Hieronder volgt een vertaling van een gedeelte van het interview met Paul van Eeden, dat op 28 november verscheen op The Gold Report.
The Gold Report: Paul, jouw toespraak op de Hard Assets Conference was getiteld ''rationele verwachtingen'. Je sprak over het monitoren van de werkelijke geldgroei gebaseerd op de geldhoeveelheid. Je neemt in jouw indicatoren alles mee dat kan dienen als geld, waarmee je een model creëert dat de waarde van goud ten opzichte van de dollar kan bepalen. Je komt tot de conclusie dat QE niet resulteert in hyperinflatie een dat het niet de belangrijkste drijfveer is voor de stijging van de goudprijs. Wat is dan wel de verklaring voor het feit dat de goudprijs gestegen is tot $1.700 per troy ounce?
Paul van Eeden: Verwachtingen en angst. Het is moeilijk om te bepalen wat goud waard is in dollars als je niet precies weet wat de waarde van de dollar is. Als we de goudprijs in dollars analyseren, dan anlyseren we in feite twee dingen tegelijkertijd: goud en dollars. Je kunt het één niet doen zonder het andere te doen. Het probleem bij het meten van de waarde van de dollar is dat de markt geen goede meetlat heeft waarmee het effect van QE kan worden vastgesteld.
Sinds de jaren vijftig gebruiken economen monetaire aggregaten (die we M1, M2 en M3 noemen) om de Amerikaanse geldhoeveelheid vast te stellen. Maar deze M1, M2 en M3 cijfers hebben grote beperkingen. M1 meet alleen contant geld en geld op betaalrekeningen, niet het geld dat mensen op spaarrekeningen hebben staan. Dat is een een beetje vreemd.
TGR: Waaruit bestaat M2?
PvE: De M2 geldhoeveelheid omvat ook spaarrekeningen, maar slechts tot $100.000 per rekening. Als iemand een miljoen dollars op zijn spaarrekening heeft stan wordt er volgens de M2 methode $900.000 niet meegeteld in de totale geldhoeveelheid. Ook dat is vreemd.
De M3 geldhoeveelheid neemt wel het volledige bedrag op spaarrekeningen mee en lijkt dus een goede monetaire indicator te zijn. Maar het probleem met zowel M2 als M3 is dat ze ook de zogeheten 'mutual funds' (beleggingsfondsen) meerekenen. Dit zorgt voor een dubbeltelling van geld, want als ik geld in een beleggingsfonds stop, dan wordt dat geld door het beleggingsfonds gebruikt om aandelen en obligaties te kopen. Dat geld komt vervolgens terecht bij bedrijven, die het geld op een bankrekening kunnen zetten. Als ze dat doen wordt mijn geld in feite 2x meegeteld.
TGR: Dus er is geen goede indicator.
PvE: M2 en M3 geven een dubbeltelling van geld en M1 en M2 tellen niet de volledige geldhoeveelheid. Ze hebben allemaal tekortkomingen. Daarom heb ik een monetaire indicator ontwikkeld die ik de 'The Actual Money Supply' noem. Die staat op mijn website www.paulvaneeden.com.
TGR: Waarom is jouw indicator nauwkeuriger?
PvE: Deze indicator telt bankbiljetten en muntgeld, plus alle bankrekeningen (spaar- en betaalrekeningen). Dit is de geldhoeveelheid die circuleert in de economie en die direct uitgegeven kan worden. Niets meer of minder.
TGR: Hoe kun je daarmee de waarde van goud onderscheiden van de dollar?
PvE: Ik ben een goldbug. Ik geloof in goud als manier om vermogen veilig te stellen, maar dat goud ook geld is. En als goud geld is, dan moeten we goud kunnen vergelijken met dollars, een andere vorm van geld. Veranderingen in de relatieve waarde van goud en dollars kunnen we afleiden uit de inflatie. Als er meer dollars in de economie komen neemt de waarde van de bestaande dollars af. Datzelfde geldt ook voor goud. Als er meer goud wordt opgegraven wordt het bovengrondse goud iets minder waard.
TGR: De relatie tussen dollars en goud moet dus gezocht worden in zowel moentaire verruiming tegenover de goudmijnproductie?
