hele schuldenplafond wil afschaffen, omdat het onrust geeft en het vooral als politiek instrument gebruikt wordt in de onderhandelingen. De vraag is hoe vaak het schuldenplafond nog verhoogd kan worden voordat het buitenland het vertrouwen in de dollar opgeeft. We weten inmiddels dat de extreem lage rente op Amerikaanse staatsobligaties weinig zegt over de kredietwaardigheid van de Amerikaanse overheid, maar meer over het feit dat de centrale bank steun verleent aan de overheid.

De Amerikaanse staatsschuld is nu 102,8% ten opzichte van het GDP, terwijl die bij het aantreden van Obama als president nog rond de 76% lag. Onderstaande grafiek van Zero Hedge brengt die ontwikkeling van de laatste vier jaar in beeld. De tweede grafiek laat zien hoe het schuldenplafond steeds sneller bereikt wordt en telkens met steeds meer miljarden verhoogd wordt.

Amerikaanse staatsschuld als percentage van GDP sinds begin 2009 (Bron: Zero Hedge)

Schuldenplafond steeds vaker verhoogd en met steeds meer miljarden (Bron: Investor Insight)

Goldman Sachs verwacht in december al een aankondiging van 'QE4', een plan om maandelijks $45 miljard aan staatsobligaties op te kopen. Met het in september aangekondigde 'QE3' programma besloot de Federal Reserve om maandelijks $40 miljard aan hypotheekleningen uit de markt te halen. Dan Norcini vertelde op King World News dat de Fed de twee QE programma's naast elkaar zal laten bestaan, waardoor er maandelijks minstens voor $85 miljard aan bezittingen opgekocht worden. Over een periode van twaalf maanden levert dat inderdaad ongeveer $1 biljoen aan 'nieuw geld' op. Norcini zegt op King World News dat Goldman Sachs ook rekening houdt met dat scenario. In het rapport staat dat de Amerikaanse zakenbank in 2014 wat herstel verwacht. De werkloosheid zal tegen die tijd weer gaan dalen en de Fed zal haar QE4 programma dan terugschroeven tot $50 miljard per maand.

Volgens handelaar Norcini is QE4 de opvolger voor Operation Twist, het programma waarbij de Fed de lange rente onderdrukte door kortlopende schuldpapieren in te ruilen voor obligaties met een langere looptijd. Met het bestaande QE3 programma en de hierboven beschreven QE4 variant zal de Federal Reserve de komende jaren evenveel geld bijdrukken als het eerder deed met QE1 en QE2. Dan Norcini spreekt van in totaal $4,5 biljoen ($2,5 bln + $2 bln) aan geldpersfinanciering, nodig om de rente laag te houden en het begrotingstekort van Amerika te dichten.

De Federal Reserve heeft tijdens diverse FOMC vergaderingen al benadrukt dat het de rente uitzonderlijk laag zal houden tot ver in de toekomst. Ook in 2013 en 2014 hoeven we dus geen stijging van de rente te verwachten in de VS. Goldman Sachs schrijft in het rapport dat we daar nog wel twee jaar aan vast mogen knopen. Tot 2016 voorziet de bank geen stijging van de rente bij de Amerikaanse centrale bank. Na correctie voor de inflatie blijftde rente in feite negatief, een gunstig scenario voor goud.

Dan Norcini trekt hieruit de conclusie dat het dwaas zou zijn om geen goud te bezitten. Door de bijzonder lage rente leveren obligaties en spaarrekeningen vrijwel niets meer op, terwijl de geldpersfinanciering van de Fed de waarde van het geld onder druk zet.

Voetnoot: Het rapport van Goldman Sachs waar Norcini over praat kon ik niet zo snel terugvinden op het inteet. Als ik deze gevonden heb plaats ik de link in dit bericht.

De overheid zal de netto uitgifte van staatsobligaties met $250 miljard terugbrengen tot $1,2 biljoen, zo blijkt uit een rondvraag bij 18 'primary dealers'. Een primary dealer is een bedrijf dat rechtstreeks obligaties koopt van de overheid om deze vervolgens op de markt te brengen. In Amerika zijn dat (afdelingen van) grote zakenbanken als Barclays, Citigroup, Credit Suisse, Deutsch Bank, Goldman Sachs, JP Morgan, Merryll Lynch, Morga Stanley, RBS, UBS en nog een aantal anderen (zie Wikipedia).

