Door Willem Middelkoop
In 2010 werd door het Amerikaanse congres de Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act aangenomen. Deze nieuwe wet verplicht, naast tal van andere zaken, de toezichthouder voor de termijnmarkten, de Commodities Futures Trading Commission (CFTC), om positielimieten in te stellen en zodoende excessieve risico's en manipulatie op termijnmarkten te verhinderen.
De CFTC heeft vorige week gestemd over het instellen van positielimieten. Deze regels, die het aantal contracten per partij beperken, zijn met vier stemmen voor en één tegen aangenomen. De nieuwe regels lijken een grote vooruitgang, totdat blijkt dat er een aantal details onuitgewerkt zijn en bijzondere uitzonderingen zijn blijven bestaan.
Het zijn uitzonderingen die de short-posities van met name JP Morgan en HSBC vrijwel in het geheel ongemoeid laten. Deze twee banken verkopen op de termijnmarkten excessief meer zilver dan wat er fysiek geleverd kan worden.
Papieren illusie
In grote lijnen komt het erop neer dat alleen contracten voor de 'spot'-maand een positielimiet krijgen. Die limiet is op 25% van de leverbare voorraad gesteld. Contracten die betrekking hebben op de daaropvolgende maanden en de totale positie over alle maanden zijn tot zeker volgend jaar vrijgesteld.
De gebreken in de uitwerking maken een verlenging van de huidige situatie mogelijk. Zo zijn leverbare voorraden niet nader gedefinieerd, is het mogelijk de positielimiet alsnog maximaal vijfmaal te overschrijden wanneer het exclusief om 'cash-settled' of papieren contracten gaat en zijn bestaande 'bona fide posities', afgesloten in goed onderling vertrouwen, vrijgesteld.
Om een lang en technisch verhaal kort te maken: de nieuwe regels gelden voor wie fysiek wil kopen en de bestaande regels voor diegene die geld verdienen aan een papieren illusie.
Blessuretijd
Door de aanhoudende reeks berichten dat de fysieke leverbare voorraden in de praktijk keer op keer steeds verder blijken af te nemen moet het prijsvormingsproces voor goud en zilver steeds meer in twijfel worden getrokken. Door alle vormen van papieren aanbod toe te blijven staan, staan de autoriteiten toe dat de prijsvorming een gefabriceerde manipulatie blijft.
De CFTC had een kans om orde op zaken te stellen en heeft die kans gemist. Met andere woorden, de blessuretijd heeft geen beslissing opgeleverd en de verlenging moet uitkomst bieden.
Het risico dat het fout gaat op de termijnmarkten voor edelmetalen is met de nieuwe regels niet verminderd, hooguit uitgesteld. Het risico op een Minsky-moment op de termijnmarkt voor edelmetalen is daarmee blijven bestaan.
Bizarre dynamiek
Zodra op enig moment blijkt dat er niet fysiek geleverd kan worden, wat hebben beleggers dan aan hun termijncontract? Indien dat moment zich voordoet, dan kan een bizarre marktdynamiek ontstaan. Er is dan sprake van vraag naar fysiek, maar geen aanbod en tegelijkertijd aanbod van papier, maar geen vraag. Wat prijzen dan doen?
Op papier de sterkste zijn is leuk, maar bepalend is of je fysiek in orde bent. Tenminste, voor diegene die de golden goal wil scoren.