PvE: Correct. In feite ligt vrijwel al het goud dat ooit is opgegraven boven de grond in de vorm van baren, munten en juwelen. We kunnen uitrekenen hoeveel goud dat is, dat is de goudhoeveelheid. De groei van de goudhoeveelheid is gelijk aan de jaarlijkse mijnproductie van goud, minus het goud dat in een jaar tijd wordt gebruikt voor industriele toepassingen. Dat is de inflatie van de goudhoeveelheid.
We kunnen ook kijken naar de geldhoeveelheid en vaststellen hoe snel deze elk jaar groeit. De waarde van goud kan vervolgens bepaald worden door de geldgroei en de goudgroei met elkaar te vergelijken. Ik heb data verzameld van de goudhoeveelheid en van de Amerikaanse dollar sinds het jaar 1900, dus ik kan de twee met elkaar vergelijken. Op die manier kan ik vaststellen wat goud in theorie waard is in dollars. Houdt er rekening mee dat de marktprijs van goud niet hetzelfde is als de waarde. In de markt is de prijs zelden gelijk aan de waarde. Prijzen fluctueren ten opzichte van de waarde.
In 1980 was de prijs van goud bijvoorbeeld veel hoger dan de waarde. In 1995 was de goudprijs gezakt en kwam deze overeen met de dollarinflatie. In 1999 was goud substantieel ondergewaardeerd en in 2007 was de goudprijs weer in overeenstemming met de groei van de hoeveelheid dollars. In 2012 is goud volgens mijn theorie overgewaardeerd.
Goudprijs versus geldgroei in dollars volgens Paul van Eeden (Bron: The Gold Report)
TGR: Dus de waarde van goud is geen $1.700 per troy ounce?
PvE: Nee, de waarde ligt ongeveer op $900 per troy ounce. De verwachting van monetaire verruiming in de toekomst zorgt ervoor dat de goudprijs hoger staat. In 2008, na de uitbraak van de financiële crisis, kondigde de Federal Reserve de eerste ronde van QE aan. De goudprijs begon toen te stijgen omdat men verwachtte dat de Fed met dat beleid zou zorgen voor extreem hoge inflatie. Dat gebeurde niet.
Zodra de Fed aan moentaire verruiming doet koopt het in feite financiële activa op uit de markt, zoals staatsobligaties. De Fed betaalt voor deze obligaties met nieuwe dollars. Deze dollars worden bijgeschreven op de bankrekening die banken aanhouden bij de Federal Reserve, mar dit geld komt niet in de economie terecht. Het is onderdeel van de monetaire basis, maar niet van de totale geldhoeveelheid. De geldhoeveelheid telt namelijk alleen het geld mee dat direct uitgegeven kan worden in de economie.
Het geld dat de Fed creëert komt dus niet in omloop. Het is geen onderdeel van de geldhoeveelheid omdat het niet uitgegeven kan worden. Wel kunnen banken dit geld gebruiken als onderpand voor het verstrekken van nieuwe kredieten, voor zover de markt daarom vraagt. Op dit moment, als gevolg van QE1 en QE2, is er een enorme hoeveelheid reserves beschikbaar bij de Federal Reserve dat op naam staat van commerciele banken. Deze reserves kunnen in theorie gebruikt worden om veel nieuwe leningen te verstrekken, maar de vraag naar leningen bij consumenten en bedrijven verloopt nog steeds normaal. Er worden niet veel meer leningen verstrekt, omdat de vraag naar kredieten niet gestegen is.
TGR: Is er geen vraag naar kredieten of vinden banken de klanten niet kredietwaardig genoeg?
PvE: Dat maakt niet uit, want het resultaat is hetzelfde. Het punt is dat er in de reële economie niet veel meer leningen worden verstrekt dan voorheen. Het geld telt pas mee in de geldhoeveelheid als consumenten en bedrijven geld lenen bij commerciele banken. Als er een lening wordt verstrekt door een commerciele bank wordt dat geld in feite uit het niets gecreëerd, net zoals het geld waarmee de Fed staatsobligaties kan opkopen.
Als een lening wordt terugbetaald verdwijnt dat geld weer uit circulatie. De natuurlijke geldgroei is daarom een balans tussen de hoeveelheid nieuw verstrekte leningen en de afbetaling op bestaande leningen bij commerciele banken. Het vermogen van commerciele banken om leningen te verstrekken is in zekere zin afhankelijk van de reserves die een bank heeft bij de Federal Reserve. Op dit moment zijn die reserves veel groter dan nodig is voor het verstrekken van nieuwe kredieten. Banken hebben dus een enorme capaciteit om leningen te creëeren, maar omdat er niet meer vraag is naar leningen (door de economische crisis) is de geldhoeveelheid maar beperkt gegroeid. De Amerikaanse geldhoeveelheid groeit jaarlijks met gemiddeld 7%. Dat is veel, maar niet genoeg om de hysterie te verantwoorden die we zien in de huidige goudprijs.