Tegelijkertijd zet de Federal Reserve binnenkort ook $45 miljard aan staatsobligaties op haar wensenlijstje (QE4), naast de $40 miljard aan hypotheekobligaties die het sinds september iedere maand koopt (QE3). Omdat de Fed in totaal elke maand $85 miljard aan obligaties van de markt haalt neemt het 90% van het aanbod van zogeheten 'fixed income assets' weg, dat concludeerde zakenbank en primary dealer JP Morgan. Door de kunstmatige schaarste die de Federal Reserve creëert blijft de waarde van de obligaties (in dollars) hoog en blijft de rentevergoeding laag. De extra liquiditeit die de Amerikaanse centrale bank injecteeert zorgt ervoor dat de overheid goedkoop kan blijven lenen en dat het kopen van een huis aantrekkelijker wordt door de lage rente. De huizenmarkt trekt sinds kort weer een beetje aan in de VS, mede door de beschikbaarheid van goedkope kredieten.

Bloomberg schrijft dat, ondanks een stijging van de Amerikaanse staatsschuld van $9 naar $16 biljoen sinds 2007, er nu veel meer schaarste is in de obligatiemarkt. Veel beleggers en beleggingsfondsen zijn de afgelopen jaren gevlucht van aandelen naar obligaties. Tegelijkertijd is het aanbod van deze schuldpapieren kunstmatig kleiner gemaakt door aankopen van de centrale bank. De schaarste die hier het gevolg van is uit zich in steeds hogere obligatiekoersen (lagere rente), waardoor beleggers daadwerkelijk geloven dat ze een goede keus gemaakt hebben door in obligaties te stappen.

“Het krimpende aanbod van obligaties in de markt verlaagt de rente en is daarmee niet alleen gunstig voor het ministerie van Financien. Ook biedt het een lagere rente aan de private markt”, aldus Zach Pandl, rentestrateeg bij Columbia Management Investment Advisers LLC in Minneapolis. “De Federal Reserve creeert de schaarste in obligaties niet alleen om het ministerie van Financien te helpen, maar primair om de economie op gang te brengen”, zo verklaarde Pandl tegenover een joualist van Bloomberg.

Obligatieveiling

Afgelopen week waren de biedingen voor nieuwe 2-jaars staatsobligaties vier keer zo groot als het aanbod. Volgens berekeningen van Bloomberg werd een veiling van Amerikaanse staatsobligaties niet vaak zo zwaar overtekend als nu. De rente op Amerikaanse staatsobligaties is als gevolg van de kunstmatige schaarste (aankopen door de centrale bank) en de grote wereldwijde vraag inmiddels een half procentpunt lager dan het gemiddelde van de rest van de wereld. In april 2010 was de rente nog een kwart procentpunt hoger dan het wereldwijde gemiddelde, zo berekende Merrill Lynch.

De kopers van Amerikaanse staatsobligaties zijn overal te vinden, het loopt uiteen van centrale banken tot financiële instellingen die aan bepaalde eisen moeten voldoen. Banken moeten volgens Basel III en volgens de regels van de BIS voldoen aan bepaalde kapitaaleisen en obligaties van landen met een goede kredietstatus worden daarin aangemerkt als hoogwaardig en solide kapitaal. Door dit soort verplichtingen, en door een vlucht van beleggers richting liquiditeit en zekerheid, kan de Obama regering nog steeds tegen extreem lage rentes geld lenen.

Analisten en strategen in de obligatiemarkt hebben de omstandigheden onderschat, want door de schaarste in obligaties zal de rente nog langer laag blijven dan ze eerder voor mogelijk hielden. De verwachting van de rente op een 10-jaars Treasury eind 2013 werd naar beneden bijgesteld van gemiddeld 2,79% in juni naar 2,26% nu. Dat percentage is de mediaan van de renteverwachting van ongeveer vijftig verschillende analisten die door Bloomberg ondervraagd werden. Om de extreem lage rente in perspectief te zetten: sinds het aantreden van Bill Clinton als president in 1992 was de gemiddelde rente op 10-jaars Treasuries 4,88%.

De rente op 10-jaars obligaties van de VS staat nu op 1,62%, een daling van 0,07 procentpunt ten opzichte van een week geleden. De obligatiekoers steeg toen bekend werd dat Obama met de Republikeinen overleg voert over hoe de verplichte bezuinigingen van $600 miljard vermeden kan worden. Deze bezuinigingen treden vanaf 2013 automatisch in werking indien er geen akkoord wordt bereikt over hervormingen en bezuinigingen tussen de Republikeinen en de Democraten. 

$93 miljard

JP Morgan berekende hoeveel obligaties er in 2013 op de markt komen die een looptijd hebben van meer dan één jaar en die een stabiele stroom van cashflow genereren. Dat zijn het type obligaties die banken en beleggingsfondsen graag op de balans willen hebben. Het gaat hier om staatsobligaties, obligaties van staten en steden (municipal bonds) en hypotheekobligaties. Dit aanbod zou per maand $93 miljard bedragen, een fractie meer dan de $85 miljard die de Federal Reserve volgend jaar naar alle waarschijnlijkheid zal opzuigen. Er blijft nog maar een paar miljard aan 'hoogwaardige' schuldpapieren over waar de financiële instellingen en de beleggers wereldwijd in kunnen beleggen.

Schulden stapelen

In de afgelopen drie jaar leende het Amerikaanse ministerie van Financien jaarlijks bruto meer dan $2,1 biljoen, tegenover 'slechts' $922 miljard in 2008. De bruto uitgifte van staatsobligaties is hoger omdat oude schuldpapieren na verloop van tijd doorgerold moeten worden. Het herfinancieren van bestaande schulden komt dus bovenop de financiering van het actuele begrotingstekort. En dat begrotingstekort van de Amerikaanse overheid zal voor het vierde jaar op rij de $1 biljoen weer passeren.

Het buitenland heeft desondanks nog steeds veel belangstelling voor de Amerikaanse obligatiemarkt. Centrale banken van Brazilie, Belgie, Luxemburg, Rusland, Zwitserland, Taiwan en Hong Kong voegden gezamenlijk $264,8 miljard aan Treasuries aan hun bezittingen toe ten opzichte van augustus 2011. Die informatie haalde Bloomberg uit de laatste TIC-data van 16 november.

Beleggers boden een recordhoeveelheid van $3,16 voor elke dollar van de in totaal $1.974 miljard aan schuldpapieren die de Amerikaanse overheid dit jaar veilde. Dat is meer dan het vorige record van $3,04 dat vorig jaar werd neergezet. De bid-to-cover ratio (de verhouding tussen vraag en aanbod bij een veiling) voor $35 miljard aan 2-jaars staatsobligaties die op 27 november op de markt werden gebracht was 4,07. Er werd dus met een veelvoud van dat bedrag geboden op die obligaties.

De Amerikaanse begroting is bijzonder kwetsbaar door de hoge staatsschuld. Alleen aan rente betaalde de VS in het fiscale jaar 2012 al $359,8 miljard. Dat was weliswaar minder dan de $454,4 miljard van vorig jaar, maar dat is volledig toe te schrijven aan een daling van de rente. De staatsschuld is sindsdien alleen maar verder opgelopen en staat op het moment van schrijven op $16,3 biljoen. Het Amerikaanse begrotingstekort is iets meer dan $1 biljoen, een tekort dat bij een verdubbeling van de rente al met honderden miljarden kan oplopen. Het spreekt voor zich dat de Amerikaanse centrale bank en de minister van Financien dat koste wat kost zullen voorkomen. Geen hogere rente tot ver in 2014, zoals Beanke tijdens de FOMC meetings kenbaar maakte.

Consument

Bloomberg schrijft dat ook de consument profiteert van de lage rente die met de geldpersfinanciering mogelijk is. De rente op 30-jaars staatsobligaties zakte naar een dieptepunt van 3,31%, zo bleek uit een onderzoek van Freddie Mac. Een autolening met een looptijd van vier jaar had in augustus van dit jaar gemiddeld een rente van 4,88%. In december 2008 was dat nog 7% voor dezelfde lening. De spaarrrente zal eveneens omlaag zijn gegaan, dat moet ook gezegd worden. Voor Amerikanen die op de pof lenen zijn het goede tijden, de spaarder moet op zoek gaan naar de uitgang.

Walt Disney

De schaarste aan liquide obligaties van overheden en bedrijven met een goede kredietstatus zorgt voor uitzonderlijk lage rentes. Walt Disney gaf vorige week een recordhoeveelheid obligaties uit, waarop het de laagste rente ooit betaalt. Coupons met een looptijd voor 3 jaar kregen een rente van 0,45%, terwijl een lening aan Walt Disney met een looptijd van 30 jaar voor een rente van 3,7% weggezet kon worden.