TGR: De verwachting dat banken meer leningen gaan verstrekken is dus wat de angst voor hyperinflatie voedt en de goudprijs zal laten stijgen.
PvE: Dat is correct.
TGR: Wanneer gaan banken weer meer uitlenen?
PvE: Ze lenen al geld uit, daarom groeit de geldhoeveelheid met 7% per jaar. Maar ze lenen het geld nog maar beperkt uit. De geldgroei is nu iets sterker ten opzichte van het gemiddelde van de periode van 1900 tot en met 2009, maar zwakker dan de periode van 2000 tot en met 2009. Het is hoogst onwaarschijnlijk dat de de monetaire inflatie gaan zien waar de markt bang voor is, de angst is misplaatst.
De Federal Reserve controleert de hoeveelheid geld in de monetaire basis. Zodra de Fed een stijging van de prijzen ziet of een sterke stijging in het aantal nieuwe kredieten (monetaire inflatie), dan zal het haar bezittingen weer aanbieden op de markt. Als die bezittingen op de markt verkocht worden wordt het geld dat de Fed eerder creerde door deze bezittingen op te kopen veietigt. Het verdampt.
Net zoals de Fed geld kan creëeren kan ze ook geld laten verdwijnen. De Fed kan hoge inflatie een halt toeroepen door bezittingen te verkopen op de markt en daarmee de leencapaciteit van banken te verkleinen.
TGR: Als het geld dat de Fed creëert niet door banken wordt gebruikt voor het verstrekken van nieuwe leningen, zal de inflatieverwachting dan verdwijnen? Zal de goudprijs dan weer dalen naar $800 tot $900 per troy ounce?
PvE: Dat is een mogelijkheid. De goudprijs steeg op QE1 en QE2 en zakte weer iets na de beeindiging van het QE2 programma. Voorafgaand aan de aankondiging van QE3 steeg de goudprijs, omdat er een verwachting heerste dat er een nieuw steunprogramma van de Fed zou komen. Sindsdien is de goudprijs juist weer wat gezakt.
Toen de Fed begon met QE1 was er een gigantische toename in de monetaire basis. Met QE2 volgde er nog een substantiele toename, maar minder sterk dan met QE1. Sinds de aankondiging van QE3 is de monetaire basis nog niet gegroeid. De Fed 'steriliseert' QE3 door bezittingen te verkopen op hetzelfde moment waarop ze hypotheekleningen opkoopt.
TGR: Dus het gaat erom hoe de Fed haar monetaire verruiming implementeert?
PvE: Exact. Het is de vraag of de verwachtingen van hyperinflatie of zeer hoge inflatie in de goudmarkt rationeel is. Die verwachting wordt niet ondersteund door de feitelijke geldhoeveelheid, de prijsinflatie of andere data. Alleen de prijs van goud en zilver laat die verwachting zien.
TGR: Als je kijkt naar de vraag en aanbod fundamentals van goud in verhouding tot de waardering van goud, zie je dan een stijgende mijnproductie van goud voor ogen? Zo ja, gaat dat een effect hebben op de prijs?
PvE: Als de goudprijs hoog is in verhouding tot de productiekosten dan levert dat inderdaad meer mijnbouwproductie op. Dat zorgt weer voor een groter aanbod van goud. Heeft dat invloed op de goudprijs? Nee. De reden daarvoor is vrij simpel. Er wordt dagelijks ongeveer 1.000 tot 2.000 ton goud verhandeld, terwijl de jaarlijkse productie ongeveer 2.000 ton is. Stel dat de mijnproductie met 5% stijgt, dan praten we over 100 ton extra goud in één jaar. Dat is maar een fractie van wat er op een dag verhandeld wordt.
Of de mijnproductie van goud nou stijgt of daalt maakt geen verschil voor de prijs van goud. Het goud dat dagelijks verhandeld wordt is niet het goud dat uit de grond komt, maar goud dat al eerder uit de grond is gehaald en dat opgeslagen ligt in kluizen. Deze goudhandel bepaalt de prijs, niet de marginale productie van de mijnen.