“Je kunt niet meer geld blijven uitgeven dan er binnenkomt. Zodra je dat pad op gaat is het heel moeilijk om er weer vanaf te komen”, zo verklaarde Gao afgelopen week tijdens een financiële topbijeenkomst die werd gehouden in Beijing. “We zijn bezorgd, daarom volgden we het advies van Ray om goud te kopen”. Gao verwees naar zijn vriend Ray Dalio, oprichter en hoofd beleggingen van Bridgewater Associates. Hij kocht al veel goud toen de prijs op een derde stond van wat het nu is. Gao zei dat het CIC beleggingsfonds later in goud stapte, maar dat het nu al de meest rendabele belegging is.

Het staatsbeleggingsfonds rapporteerde een verlies van 4,3% op haar beleggingen in het buitenland, de slechtste prestatie sinds 2008. Het CIC fonds belegt nog steeds in de VS vanwege haar omvang. Volgens Gao is de Amerikaanse markt “te groot om uit te ontsnappen”.

Gao Xiqing studeerde af aan de Duke University Law School, ging werken bij een advocatenbureau in New York en keerde in 1988 terug naar China. Hij speelde een belangrijke rol in het schrijven van nieuwe Chinese wetgeving voor aandelenhandel en in het opzetten van een toezichthouder op de aandelenmarkt. In 2007 werd hij directeur van het staatsbeleggingsfonds CIC.

Ray Dalio, ook aanwezig bij de vergadering, prees Gao als 'een persoonlijke held van China' die gewaardeerd dient te worden. “Gao had veel meer geld kunnen verdienen als hij ging werken in de private sector”, aldus Dalio. Het besluit van Gao om voor de Chinese overheid te werken werd ook in de VS niet door iedereen begrepen. Gao vertelde dat hij terug was gekomen naar China om 'zijn eigen volk van dienst te zijn'.

Bron: South China Moing Post

Gao Xiqing maakt zich zorgen over fiscale en monetaire beleid VS

Door de ingreep van september vorig jaar werd de Zwitserse munt opeens bijna 10% minder waard ten opzichte van de euro. De SNB handhaaft nog altijd een plafond van 1,20 CHF voor elke euro, door indien nodig nieuw geld bij te drukken en dat om te zetten in andere valuta zoals de euro. Elke keer als het plafond van 1,20 getest wordt moet de centrale bank interveniëren door het aanbod van Zwitserse Franc te vergroten en de vraag naar euro's te versterken. Zwitserland geniet desondanks nog steeds de status van veilige haven, waardoor de Zwitserse Franc bijna permanent het plafond van 1,20 CHF raakt. Om die reden is de Zwitserse Franc in feite even sterk (of zwak) als de euro.

Toch is de centralebankpresident Thomas Jordan van mening dat de waarde van de munt een belemmering vormt voor Zwitserse bedrijven die leven van toerisme of van de export van goederen. Hoewel hij niet hint op nieuwe maatregelen benadrukte hij wel dat de speelruimte van de SNB estig beperkt zou worden als er een limiet wordt gesteld aan het balanstotaal van de SNB. Uit deze hint kunnen we opmaken dat de centrale bank van Zwitserland niet de intentie heeft om het plafond van 1,20 CHF los te laten.

Het omlaag drukken van de koers van de Zwitserse Franc ging gepaard met een razendsnel groeiend balanstotaal van de SNB. “De huidige omvang en samenstelling van de balans van de centrale bank is een directe afspiegeling van het monetaire beleid dat gevoerd wordt”, aldus Jordan. De centrale bank heeft nu een balans die 5x zo groot is als in juni 2007 (zie grafiek). Dat brengt volgens Jordan ook grote risico's met zich mee. “We moeten er rekening mee houden dat de balans van de centrale bank door haar omvang en structuur in de toekomst sterker in waarde kan fluctueren dan in het verleden”

Grafieken

Op basis van data van de Swiss National Bank heb ik onderstaande grafiek samengesteld. Deze laat zien dat het balanstotaal inderdaad explosief is toegenomen, maar daaaast laat de grafiek ook zien dat het aandeel van buitenlandse valuta op het totaal steeds groter is geworden. Dit is mede het gevolg van het plafond dat in september vorig jaar werd ingesteld om de waardestijging van de Zwitserse franc een halt toe te roepen.

Explosieve groei balanstotaal SNB, buitenlandse valuta vormt een steeds grotere component van het totaal

Verschillende soorten buitenlandse valuta op balans SNB (in percentages)

Verschillende soorten buitenlandse valuta op balans SNB (in Zwitserse Franc, vanaf 2007)